Obecność PZU w akcjonariacie EMC nie jest dla nas problemem

Z menedżerem inwestycyjnym Penty Investments, Adamem Jarmickim, rozmawia Maciej Rudke

Ile Penta może wydać na inwestycje w sektorze ochrony zdrowia?

Z naszego punktu widzenia limitu nie ma. Jesteśmy w stanie wydać nawet kilkaset milionów euro. Barierą jest raczej ilość i dostępność samych podmiotów, które spełniałyby nasze kryteria i w które moglibyśmy zainwestować. Do tej pory wydaliśmy w tej branży w sumie około 400 mln euro. W tej chwili koncentrujemy się na usługach medycznych i najbardziej interesuje nas sektor szpitalny.

Już dwa lata temu jasno powiedzieliśmy, że jesteśmy zainteresowani polskim rynkiem medycznym i szukamy potencjalnych inwestycji. W tym czasie obserwowaliśmy parę spółek i uczyliśmy się, w jaki sposób funkcjonuje ten rynek w Polsce. Efektem tej analizy i selektywnego podejścia jest decyzja o inwestycji w EMC. (Penta ogłosiła wezwanie na wszystkie akcje EMC oferując 18,8 zł za walor - red.).

Dlaczego akurat ta spółka?

Uważamy, że jest to dobre jakościowo aktywo na polskim rynku, na bazie którego można podjąć się dalszej konsolidacji rynku. Jak atrakcyjnie to nie zabrzmi, trzeba mieć na uwadze kilka istotnych ryzyk związanych z tym procesem. Po pierwsze, większość - szpitali jest w trudnej sytuacji finansowej, mają ogromne potrzeby inwestycyjne, w tym narzucone przez prawo, a ponadto mają problemy z bieżącą płynnością. Bezwzględnie wymagają dużych nakładów kapitałowych. Proces wyprowadzania ich na prostą może zająć lata i trzeba mieć świadomość, że po drodze mogą pojawić się ryzyka np. polityczne czy regulacyjne. Nie ukrywamy, że to trudny projekt, jednak Penta podejmuje się tej inwestycji, gdyż od kilku lat - realizując podobne projekty w regionie - zdobywała w tym segmencie gruntowne doświadczenie. Ponadto, uważamy, że pewnych procesów nie da się odwrócić jak na przykład starzejące się społeczeństwo, które siłą rzeczy będzie wymagać odpowiedniej opieki medycznej, na którą będzie musiało znaleźć się finansowanie czy to ze źródeł publicznych czy prywatnych.

Przez najbliższe 2–3 lata w EMC trzeba zainwestować minimum 150 mln zł, ale to nie jest nasz limit

Jakich nakładów wymaga EMC?

Według nas przez najbliższe 2-3 lata w tę spółkę trzeba będzie zainwestować minimum 150 mln zł (choć nie jest to nasz limit). W każdej chwili jesteśmy w stanie tyle zainwestować w EMC, jeżeli będą odpowiednie cele akwizycyjne. Bez tego kapitału dalszy rozwój EMC nie będzie możliwy. Obecnie może być to tylko finansowanie kapitałem własnym, banki i dług nie wchodzą w grę.

EMC działa głównie na Dolnym Śląsku, ale będziemy patrzeć na cały kraj kraj i chcemy budować sieć o ogólnopolskim zasięgu.

W jakim kierunku będziecie rozwijać firmę?

Jesteśmy ukierunkowani na szpitale. Będziemy chcieli przejmować pojedyncze istniejące placówki mające kontrakt z NFZ. W tej chwili nie widzimy opłacalności w budowie nowych szpitali. Tak jak wspomniałem, szpitale są często nierentowne, mocno zadłużone, z infrastrukturą w złym stanie oraz brakami w kadrze lekarskiej. Ich przejmowanie to skomplikowany i długi proces. Trzeba porozumieć się z lokalnymi władzami, aby zrozumieć i jak najlepiej odpowiedzieć na potrzeby lokalnej społeczności. W efekcie w najbliższych latach EMC będzie miało słabe wyniki z powodu konsolidowania nierentownych placówek. Dlatego jesteśmy przygotowani na długoterminowy charakter naszej inwestycji. Dodatkowo, referencje i doświadczenia EMC dają nam komfort, że mamy najlepsze podstawy by realizować naszą strategię.

Wyprowadzenie na prostą przejmowanych szpitali wiąże się z ryzykiem. Wymaga kapitału i odpowiedniej wiedzy. Mamy szpitale na Słowacji, co daje nam dodatkową wiedzę i możliwość oceny sytuacji. Mamy doświadczenie w branży i odpowiednie środki, a biorąc pod uwagę powyższe czynniki - jesteśmy jednym z niewielu inwestorów, który może efektywnie wykorzystać potencjał EMC.

Kiedy będziecie chcieli wyjść z tej spółki?

Pod względem horyzontu inwestycyjnego traktujemy tę inwestycję bardziej jako strategiczną niż finansową. Z uwagi na złożoność tego projektu - trzeba być przygotowanym na co najmniej 7-10 lat.

O poszukiwaniu inwestora otwarcie mówią np. Enel-Med czy Polmed. Czy rozważacie zaangażowanie w te firmy?

Poza EMC nie jesteśmy obecnie zainteresowani żadną spółką notowaną na GPW. Planujemy konsolidowanie na bazie EMC kolejnych szpitali. W naszej ocenie, aby to robić efektywnie, najlepiej byłoby abyśmy byli jego właścicielem w 100 proc. Tak jak wspomniałem wcześniej, będzie trzeba trochę poczekać na efekty, a inwestorzy spółek giełdowych z natury rzeczy nie lubią długo czekać na lepsze wyniki, więc najlepszym rozwiązaniem byłoby, aby EMC stało się spółką prywatną.

