Podwyżki stóp procentowych? Jeszcze niedawno odpowiedź wydawała się oczywista. Wyższy koszt pieniądza powinien ograniczać apetyt na ryzyko, zwiększać atrakcyjność obligacji i wywierać presję na wyceny akcji. Tymczasem Europejski Bank Centralny podniósł stopy, a później zrobiła to Rezerwa Federalna. Indeksy nie tylko nie zaczęły spadać, ale ruszyły w górę.
W przypadku EBC nie było w tym większej niespodzianki. Rynek od dawna przygotowywał się na podwyżkę, a bank centralny konsekwentnie komunikował konieczność walki z inflacją. Znacznie ciekawszy był przypadek Fedu. Jeszcze przed posiedzeniem inwestorzy dawali podwyżce niemal 90 proc. szans, ale pewności nie było. Rynek obawiał się przede wszystkim presji ze strony Donalda Trumpa, który otwarcie domagał się łagodniejszej polityki pieniężnej. Ostatecznie Fed podniósł stopy i zachował niezależność. Reakcja rynku była natychmiastowa. Zamiast wyprzedaży pojawiły się wzrosty.
To pokazuje, że wyższe stopy nie są dziś dla inwestorów wystarczającym powodem do zakończenia hossy. Oczywiście droższy pieniądz będzie z czasem ograniczał apetyt na ryzyko, zwiększał koszt finansowania i poprawiał atrakcyjność obligacji. Rynek już jednak uwzględnia możliwość kolejnej podwyżki w tym roku. Znacznie ważniejsze pytanie brzmi więc: co stanie się z wynikami spółek?
Obecna hossa, szczególnie w sektorze technologicznym, potrzebuje coraz większych inwestycji. Centra danych, półprzewodniki, infrastruktura energetyczna i rozwój modeli AI wymagają ogromnego kapitału. Spółki muszą nadal zwiększać wydatki, aby utrzymać tempo rozwoju i sprostać oczekiwaniom rynku. Jednocześnie rosnące koszty finansowania będą skłaniały zarządy do większej ostrożności przy podejmowaniu kolejnych decyzji inwestycyjnych.
Powstaje więc napięcie, którego rynek może jeszcze w pełni nie wyceniać. Z jednej strony inwestorzy oczekują bardzo szybkiego wzrostu przychodów i zysków, szczególnie wśród największych firm technologicznych. Z drugiej strony realizacja tych oczekiwań wymaga dalszego zwiększania nakładów. Spółki będą inwestować, ale mogą robić to wolniej. Przy obecnych wycenach nawet niewielkie rozczarowanie tempem wzrostu może mieć znacznie większe znaczenie niż sam fakt, że wyniki nadal będą rosły.
To właśnie tutaj może pojawić się granica obecnej hossy. Rynek nie potrzebuje przecież jedynie dobrych wyników. Potrzebuje wyników lepszych od oczekiwań, ponieważ to oczekiwania w dużej mierze uzasadniają dzisiejsze wyceny. Jeżeli zyski będą rosły, ale wolniej niż zakładano, a jednocześnie spółki zaczną ograniczać tempo inwestycji, inwestorzy mogą zacząć kwestionować skalę przyszłego wzrostu.
Szczególnie istotne będzie to w przypadku sztucznej inteligencji. Skala obecnych inwestycji jest ogromna, a rynek zakłada, że przełożą się one na bardzo szybki wzrost przychodów i zysków. Im wyżej ustawiona jest poprzeczka, tym mniej miejsca pozostaje na rozczarowanie. Spółki mogą nadal zwiększać przychody, rozwijać technologie i inwestować miliardy dolarów, ale jeśli tempo wzrostu okaże się niższe od oczekiwanego, obecne wyceny będą coraz trudniejsze do obrony.
Dlatego pytanie o koniec obecnych wzrostów nie powinno sprowadzać się wyłącznie do tego, kiedy Fed ponownie podniesie stopy. Znacznie ważniejsze będzie to, czy amerykańskie spółki dostarczą wyniki uzasadniające obecne wyceny i czy będą w stanie utrzymać tempo inwestycji, którego wymaga obecna hossa technologiczna.
Hossę może zatrzymać nie sam droższy pieniądz, lecz moment, w którym oczekiwania rynku będą dalej rosnąć szybciej niż zyski spółek. Jeżeli przedsiębiorstwa będą musiały ograniczyć tempo inwestycji, a wyniki nie będą w stanie dorównać coraz wyżej ustawianej poprzeczce, obecna hossa zacznie tracić najważniejsze paliwo. Wtedy problemem nie będzie już wysokość stóp procentowych, lecz brak wyników potrzebnych do uzasadnienia dalszych wzrostów.
Mikołaj Sobierajski
Analityk Rynku Akcji XTB
