Czy "zdrowa" polityka makroekonomiczna jest nagradzana przez rynki finansowe? Pytanie to od dawna dzieli naukowców. U progu lat dziewięćdziesiątych znaczna część ekonomistów była przeświadczona o tym, że "właściwie odrobione lekcje" z zakresu polityki gospodarczej gwarantują poparcie rynków finansowych dla rządu. Rzeczywistość okazała się bardziej skomplikowana.
Pomyślne wieści gospodarcze, niskie stopy procentowe i rentowność bezpiecznych papierów skarbowych skłaniały inwestorów do szukania zysków w bardziej ryzykownych lokatach. Rosnąca skala inwestowania na rynkach wschodzących musiała doprowadzić do wzrostu płynności oferowanych przez nie instrumentów finansowych. Świadomość, że jest się właścicielem niewielkiego pakietu obligacji, łatwego do zbycia, działa usypiająco na inwestorów. Większość z nich rozumuje w sposób następujący: zawsze zdąży się sprzedać relatywnie mały pakiet, jeśli tylko na horyzoncie finansowym pokażą się oznaki wieszczące zmianę nastroju rynku. W rezultacie większość inwestorów reagowała bardziej na zachowanie opiniotwórczych liderów rynku niż na informacje o stanie gospodarki.
W latach 90. skala napływu kapitału finansowego na emerging markets miała jakościowo inny wymiar niż w poprzednich okresach. Po pierwsze, przepływy finansowe były znaczące z punktu widzenia stabilności kursu walutowego. Po drugie, skala napływu kapitału była tak duża, że banki centralne nie mogły skutecznie jej kontrolować. Po trzecie, stopień uzależnienia gospodarek od napływu kapitału zagranicznego był na tyle istotny, że gwałtowny odpływ kapitału musiał prowadzić do dotkliwego załamania gospodarczego. Splot wyżej wymienionych przyczyn zwiększał ryzyko "twardego lądowania" w przypadku zmiany nastroju rynków finansowych.
Generalną przyczyną zastopowania napływu zagranicznego kapitału był wzrost stóp procentowych i następnie zmiana fazy cyklu koniunkturalnego w USA. Dostosowanie portfeli aktywów spowodowane zmianą cykliczną prowadziło do wyprzedaży papierów krajów wschodzących. Skala presji na kurs walutowy była tak znaczna, że lokalne banki centralne nie były w stanie jej samodzielnie się przeciwstawić. "Akty rozpaczy", jak dewaluacja meksykańskiego peso w 1994 roku, tylko pogłębiały skalę odpływu zagranicznego kapitału. Wtedy też okazało się, że kraje wschodzące, niezależnie od prowadzonej polityki gospodarczej i położenia geograficznego, są podobnie traktowane przez inwestorów i problemy w jednym kraju natychmiast przenoszą się na odpływ kapitału z pozostałych państw.
Widmo kryzysów finansowych ostatniego dziesięciolecia dwudziestego wieku wciąż straszy rynki finansowe. Kwestia ta ponownie powraca w kontekście zmian zachodzących w gospodarce amerykańskiej. Wyraźne objawy recesji w USA i bardziej ostrożne prognozy rozwoju gospodarki światowej w połączeniu z serią podwyżek stóp procentowych w krajach europejskich muszą implikować dostosowania portfelowe. Kilka elementów różni jednak obecną sytuację od tej sprzed ponad dziesięciu lat. Banki centralne krajów wschodzących mają obecnie znaczne rezerwy walutowe i tym samym skuteczniej będą sobie radzić ze stabilizowaniem kursów walutowych. Zmieniły się również instrumenty finansowania i zasady współpracy pomiędzy inwestorami i krajami emitującymi obligacje skarbowe. Bardziej też są rozwinięte instrumenty zabezpieczające ryzyko na rynkach wschodzących. Tym samym możliwe jest ograniczenie efektu przenoszenia się "finansowej infekcji". Inna jest również percepcja polityki gospodarczej przez rynki finansowe. W latach dziewięćdziesiątych, nawet uzasadnione zmianami warunków, czasowe poluzowanie polityki makroekonomicznej traktowane było przez rynki finansowe jako odstępstwo od właściwej polityki gospodarczej i prowadziło do utraty przez władzę wiarygodności. Mechanizm czasowej niespójności polityki gospodarczej uległ jednak ograniczeniu. Przede wszystkim polityka gospodarcza jest prowadzona przez niezależne instytucje. W szczególności niezależny bank centralny stał się kotwicą gwarantującą stabilność polityki gospodarczej. Mechanizm komunikacji pomiędzy władzami i rynkami finansowymi jest już na tyle sprawny, że pozwala na stopniową antycypację przyszłych decyzji gospodarczych. W rezultacie zmiany struktury portfelowej mają szansę dokonywać się za pośrednictwem serii małych wstrząsów zamiast jednego, niebezpiecznego "tąpnięcia" na rynkach finansowych.