Tymczasem po ogłoszeniu przez Pentę wezwania na akcje EMC udział w kapitale tej spółki z 9,8 proc. do 22,2 proc. zwiększyło PZU TFI.

Oczywiście, że wolimy posiadać firmy w całości, ale ze względu na obecność tej spółki na GPW braliśmy także taki scenariusz pod uwagę. Sama obecność PZU w akcjonariacie EMC nie jest dla nas problem. Natomiast bardzo istotne jest dla nas to, że Grupa potwierdziła, że chce być długoterminowym akcjonariuszem. W tej sytuacji odbieram to jako akceptację naszej strategii dla EMC i naszej obecności jako wiodącego akcjonariusza. Bardzo ważne jest to, co powiedział pan Włodzimierz Bieliński (dyrektor biura inwestycji strukturyzowanych TFI PZU), który stwierdził, że dla PZU nie ma znaczenia czy spółka pozostanie publiczną czy nie. To najlepszy dowód, że są gotowi nas popierać i faktycznie myślą o tej inwestycji długoterminowo.

Przede wszystkim nie chcemy, aby ktoś nam blokował podwyższenia kapitału. Jeśli ktoś w tym procesie nie chce uczestniczyć, może tego nie robić. Dlatego robimy wezwanie na 100 proc., aby dać innym szansę na godziwe wyjście z inwestycji oraz zminimalizować ryzyko, że ktoś nie będzie podzielał naszych zamiarów. Natomiast tak jak ja to rozumiem i odbieram PZU potwierdza, że będzie gotowa uczestniczyć w podniesieniach kapitału EMC i nie wątpimy, że ma na to środki. Dla spółki to może być bardzo dobry partner.

Nie obawiacie się, że obecność PZU może przeszkadzać w kontroli nad EMC?

Mamy zagwarantowany pakiet akcji rodziny Gerberów. Dzięki temu, niezależnie od  dalszego przebiegu wezwania, będziemy kontrolować 38,4 proc. kapitału EMC oraz 47,8 proc. głosów. Będziemy więc sprawować efektywną kontrolę nad spółką. Chcemy mieć pewność, że ci, którzy pozostaną w akcjonariacie EMC, będą akceptować naszą strategię i respektować, że Penta będzie kontrolującym spółkę podmiotem. Racjonalność naszych decyzji gwarantujemy tym, że wkładamy swoje pieniądze. Natomiast w drodze rozwoju i budowania wartości spółki - trzeba razem z nami podnosić kapitał, czasowo być przygotowanym na słabe wyniki charakterystyczne dla procesów konsolidacji i to, że wyjście z inwestycji może nastąpić nawet za 10 lat.

Jaką stopę zwrotu po tym okresie chcecie osiągnąć?

Biorąc pod uwagę cenę, którą obecnie płacimy, oczekujemy długoterminowej stopy zwrotu na poziomie 15 proc.

Czy będziecie podnosić cenę w wezwaniu?

Nie. Wycena jaką w tej chwili oferujemy za EMC jest więcej niż godziwa - wyższa nawet niż w przypadku transakcji Lux-Med – dużo większego podmiotu i lidera w swoim segmencie, który został przejęty przez inwestora strategicznego (przez Bupę za 1,6 mld zł - red.). Nie zamierzamy przeprowadzać drugiego wezwania. Nikt inny pewnie nie wyceniłby tak tej spółki. Robimy to, bo wierzymy w swoją ekspertyzę w tym segmencie. Dajemy fair cenę, która została potwierdzona i publicznie skomentowana przez wielu ekspertów jako atrakcyjna.

Wątpliwości wobec kontrwezwania też raczej zostały rozwiane. PZU skupiło z rynku tyle, ile mogło, bez konieczności ogłaszania wezwania. Oprócz tej instytucji nie widzę żadnej innej, która mogłaby być aktywnie, długoterminowo i strategicznie zainteresowana EMC.

Czy po przejęciu kontroli nad EMC przez Pentę pan Piotr Gerber nadal będzie prezesem tej spółki?

Tak. Nie przewidujemy żadnych zmian w zarządzie.

Czy Penta jest zainteresowana innymi firmami z GPW działającymi w sektorze ochrony zdrowia, np. w obszarze diagnostyki albo hurtu leków?

Nie. Jedną z większych firm w naszym portfelu jest sieć aptek Dr Max i naturalnie przyglądamy się możliwościom inwestycyjnym w tym sektorze także w Polsce. Chcemy budować pozycję na rynku detalicznym. Działalność hurtowa nas nie interesuje.

Jaka jest wartość polskiego rynku ochrony zdrowia?

Trudno ocenić wartość całego rynku. Na usługi szpitalne NFZ przeznacza rocznie około 30 mld zł. Cały rynek to funkcja kondycji gospodarki i budżetu państwa. Dopóki w tych obszarach nie będzie poprawy, wydatki nie będą znacząco rosły. Dlatego budowanie wartości będziemy generowali poprzez efektywniejsze zarządzanie i budowanie efektów skali.

Czy planujecie wyjście z którejś polskiej inwestycji w tym lub przyszłym roku?

Obecnie takich planów nie ma. Jeśli chodzi o grupę EM&F, jesteśmy w spółce od niewiele ponad roku. Angażujemy się w prace nad poprawą jej wyników i wyjście z tej inwestycji albo sprzedaż któregoś z kluczowych aktywów grupy nie jest obecnie rozważana.