Załamanie popytu

Bony skarbowe

Wczoraj, po trzech tygodniach wzrostu, nastąpiło dość gwałtowne załamanie popytu na bony skarbowe. Jednocześnie mieliśmy do czynienia z dynamicznym spadkiem ich rentowności. Do przyczyn nagłego spadku zainteresowania inwestorów zakupami bonów można zaliczyć niską ich podaż, spadek rentowności oraz niepewność, związaną z różnicami zdań co do tempa i skali obniżania podstawowych stóp procentowych.Na sytuację na rynku pierwotnym bonów skarbowych w ostatnim czasie wywiera wpływ kilka czynników o istotnym znaczeniu. Przede wszystkim należy tu wymienić zdecydowane ograniczenie tempa inflacji i spektakularne wydarzenie, jakim jest jego spadek w październiku do poziomu 9,9%, licząc w skali rocznej (miesiąc do miesiąca). To, oczywiście, powinno przekładać się na obniżenie stóp procentowych. Co do tego nikt nie ma wątpliwości. Nie ma jednak zgodności co do tempa i skali tej obniżki.Analizując coraz liczniejsze publiczne wypowiedzi na ten temat, można dojść do wniosku, że pojawiły się nawet poważne rozbieżności w tym zakresie między przedstawicielami rządu, optującymi za szybką i zdecydowaną redukcją stóp procentowych, a NBP i Rady Polityki Pieniężnej, prezentującymi sporą dozę ostrożności. Można wręcz mówić o wywieraniu pewnej presji ze strony rządu na bank centralny, co raczej prowadzi do usztywnienia stanowiska i nie sprzyja merytorycznej dyskusji. To, oczywiście, oddziałuje na decyzje uczestników rynku papierów skarbowych, wprowadzając element niepokoju, a nawet dezorientacji.Również inwestorzy zagraniczni mają niełatwe zadanie, szczególnie w zakresie oceny ryzyka kursowego przy ewentualnych zakupach polskich papierów, a także ryzyka rynkowego, związanego z pojawiającymi się niekorzystnymi sygnałami dotyczącymi naszej gospodarki (wzrost deficytu handlowego, spadek produkcji). Ich aktywność na rynku pierwotnym bonów jest zresztą od pewnego czasu śladowa i nic nie wskazuje na jej wzrost.Wreszcie na decyzje inwestycyjne oddziałuje wyraźnie polityka podażowa Ministerstwa Finansów oraz dość gwałtownie spadająca rentowność bonów. Ograniczanie podaży bonów powoduje, że rynek wtórny tych papierów staje się coraz mniej płynny, bardzo niska rentowność zaś zaczyna stawiać pod znakiem zapytania sens ich nabywania, przynajmniej dla części inwestorów (głównie podmiotów niefinansowych).Popyt, podaż i obrotyW trakcie wczorajszego przetargu inwestorzy złożyli oferty zakupu bonów skarbowych o wartości nominalnej 1,17 mld zł. Oznacza to spadek popytu w stosunku do poprzedniego tygodnia aż o 877 mln zł, czyli prawie o 43%. Tym samym dość nagle załamał się trwający od trzech kolejnych tygodni wzrostowy trend w tym zakresie. Popyt osiągnął poziom najniższy od początku października bieżącego roku. Niski popyt na przetargu z 5 października miał jednak charakter incydentalny. Trudno przewidywać, czy podobnie będzie i tym razem.Wartość nominalna zawartych wczoraj transakcji wyniosła 400 mln zł i była równa ofercie sprzedaży zgłoszonej przez emitenta. Oznacza to wzrost w porównaniu z poprzednim przetargiem o 100 mln zł, czyli o 33,3%.Przed ogłoszeniem wyników wczorajszego przetargu wzrost podaży z 300 mln zł do 400 mln zł, czyli o jedną trzecią, nie mógł być traktowany jako sygnał zmiany w polityce emitenta. Jednak podana zwyczajowo przez Ministerstwo Finansów informacja o planowanej sprzedaży na następny tydzień może świadczyć o pewnym przełomie w tym zakresie. Mianowicie wartość nominalna bonów przeznaczonych do sprzedaży w trakcie przetargu, który odbędzie się 7 grudnia, ma wynieść 1 mld zł. Oznacza to wzrost w stosunku do wczorajszego przetargu aż o 600 mln zł, czyli o 150%, i powrót do poziomu poprzednio notowanego na przełomie września i października oraz typowego dla czerwca bieżącego roku. Informacja ta może stanowić pewne zaskoczenie dla uczestników rynku pierwotnego bonów.W wyniku zmian nastawienia nabywców, zdecydowanej zmianie uległy proporcje popytu i podaży. O ile w trakcie poprzedniego przetargu popyt prawie siedmiokronie przeważał nad podażą, o tyle wczoraj proporcje te kształtowały się jak trzy do jednego na korzyść popytu.RentownośćW trakcie wczorajszego przetargu zanotowano zdecydowany spadek rentowności notowanych rodzajów bonów. Średnia rentowność papierów o 13-tygodniowym terminie wykupu obniżyła się z 14, 35% do 13,46%. Oznacza to spadek o 0,89 punktu procentowego, czyli o 6,2%. W tym przypadku wystąpiła ponadtrzykrotna przewaga popytu nad podażą.Średnia rentowność bonów 52--tygodniowych obniżyła się z 12,64% do zaledwie 11,88%. Oznacza to spadek o 0,76 punktu procentowego, czyli o nieco ponad 6%. Działo się to przy zdecydowanie mniejszej niż przed tygodniem przewadze popytu nad podażą (poprzednio niemal siedmiokrotnej, wczoraj niespełna trzykrotnej). Warto jednocześnie zwrócić uwagę, że tempo spadku rentowności pozostaje na bardzo wysokim poziomie już drugi tydzień z rzędu (poprzednio wyniosło 6,7%).Można przypuszczać, że tempo spadku rentowności bonów w najbliższym czasie powinno co najmniej ulec znacznemu osłabieniu. Za takim scenariuszem przemawiają w równym stopniu dotychczasowy głęboki spadek, wyczerpujący możliwy w tym zakresie potencjał, niższy popyt oraz zdecydowanie zwiększona oferta podaży ze strony emitenta.Struktura popytu i podażyW trakcie wczorajszego przetargu nie zanotowano istotnych zmian w strukturze popytu i podaży bonów pod względem terminów ich wykupu. Z 31,6% do 31% obniżył się udział popytu na bony 13--tygodniowe w ogólnej wartości popytu. Z 68% do 69% zwiększył się natomiast udział papierów 52-tygodniowych. Struktura podaży pozostała nie zmieniona: 25% stanowiły bony 13-tygodniowe, 75% zaś papiery 52-tygodniowe.Nie sposób jednak nie zauważyć zmiany planowanej przez emitenta na następny przetarg. Po raz pierwszy od sześciu tygodni w ofercie Ministerstwa Finansów pojawią się jednocześnie trzy rodzaje bonów (w tym okresie na kolejnych przetargach oferowano tylko dwa). 7 grudnia będą to papiery 13-, 26- i 52-tygodniowe. Pierwsze z nich będą stanowiły 30% podaży ogółem (wzrost o 5 punktów procentowych), udział 26-tygodniowych wyniesie 10%, 52-tygodniowych zaś 60% (spadek o 15 punktów procentowych w porównaniu z wczorajszym przetargiem).

ROMAN PRZASNYSKI