Odwołanie w ostatnich miesiącach kilku prezesów znanych spółek giełdowych było szeroko komentowane. Pojawiły się nawet głosy, że inwestorzy zbyt okrutnie poczynają sobie z zarządami, które przecież nie zawsze są odpowiedzialne za gorsze wyniki. Zupełnie się nie zgadzam z takim stanowiskiem. Przeciwnie, sądzę, że nie najlepsze notowania spółek są efektem zbyt silnej pozycji zarządów oraz zbyt słabej kontroli ze strony rad nadzorczych i właścicieli.

Najbardziej znane dymisje dotyczyły Elektrimu, Budimeksu, Animeksu i Impexmetalu. Sprawa stała się głośna między innymi dlatego, że chodziło o prezesów, którzy byli bardzo mocno identyfikowani ze swoimi firmami. W branży wszyscy wiedzieli, że Budimex to był Tuderek, że Elektrim to Skowroński, że Animex to Pereta, że Impexmetal to Wojtulewicz. Takich prezesów - instytucji pozostało jeszcze kilku - niektórzy mają się dobrze, a inni gorzej. Wszystkie spółki, w których prezesi zostali zmienieni, przez kilka lat notowały coraz gorsze wyniki. Zysk netto Budimeksu malał przez trzy lata z rzędu (1995-1997). W ubiegłym roku wprawdzie wzrósł, ale przychody ze sprzedaży spadły. Elektrim miał w roku ubiegłym ujemny wynik finansowy netto i spadek przychodów ze sprzedaży. Bezpośrednią przyczyną odwołania prezesa było, oczywiście, zatajenie ważnych informacji handlowych, ale i bez tego właściciele nie mieli powodów do zadowolenia. W Animeksie zysk netto spadł aż o 2/3 i był to czwarty z rzędu rok malejących zysków. Impexmetal miał zysk mniejszy niż w roku 1997 o 3/4, a na półrocze 1998 r. notował nawet stratę netto. Dodatni wynik za cały 1998 rok to już efekt pracy nowego zarządu po odwołaniu prezesa Edwarda Wojtulewicza.Inwestorzy na warszawskiej giełdzie od dawna czekają na boom. Nie nastąpi on, jeżeli fundamentalne wyniki spółek, uważanych za blue chips, będą tak fatalne. Zauważmy, że spadające zyski znanych spółek giełdowych nie są efektem gorszej koniunktury gospodarczej w Polsce i za granicą. Przeciwnie, spadek rentowności zaczął się w połowie lat 90., gdy gospodarka szybko się rozwijała. A przecież chodzi o duże spółki giełdowe, które powinny być lokomotywą rozwoju gospodarczego. Fakt, że prezesi zostali odwołani dopiero w kilka lat po rozpoczęciu trendów spadkowych, świadczy o tym, że w polskich spółkach inwestorzy mają bardzo łagodny stosunek do menedżerów.Potwierdza to przypadek skrajny, a mianowicie sprawa Universalu. Decyzja o wycofaniu spółki z giełdy wynika nie tylko z zatajania informacji handlowych, ale też pośrednio z fatalnych wyników finansowych. Stan taki trwa od kilku lat. W ciągu pięciu lat wartość akcji Universalu spadła stokrotnie, a mimo to zarząd spółki ma się dobrze, pobiera wysokie wynagrodzenia i premie. Czy wynika z tego, że inwestorzy są zadowoleni z pracy zarządu, czy raczej, że zarząd potrafił zagwarantować sobie taką pozycję i taką strukturę własnościową spółki, że praktycznie stał się nieusuwalny? Chyba że zostanie usunięta z rynku spółka przezeń zarządzana.Relacje między inwestorami, a menedżerami w korporacjach opisywane były przez wielu teoretyków ekonomii i zarządzania. W wydanej w 1950 roku pracy "The New Society" Peter Drucker pisał, że na czele korporacji stoi "wyzwolona" i "neutralna" grupa, która po przejęciu władzy z rąk właścicieli wykorzystuje ją w interesie społeczeństwa. Z drugiej strony uważa się, że właściciele kontrolują swych menedżerów poprzez giełdę. Jeśli notowania spadają, spółka staje się podatna na wrogie przejęcie, a menedżer traci pracę. W przypadku giełdy warszawskiej to tylko teoria. Szefowie spółek najwyraźniej nie czują się odpowiedzialni za notowania giełdowe ani też za wyniki fundamentalne. Na dłuższą metę prowadzi to do naruszenia interesu inwestorów, szczególnie drobnych, którzy nie posiadają wystarczających informacji i nie są reprezentowani w radach nadzorczych. Cierpi też cała gospodarka, gdyż malejące zyski spółek ograniczają poziom inwestycji i możliwości rozwoju.Coś w naszych spółkach najwyraźniej nie gra i warto poszukać sposobu na silniejsze powiązanie menedżerów z inwestorami. Być może konieczna jest zmiana Kodeksu handlowego i prawa o publicznym obrocie papierami wartościowymi, ułatwiająca wrogie przejęcia słabych spółek i utrudniająca kontrolę jednej spółki przez inne - od niej zależne. A może wystarczy upowszechnienie praktyki płacenia menedżerom opcjami własnych spółek. Jak wiadomo, opcja jest nic nie warta, gdy notowania spółki spadają.

Witold Gadomski

publicysta "Gazety Wyborczej"