Stopy procentowe w Polsce takie jak w USA?

Na rynkach finansowych nasiliły się oczekiwania, że RPP nie zaostrzy polityki pieniężnej do końca 2018 r. Ekonomiści uważają, że to mało prawdopodobny scenariusz.

Wynik kończącego się w środę posiedzenia Rady Polityki Pieniężnej jest już znany. Ostatnie komunikaty tego gremium są jednoznaczne: w tym roku podwyżki stóp procentowych nie będzie. W Radzie dominuje pogląd, że szybki wzrost inflacji – z zera w listopadzie do 2,2 proc. w lutym br. – to zjawisko przejściowe, a wkrótce dynamika cen zacznie hamować. W ten scenariusz zdaje się wpisywać spadek inflacji w marcu do 2 proc.

Rynki słuchają prezesa

Co dalej? Na rynkach finansowych upowszechniło się przekonanie – widoczne m.in. w notowaniach krótkoterminowych obligacji oraz kontraktów na stopę – że RPP nie zaostrzy polityki pieniężnej nawet w 2018 r., a jeśli już, to dokona jednej podwyżki w IV kwartale. To m.in. pokłosie słów prezesa NBP Adama Glapińskiego, który miesiąc temu oświadczył, że w świetle najnowszych prognoz ekonomistów banku centralnego pozostawienie stóp na niezmienionym poziomie przez cały przyszły rok byłoby uzasadnione.

To oznaczałoby – biorąc pod uwagę prognozy pod adresem Rezerwy Federalnej – że za półtora roku stopy procentowe w Polsce byłyby po raz pierwszy w historii niższe niż w USA. Przez cały ten czas stopy byłyby też niższe niż inflacja, czyli w ujęciu realnym byłyby ujemne.

Teoretycznie konsekwencją zmniejszania się różnicy w poziomie stóp procentowych między Polską a USA mógłby być odpływ kapitału z naszego rynku, a w efekcie osłabienie złotego. – Przykład innych krajów OECD, które utrzymywały ujemne stopy realne, pokazuje, że ich poziom nie tłumaczy zbyt dobrze zachowania się kursów walutowych – zauważa jednak Piotr Kalisz, główny ekonomista banku Citi Handlowy. – Jeśli stopy w USA wyraźnie wzrosną, to oczywiście poziom naszych stóp będzie miał większe znaczenie. Ale już teraz widać, że choć rynki wyceniają znaczne podwyżki stóp przez Fed, nie przeszkadza to złotemu się umacniać – zastrzega.

– Różnice w poziomach stóp procentowych między krajami mają znaczenie dla przepływów kapitału, ale raczej nie chodzi tu o stopy krótkoterminowe. Gdy rentowności amerykańskich obligacji dziesięcioletnich rosły (przez całą II połowę ub.r. – red.), zbliżając się do polskich, to kapitał rzeczywiście odpływał z naszego rynku – dodaje Maciej Reluga, członek zarządu BZ WBK i główny ekonomista tej instytucji. A Łukasz Tarnawa, główny ekonomista BOŚ, podkreśla, że notowania złotego i polskich obligacji zależą bardziej od czynników globalnych niż od poziomu stopy referencyjnej NBP.

RPP nie wytrzyma

Innym skutkiem długotrwałego utrzymywania ujemnych realnych stóp procentowych może być odpływ depozytów z banków, bo wartość zgromadzonych tam oszczędności będzie malała. – Przez dwa lata otrzymywaliśmy deflacyjny bonus, a teraz wchodzimy w okres, gdy oszczędności i dochody uszczuplał będzie inflacyjny podatek – mówi Tarnawa. – To może pompować ceny na rynku nieruchomości. Część klientów banków nieusatysfakcjonowana oprocentowaniem depozytów będzie je lokowała na rynku mieszkaniowym – dodaje Ernest Pytlarczyk, główny ekonomista mBanku.

Część członków RPP obawia się takich konsekwencji utrzymywania stóp poniżej inflacji. Stąd scenariusz, który wyceniany jest na rynkach finansowych, nie jest powszechnie akceptowany przez ekonomistów. Większość spodziewa się w przyszłym roku dwóch podwyżek stóp (z 1,5 do 2 proc.), ale niektórzy liczą się z trzema, a nawet czterema.

– Na początku 2018 r. podwyżki stóp są mało prawdopodobne, bo z powodu efektów bazowych inflacja spadnie w kierunku 1,5 proc., a wzrost PKB może nieco wyhamować – wskazuje Tarnawa, który spodziewa się stabilizacji stóp tylko do II kwartału 2018 r. – W połowie przyszłego roku inflacja będzie znów w okolicy 2 proc. i nie będzie już obaw, że podwyżka stóp stłumi inwestycje. Pojawi się natomiast perspektywa wzrostu inflacji z powodu podwyżek cen administrowanych w 2019 r. – dodaje. – Scenariusz, który jest wyceniany na rynkach, zakłada szybki wzrost PKB bez presji inflacyjnej. To jest mało prawdopodobne. Inflacja bazowa (nieuwzględniająca cen energii i żywności, na które RPP ma niewielki wpływ – red.) będzie w trendzie wzrostowym, a w 2018 r. EBC będzie już podejmował próby normalizacji polityki pieniężnej. Ryzyko związane z utrzymywaniem stóp bez zmian będzie rosło – podkreśla Pytlarczyk.