Konflikty w spółkach giełdowych

Wynalezienie otwartej spółki akcyjnej bardzo istotnie przyspieszyło rozwój gospodarczy – umożliwiło mobilizację kapitału na realizację przedsięwzięć przekraczających możliwości finansowe pojedynczych przedsiębiorców przy jednoczesnej demokratyzacji biznesu poprzez dopuszczenie do udziału w nim także osób, które nie dysponowały zasobami wymaganymi do samodzielnego prowadzenia działalności gospodarczej. Niestety, taka konfiguracja oprócz blasków ma także cienie, o czym corocznie dyskutujemy na początku października.

Wszędzie tam, gdzie dochodzi do podziału kompetencji, odpowiedzialności i pieniędzy, musi też dochodzić do konfliktów. W przypadku spółki giełdowej, gdzie mamy do czynienia z zaangażowaniem wielu interesariuszy, a dodatkowo prawie wszystko musi się dziać przy otwartej kurtynie, potencjał sporów korporacyjnych dramatycznie rośnie i to na wielu płaszczyznach.

Pierwszą taką płaszczyzną konfliktu jest właśnie kwestia podziału kompetencji pomiędzy poszczególne organy spółki. Oczywiście najważniejsze problemy zostały przesądzone na poziomie regulacji i statutów spółek, ale zawsze mogą się pojawić wątpliwości interpretacyjne na styku obowiązków poszczególnych organów oraz w przypadku pojawiania się nowych obszarów kompetencji. Druga płaszczyzna to konflikty pomiędzy akcjonariuszami – o tyle znana, że często prowadzone są one w przestrzeni publicznej. Trzecią płaszczyzną są spory pomiędzy członkami organów spółki.

O sporach między organami spółki dyskutowaliśmy dość obszernie w poprzednich latach, zwłaszcza w kontekście zmian w KSH mocno utrudniających przyjazną współpracę zarządu z radą nadzorczą. Dlatego w tym roku skoncentrujemy się na innych obszarach, w tym na konfliktach pomiędzy akcjonariuszami. Przy czym nie zajmiemy się zatargami rodzinnymi, które wprawdzie niosą olbrzymi ładunek emocjonalny i jeszcze większe potencjalne skutki dla kilku dużych spółek, ale dotyczą one stosunkowo wąskiego (na szczęście) kręgu emitentów. Będziemy natomiast dyskutować o sporach akcjonariuszy w kontekście dostępu do informacji i do pieniędzy spółki, a także o sporach „wewnętrznych” pomiędzy członkami organów.

Problem dostępu do informacji pozornie wydaje się dość prosty – wszak regulacje dość jasno wskazują, że spółki powinny publikować wszystko i natychmiast. Ale równie jasnym jest, że w takich warunkach nie byłoby możliwe zarabianie pieniędzy dla akcjonariuszy. Wypracowane zostały zatem pewne zasady identyfikacji i publikacji najważniejszych informacji, choć – wobec ekstremalnie niejasnej definicji informacji poufnej – poddawane są one testom ze strony różnych uczestników rynku, w tym nadzoru.

Musimy zatem zaakceptować, że osoby kierujące spółkami mają więcej informacji od inwestorów i ta asymetria informacyjna sama w sobie nie jest niczym złym, dopóki wykorzystywana jest dla dobra danego emitenta. Zachowanie pewnych tajemnic przedsiębiorstwa jest niezbędne dla prowadzenia biznesu. Z drugiej strony, gdyby osoby te chciały wykorzystać uprzywilejowany dostęp do informacji w celu zawierania transakcji akcjami spółki, oczywiście byłoby to skrajnie naganne i powinno się spotkać z ostrą reakcją nadzoru. Pomiędzy tymi dwoma skrajnościami jest jednak pewien odcień szarości dotyczący ewentualnego dzielenia się niepublicznymi informacjami z dominującym akcjonariuszem. Prawo na to niby nie pozwala, ale dowiadywanie się np. przez ministra aktywów państwowych o najważniejszych wydarzeniach spółki kontrolowanej przez Skarb Państwa z raportów w ESPI chyba nie jest najlepszym rozwiązaniem.

Jeszcze bardziej skomplikowane problemy napotkamy przy dostępie inwestorów do pieniędzy spółki. Teoria jest dość prosta – część zysku przeznaczamy na wypłatę dywidendy. Ale jaką część? Kto i w jakim trybie ma to ustalić? Czy większościowy akcjonariusz ma prawo blokować wypłatę wyłącznie siłą swoich głosów, czy musi mieć po temu argumenty merytoryczne? Jakie to muszą być argumenty i jak długi mają „okres ważności”? Innym ciekawym wątkiem jest podzielenie się pieniędzmi z akcjonariuszami w formie buybacku. Teoretycznie skutek ekonomiczny jest podobny, a można uniknąć wielu kosztów i problemów związanych z wypłatą dywidendy, można podnieść wycenę spółki, ale czy rzeczywiście dla akcjonariuszy jest to korzystne? Na pewno nie dla wszystkich i część z nich może się poczuć poszkodowana taką formułą „wypłaty zysku”.

No i wreszcie konflikty „wewnętrzne” pomiędzy członkami danego organu. Miło jest myśleć, że wszyscy równo wiosłujemy i się wzajemnie wspieramy. Ale kiedy fala się wzmoże i woda zacznie się wdzierać do łodzi, wzajemna lojalność zostaje wystawiona na wielką próbę. A im bardziej ktoś jest zmęczony i zajęty wylewaniem wody, tym łatwiej go wyrzucić za burtę, obciążając jednocześnie odpowiedzialnością za wszelkie błędy w żegludze. Pewnym remedium na tego typu problemy powinno być ubezpieczenie D&O. Ale to nie załatwia sprawy, a niekiedy nawet pogłębia problem wobec rywalizacji o objęcie polisą, gdyż sumy gwarancyjne najczęściej nie dają szansy na zaspokojenie wszystkich roszczeń.

Jak widać, wielość interesariuszy, otwartość informacyjna i obfitość zdarzeń korporacyjnych powodują, że spółki giełdowe są narażone na konflikty w większym stopniu niż podmioty prywatne. Dlatego tematów do przedyskutowania w ramach Forum Sporów Korporacyjnych prawdopodobnie nigdy nie zabraknie. Oby większość z nich była czysto hipotetyczna.