Nowa doktryna gospodarcza USA?

Amerykański rynek akcji najwyraźniej niewiele sobie robi z nawrotu fali zachorowań w Europie oraz ryzyka związanego ze zbliżającymi się wyborami prezydenckimi.

Po względnie krótkiej i dość płytkiej korekcie w pierwszych tygodniach września niecały miesiąc później główne indeksy wróciły do wartości z końca sierpnia. Niektóre branżowe, np. transportowy Dow Jones, ustanowiły historyczne maksima.

W mojej ocenie to nie tak, że rynek nie obawia się eskalacji pandemii w USA, ponownie słabszych wyników makro czy podwyżek podatków po ewentualnej zmianie sterów w Białym Domu. Zakupy akcji to raczej efekt szerszego spojrzenia na to, co dziać się może w gospodarce w dłuższym horyzoncie. Chodzi w szczególności o zachowanie inflacji, bo zapowiedzi i działania decydentów w polityce pieniężnej i fiskalnej wskazują na duże ryzyko silniejszego przyspieszenia dynamiki cen i erozji wartości dolara.

Coraz większą uwagę (i obawy) uczestników rynków przyciąga nowoczesna teoria pieniądza (MMT). Choć nikt oficjalnie tego nie przyzna, kroki podejmowane przez Fed, Kongres czy amerykańską administrację niechybnie przywodzą na myśl założenia i postulaty wysuwane przez szkołę twórców MMT. A ponieważ efektem prowadzenia polityki gospodarczej w myśl tej teorii – przynajmniej na poziomie bardzo wysokiego prawdopodobieństwa – jest inflacja (wg MMT można ją względnie łatwo tłumić), gracze kupują akcje, bo w warunkach przyspieszającej do umiarkowanych rozmiarów dynamiki cen konsumpcyjnych dawały one w przeszłości dobrze zarobić.

Zgodnie z nowoczesną teorią pieniądza najwyższym celem władz powinno być zapewnienie pełnego zatrudnienia. Głównym narzędziem realizacji tego zadania jest aktywna polityka fiskalna. Jedynym warunkiem – posiadanie własnej waluty. Rząd może dążyć do osiągnięcia pełnego zatrudnienia, drukując pieniądze i wydając tyle, ile zechce. Nie musi przy tym kierować się zasadą znajdowania środków na realizację pomysłów ex ante (jak np. w Polsce reguła wydatkowa). Może po prostu, współpracując z bankiem centralnym, wydrukować odpowiednią ilość środków na sfinansowanie rządowych zakupów.

Ograniczeniem w kreowaniu pieniędzy powinna być wspomniana inflacja. W założeniu przyspiesza ona wtedy, gdy zasoby pracy są już w pełni wykorzystane, a pieniędzy nadal przybywa. Rząd bardzo łatwo jednak, zdaniem twórców MMT, może sobie z tym problemem poradzić. Musi wówczas podnieść podatki oraz wyemitować obligacje, co spowoduje ściągnięcie nadmiaru płynności z gospodarki, a tym samym ograniczy presję cenową.

Nie da się oprzeć wrażeniu, że to co od czasu pandemii robią unisono Kongres, administracja Trumpa oraz Fedu, jest realizacją teorii MMT. Wystarczy spojrzeć na wykres podaży pieniądza od początku 2020 r. Pomimo (względnie) niezłej kondycji gospodarki USA i ustąpienia największego szoku po pandemii deputowani są gotowi dać zielone światło na uruchomienie kolejnego programu pomocy. Ma on m.in. obejmować ponowne wysłanie Amerykanom darmowych czeków w wysokości 1,2 tys. USD i środki na wsparcie zagrożonych bankructwem linii lotniczych. Prezydent chce, by pakiet był większy, niż gotowi są wspólnie poprzeć demokraci i republikanie. W tym samym czasie Fed słowami Jerome'a Powella zachęca do dalszej stymulacji fiskalnej, bo, jak twierdzi, „ryzyko i konsekwencje, że pomoc będzie zbyt mała, są większe niż tego, iż będzie za duża".

Kontynuacja wprowadzenia w życie założeń MMT (bardziej prawdopodobne po wygranej Joe Bidena) oznacza nie tylko wyższe wydatki i deficyt budżetowy. To również erozja niezależności banku centralnego, który ściśle współpracuje z rządem, skupując emitowany dług, oraz osłabienie waluty. Dlatego rynek słusznie obawia się inflacji i pod tak widzianą przyszłość ustawiane są pozycje w portfelach. Przyzwolenie Fedu na nieograniczone wydatki rządu, a ze swojej strony zmiana reżimu celu inflacyjnego zakładającego wprost dopuszczenie wyższej dynamiki CPI, nakręca oczekiwania inflacyjne. Może to prowadzić do samospełniającej się prognozy i faktycznej utraty siły nabywczej amerykańskiego pieniądza.

Problem polega głównie na tym – nawet zakładając słuszność założeń teorii w kwestii kontroli inflacji – że w demokracji politycy są zakładnikami wyborców, a ci nie chcą płacić wyższych danin państwu. Podwyżki podatków są jednak, w myśl MMT, koniecznością, jeśli chce się tłumić przyspieszającą inflację. Kiedy powodowany żądzą przypodobania się elektoratowi rząd nie stanie wtedy na wysokości zadania, nie podniesie danin, by ściągnąć wykreowany w nadmiernej ilości pieniądz, inflacja może się wymknąć spod kontroli. Wówczas oszczędności obywateli zostaną uszczuplone, a waluta osłabnie. Stanie się tak nawet w przypadku jednostki dominującej w rozliczeniach handlowych i rezerwach banków.