W co inwestować, kiedy spada wzrost gospodarczy

Szczyt dekoniunktury gospodarczej nastąpi na początku tego roku, co oznacza, że trwalsza poprawa koniunktury na rynku akcji może nastąpić dopiero w kolejnym kwartale.

Chcąc sprawdzić, kiedy następuje modelowa bessa i hossa na rynkach, prześledziliśmy dane historyczne z ostatnich 30 lat. „Dołki" koniunktury gospodarczej wyznaczyliśmy poprzez wskazanie kwartału, w którym wskaźnik PKB miał najniższą wartość, a „szczyty" koniunktury w kwartale z najwyższym tempem wzrostu PKB.

W analizie przyjęto dane z amerykańskiej gospodarki ze względu na większą ilość danych. Miernikiem koniunktury gospodarczej jest wskaźnik PKB (zannualizowany). Rynek akcji reprezentuje indeks S&P500, rynek obligacji rentowności 10-letnich obligacji skarbowych USA, a surowce są reprezentowane przez indeks cen towarów CRB (składający się z surowców lub produktów w początkowej fazie produkcji).

W rzeczywistości charakter zmian wskaźnika PKB nie jest tak regularny. Wahania głównego miernika aktywności gospodarczej są bardzo nieregularne zarówno w kontekście skali, jak i długości trwania. W związku z tym, aby za pomocą wskaźnika PKB zobrazować, w jakim momencie cyklu gospodarczego jest amerykańska gospodarka, należy przyjąć pewne założenie pomagające uformować linię trendu. Przy silnie fluktuujących wartościach wskaźnika PKB zasadne wydaje się wykorzystanie wielomianowej linii trendu. Natomiast w związku z tym, że krótkie cykle gospodarcze trwają 3–4 lata (Kitchin), to w danych za 12 lat powinno znajdować się ok. 3 cykli. Ma to także swoje odzwierciedlenie w przedstawionych danych, tzn. licząc od 2000 r. odnotowano dwa lokalne minima wskaźnika PKB i trzy lokalne maksima. W związku z tym na wykresie wykorzystano wielomianową linię trendu stopnia 5 tak, aby mogła obejmować te wzniesienia i zagłębienia. Jest to oczywiście pewne uproszczenie rzeczywistości. Jakie ma to odzwierciedlenie na poszczególnych rynkach w kontekście wyidealizowanych faz cyklu gospodarczego i osiąganych ekstremów na rynkach?

Widoczne są więc pewne prawidłowości, choć trzeba jednocześnie podkreślić, że po IV kwartale 2011 r. powróciła hossa na rynek akcji i obligacji, czemu sprzyjało ilościowe luzowanie polityki pieniężnej na świecie. Spróbujmy teraz przenieść te prawidłowości z amerykańskiego rynku na dane z polskiej gospodarki.

PKB Polski a koniunktura na rynku akcji i obligacji

W przypadku danych z Polski dostępna jest mniejsza ilość obserwacji. Rynek akcji reprezentuje WIG, a rynek obligacji rentowność 2-letnich papierów skarbowych. „Górki" i „dołki" koniunkturalne wyznaczamy na tych samych zasadach, co w przypadku danych z USA.

Brak zapisu w tabeli daty przy wskazaniu „drugiej górki" na rynku akcji wynika z superhossy trwającej na rynku?przez 6 lat (zakończonej w III kwartale 2007 r.). Dane tabelaryczne odzwierciedlają, że podobnie jak na rynku amerykańskim, tak i w Polsce rynek obligacji (patrząc na rentowności) bardziej wyprzedza koniunkturę gospodarczą niż rynek akcji.

Jak to wygląda w kontekście obecnego spowolnienia gospodarczego i historycznie niskich rentowności? Obecnie silny wpływ na rynek ma zmiana postrzegania polskiego długu przez inwestorów zagranicznych, wynikająca z relatywnej poprawy wiarygodności kredytowej Polski (na tle innych państw, których ratingi są obniżane). Ponadto rynek dyskontuje obniżki stóp procentowych. W efekcie polskie obligacje są drogie. W okresie dekoniunktury gospodarczej inwestorzy poszukują bardziej bezpiecznych aktywów, stąd w pierwszym okresie zainteresowanie przede wszystkim obligacjami.

Alternatywą dla obligacji skarbowych, jako bezpiecznego lokum dla środków pieniężnych, mogą być obligacje spółek notowanych na rynku Catalyst. Wielkość tego rynku dynamicznie rośnie (mierząc wartością emisji), natomiast jeszcze szybciej rosną obroty, co powoduje, że płynność na nim ulega poprawie. Tym samym rynek ten jest coraz poważniejszą alternatywą dla papierów skarbowych, umożliwiając przy tym wyższą stopę zwrotu.

