Fundusze aktywnej alokacji nie zdały egzaminu

Trwająca bessa jest prawdziwym testem dla funduszy aktywnej alokacji. Powstawały, by - dzięki szybkim reakcjom zarządzających na zmieniające się warunki rynkowe - opierać się giełdowym spadkom. Powinny zatem pokazywać stopy zwrotu ze znacznie mniejszymi minusami niż ten, jaki notuje WIG. Ale nie pokazują

Wszystkie dostępne na rynku co najmniej od szczytu minionej hossy fundusze aktywnej alokacji przyniosły właśnie od 6 lipca 2007 r. do dzisiaj (wyliczenia robione na 4 września tego roku) mniejsze straty niż ta, jaką odnotował główny indeks warszawskiego parkietu. Trudno jednak za wyczyn uznać pobicie spadkowego rynku w długim kilkunastomiesięcznym okresie w przypadku funduszu, który ma udział akcji w portfelu i jego strukturę dostosowywać do zmieniających się warunków giełdowych. Tym bardziej że jeśli spojrzeć odrębnie na trzy główne ruchu na WIG-u, jakie miały miejsce w tym czasie, tylko niektórym zarządzającym rzeczywiście udał się "timing". A przecież ideą przyświecającą stworzeniu funduszu aktywnej alokacji zawsze jest wykorzystywanie zmienności rynku do wypracowywania ponadprzeciętnych zysków.

Jak wynika z naszej analizy, najsłabiej z bessą poradziły sobie: BPH Aktywnego Zarządzania, KBC Aktywny oraz SKOK Aktywny Zmiennej Alokacji.

AIG, Allianz, CU, UI i SKOK

nieęle wypadły podczas bessy

WIG od końca ostatniej hossy zanurkował blisko 40 proc. Najmniejszą stratę spośród funduszy aktywnej alokacji przyniósł SKOK Stabilny Zmiennej Alokacji, -10 proc. Tłumaczyć może to fakt, że fundusz ten z założenia ma mniejsze niż konkurencja zaangażowanie na giełdzie. Nie jest to bowiem typowy fundusz aktywnej alokacji, w którym udział akcji w portfelu może wahać się od 0 proc. do 100 proc. (w niektórych podmiotach górne widełki zmniejszane są do 80 proc.). W SKOK Stabilny Zmiennej Alokacji akcje mogą zajmować w portfelu co najwyżej 50 proc.

Z perspektywy całej dotychczasowej bessy relatywnie nieźle poradziły sobie również fundusze aktywnej alokacji z ofert towarzystw: AIG (-13 proc.), Allianz (-13 proc.), Commercial Union

(-13 proc.) oraz Union Investment (-15 proc.).

KBC, BPH, PKO i SKOK gorzej

niż połowa WIG-u

Połowy WIG-u, czyli spadku o 20 proc., nie pokonały z kolei: KBC Aktywny (-26 proc.), SKOK Aktywny Zmiennej Alokacji (-23 proc.), BPH Aktywnego Zarządzania (-25 proc.), PKO/CS Strategicznej Alokacji (-21 proc.).

Połowa indeksu WIG jest o tyle przydatnym punktem odniesienia dla wyników funduszy aktywnej alokacji, że intuicyjnie doskonale odzwierciedla oczekiwaną stopę zwrotu. Choć zwykło się przyjmować, że fundusze aktywnej alokacji nie mają benchmarku albo że ich benchmarkiem jest 0 proc., zdaje się, że połowa portfela wypełniona akcjami jest średnim oczekiwanym poziomem zaangażowania aktywów na giełdzie. Trudno za benchmark przyjmować 0 proc., ponieważ element ryzyka w funduszu aktywnej

alokacji jest obecny - nie mamy przecież do czynienia z funduszem ochrony kapitału. A benchmark powinien ten element ryzyka zawierać. Takie podejście w dobrym świetle stawia zarządzających, których fundusze są w trwającej bessie na minusie, ale mniejszym niż połowa indeksu WIG.