Na dekoniunkturę – obligacje

Zgodnie z modelowymi wskazaniami przy założeniu, że oczekiwania rynkowe w zakresie „dołka" koniunktury sprawdzą się (I kwartał 2013 r.), to teoretycznie WIG powinien odnotować lokalne minimum w IV kwartale 2012 r. Mała ilość obserwacji z Polski oraz inne średnie przesunięcie czasowe pomiędzy koniunkturą gospodarczą a rynkiem akcji (+1) może sugerować, aby większe znaczenie nadać obserwacjom z amerykańskiej gospodarki. W takiej sytuacji spodziewamy się, że skoro szczyt dekoniunktury gospodarczej nastąpi na początku br., to trwalsza poprawa koniunktury na rynku akcji może nastąpić dopiero w kolejnym kwartale (II kwartał 2013 r.).

W związku z tym uzasadnione wydaje się zorientowanie inwestorów w kierunku bardziej bezpiecznych aktywów, jakimi są obligacje. Patrząc historycznie, papiery te były szczególnie atrakcyjne w pierwszej fazie pogorszenia koniunktury gospodarczej. Mając na uwadze, że w warunkach wzrostu apetytu na ryzyko stopy zwrotu osiągane na bardziej ryzykownych aktywach, to z punktu widzenia potencjalnego inwestora, który dynamicznie dostosowuje się do zmieniającego się otoczenia, istotne jest, aby jednym z kryteriów wyboru była płynność (obligacji), umożliwiająca wejście i wyjście z inwestycji.

Jak koniunktura gospodarcza odbija się na rynkach akcji, obligacji i surowców

Patrząc historycznie, rynek akcji wyprzedzał koniunkturę gospodarczą, w tym sensie, że lokalne maksima indeksów giełdowych wyprzedzały średnio o 4 kwartały okresy najniższych wartości wskaźnika PKB. Tym niemniej słabe dane gospodarcze ciążyły na rynku akcji i najniższe wartości indeksów giełdowych były odnotowywane średnio po 1 kwartale od „dołka" koniunktury gospodarczej. W tym sensie rynek nie wyprzedzał, a wręcz reagował po nieco lepszych danych z gospodarki.

Generalnie, korekty spadkowe trendu wzrostowego na rynku akcji następowały w krótkim okresie, ale były bardzo dynamiczne. W przeciwieństwie do zmian w ramach głównego trendu wzrostowego.

Z reguły w kwartale z najniższą wartością wskaźnika PKB, indeks giełdowy stosunkowo mocno tracił (średnio 8 proc.), a w kolejnym kwartale następowało co prawda pogłębienie lokalnych minimów, ale już w znacznie mniejszej skali (średnio 1 proc.). Po osiągnięciu lokalnego minimum na rynku (akcji) następowała w pierwszym kwartale dynamiczna zwyżka licząc od giełdowego „dołka". Jednocześnie nie zawsze pierwszy kwartał wzrostu PKB przekładał się na poprawę sentymentu na rynku i krótkoterminowy trend spadkowy był kontynuowany.

Rynek długu z największym wyprzedzeniem sygnalizuje dekoniunkturę

Historycznie patrząc, koniunkturalny „dołek" jest poprzedzony dekoniunkturą na rynku długu (gdy rentowności obligacji są lokalnie najwyższe). Jednocześnie minimum na rynku surowców wypada przeciętnie w tym samym kwartale, co „szczyt" dekoniunktury gospodarczej. Natomiast minimum na rynku akcji jest osiągane kwartał później. Oznacza to, że patrząc historycznie w pierwszej fazie dekoniunktury następuje najlepszy moment na zakup obligacji. Natomiast dopiero w końcowej fazie dekoniunktury gospodarczej giełdowe indeksy generują swoje lokalne minima.

Korelacje wzrostu amerykańskiego PKB z rynkiem akcji

Po IV kwartale 2008 r., gdy wskaźnik PKB w USA spadł o 8,9 proc., wartość wskaźnika w pierwszej fazie szybko rosła i jeden z wyższych odczytów wypadł w IV kwartale 2009 r., czyli rok po dołku koniunktury. Następnie wartość wskaźnika znajdowała się w rejonie 2–2,5 proc., by w IV kwartale 2011 r. osiągnąć jednorazowy wyższy odczyt na poziomie 4,1 proc. Rentowności amerykańskich obligacji swoje minima osiągnęły w III kwartale 2011 r. (by rok później te minimum jeszcze pogłębić). Na dwa kwartały przed szczytem koniunktury gospodarczej S&P500 osiągnął lokalne maksimum (przekraczając 1370 pkt), a szczyt koniunktury na rynku surowców nastąpił w I kwartale 2011 r., czyli trzy kwartały przed „górką" PKB. Jak to się ma do modelowych wyznaczeń?