Trudno jednak wielu zarządzających oceniać pozytywnie, jeśli prześledzić notowania funduszy na tle WIG-u czy połowy WIG-u w trakcie trzech głównych ruchów, jakie wykonał główny indeks warszawskiego parkietu od szczytu ostatniej hossy: ostry spadek i następujący po nim wzrost (6 lipca 2007 r. - 15 października 2007 r.), kolejny mocny spadek (16 października 2007 r. - 21 stycznia 2008 r.) oraz łagodny spadek czy wręcz trend boczny (22 stycznia 2008 r. - 4 września 2008 r.).

UI fatalnie na pierwszej fali,

lepiej na drugiej

Pierwsza z fal dała zarządzającym funduszami aktywnej alokacji pole do popisu wykorzystaniem zmienności rynku akcji do wygenerowania lepszych od rynku stóp zwrotu. Udało się to jednak mniej niż połowie - pięciu z dziewięciu wygenerowało mniejsze straty niż połowa indeksu WIG, czyli mniejsze niż -2,4 proc. Najlepszy wynik przyniósł AIG Aktywnej Alokacji. Stracił 0,8 proc. Równocześnie cztery fundusze przyniosły większe straty niż połowa

WIG-u. Skrajnym przypadkiem jest UniAktywna Alokacja. Ten fundusz wypadł nawet gorzej niż sam indeks WIG. Posiadacze jego jednostek byli 5,7 proc. pod kreską.

Wydawać by się mogło, że zarządzający z Union Investment TFI szybko się zreflektowali i już na drugiej wybranej przez nas fali, spadkowej, uzyskali niemalże najlepszy wynik na rynku. Strata wyniosła 9 proc. Okazuje się jednak, że to dobre lub złe wyniki są dziełem jedynie przypadku.

- Nasz produkt nie jest typowym funduszem aktywnej alokacji, ponieważ stosujemy ochronę kapitału. Na koniec grudnia danego roku klient powinien dostać minimum 95 proc. tego, co miał na koniec grudnia poprzedniego roku - mówi Jarosław Lis, zarządzający w UI TFI. - W praktyce oznacza to, że na początku roku, w styczniu, możemy sporą część aktywów, około 30 proc., przeznaczyć na zakup akcji. W miarę zbliżania się do grudnia nasze zaangażowanie na giełdzie maleje. Jesienią sięga zazwyczaj około od 5-20 proc. Udział akcji w portfelu jest podyktowany budżetem ryzyka wynikającym z "miękkiej" gwarancji. Ja sam nie mogę za bardzo się od nich odchylać - dodaje. Tłumaczy, że fatalny wynik na pierwszej fali wynikał z relatywnie dużej wartości akcji w portfelu będącej "pozostałością dużego budżetu ryzyka" po hossie. Z kolei świetny wynik na drugiej fali jest rezultatem zniżki udziału akcji w portfelu w związku ze spadkami na giełdach oraz zbliżającym się okresem gwarancji.

Druga fala: KBC, SKOK i BPH

poniżej rynku

Tylko trochę mniejszą zniżkę wartości, - 8,9 proc., odnotowały jednostki SKOK Stabilny Zmiennej Alokacji.

Połowa straty, jaką w tym czasie przyniósł WIG, sięgnęła 15,4 proc. Głębiej zanurkowały wyceny jednostek czterech funduszy: KBC Aktywny Zmiennej Alokacji, SKOK Aktywny Zmiennej Alokacji, BPH Aktywnego Zarządzania oraz Pioneer Aktywnej Alokacji, który powstał dopiero jesienią zeszłego roku, a zatem nie był brany pod uwagę przy ocenie zachowania na pierwszej fali oraz od początku trwania bessy. Przypomnijmy, że trzy pierwsze fundusze słabo wypadły także na pierwszej określonej przez nas fali oraz w bessie w ogóle.

CU zaskakująco ęle poradził

sobie na trzeciej fali

Na trzeciej fali spośród nich jedynie SKOK Aktywny Zmiennej Alokacji stanął po pozytywnej stronie rynku - pokazał stratę mniejszą niż połowa indeksu WIG: -2,9 proc. wobec -3,9 proc. Jeszcze mniejszą stratę swoim uczestnikom przyniosły AIG Aktywnej Alokacji i UniAktywna Alokacja. Dobrze zachowały się także drugi podmiot SKOK oraz fundusz Pioneer Pekao. Bezkonkurencyjny był jednak fundusz Allianza. Pokonał spadkową falę na GPW, osiągając wynik dodatni. Jego klienci zarobili w tym czasie 0,8 proc.

Dużym zaskoczeniem może być wynik funduszu Commercial Union TFI, który na dwóch poprzednich falach radził sobie bardzo dobrze. Tym razem strata sięgnęła -10,7 proc., czyli znacznie więcej niż zniżka WIG. Więcej niż połowa

Wig-u zniżkowały także BPH Aktywnego Zarządzania i KBC Aktywny.

Bierna aktywna alokacja

Kiepskie wyniki funduszy aktywnej alokacji da się łatwo wyjaśnić: niektórzy zarządzający, jak to ma miejsce na przykład w przypadku UniAktywna Alokacja, wcale nie dostosowują składu portfela do zmieniających się warunków rynkowych - a przynajmniej w sposób nie tak elastyczny, jak można by się spodziewać. Zarządzający jednym z maruderów naszej analizy to potwierdza.

- Polityka inwestycyjna funduszu jest zbliżona do polityki funduszu zrównoważonego. Zmieniamy alokację akcji w portfelu, ale nie są to duże ruchy. Mogę tylko powiedzieć, że w ciągu ostatnich kilkunastu miesięcy istotnie, czyli więcej niż 10 proc., zmniejszyliśmy zaangażowanie w akcjach - mówi Marcin Winnicki, zarządzający BPH Aktywnego Zarządzania. - Trzeba pamiętać, że przy porównywaniu wyników należy również brać pod uwagę opłatę za zarządzanie, która, przypuszczam, jest w naszym funduszu istotnie wyższa szczególnie w odróżnieniu od nowo powstałych funduszy - dodaje.

Bierność funduszy aktywnej alokacji doskonale pokazują

także notowania jednostek. Wystarczy prześledzić wykresy dla funduszu aktywnej alokacji i na przykład funduszu stabilnego wzrostu z oferty tego samego towarzystwa. Przykład: Pioneer

Pekao TFI. Linie się niemalże nakładają przez cały okres od szczytu ostatniej hossy do dzisiaj. Wniosek? Portfele tych dwóch funduszy muszą być niemalże identycznie zbudowane. Aktywnej alokacji nie widać.

Niektórzy są rzeczywiście aktywni

Zupełnie inaczej wyglądają wykresy notowań jednostek Allianz Aktywnej Alokacji i Allianz Stabilnego Wzrostu. Choć linie są równoległe, co sugeruje, że przynajmniej częściowo podobne spółki są w obu portfelach, to jednak fundusz aktywnej alokacji radzi sobie znacznie lepiej, szczególnie w tym roku. - Funduszem aktywnej alokacji zarządzamy znacznie bardziej dynamicznie. Dobre wyniki są wynikiem dobrego timingu - przyznaje Marek Mikuć, wiceprezes Allianz TFI. Pytanie, czy timing dotyczy raczej udziału akcji w portfelu, czy może wyboru konkretnych spółek albo sektorów. - Dobre wyniki osiągamy głównie dzięki manewrowaniu udziałem akcji w portfelu. Ale mieliśmy też dobre strzały w konkretne spółki. W pierwszym półroczu tego roku pozwoliły zarobić przede wszystkim Kernel i Astrata. Ważne jest też to, że aktywnie zabezpieczamy nasze pozycje kontraktami terminowymi - przyznaje Marek Mikuć.