Kompromis separacyjny z UKE nie przesądzi o wycenie akcji TP

Rynek kapitałowy nie wie, jak w szczegółach miałby wyglądać i ile kosztować kompromis narodowego operatora z UKE w sprawie podziału narodowego operatora. To samo dotyczy kosztów separacji. Analitykom trudno ocenić wpływ porozumienia na wycenę Telekomunikacji Polskiej

Nawet jeżeli w przyszłym tygodniu UKE, TP i operatorzy alternatywni dojdą do porozumienia w sprawie współpracy, nie oznacza to, że kurs akcji zaangażowanych w rozmowy spółek wystrzeli w górę. Do tej po­ry po­je­dyn­cze de­cy­zje re­gu­la­cyj­ne nie mia­ły ta­kie­go wpły­wu na wy­ce­nę TP, jak po­gar­sza­ją­ce się czy lep­sze od spo­dzie­wa­nych wy­ni­ki kwar­tal­ne TP. Po­za tym, kosz­ty i efek­ty se­pa­ra­cji funk­cjo­nal­nej za­wsze po­da­wa­ne by­ły tyl­ko na przy­bli­żo­nym po­zio­mie, jej efekt uzna­no za trud­ny do oce­ny, a za­gra­nicz­ne pre­ce­den­sy kwe­stio­no­wa­no. Dla­te­go i moż­li­wość kom­pro­mi­su, do ja­kie­go zda­je się zbli­żać ry­nek, nie wy­wo­łu­je na ogół du­żych emo­cji.

Analitycy mają rozbieżne zdania o tym, czy zastąpienie urzędowej decyzji o wydzieleniu w ramach TP segmentu detalicznego i hurtowego kompromisową tzw. Kartą równoważności 2.0, jaką przygotowuje TP, przełoży się na wycenę akcji telekomunikacyjnej grupy. O ile wielu specjalistów kilka lat temu wyliczało, ile TP może stracić za sprawą decyzji prezes UKE, to niewielu z nich oddzielnie pochylało się nad samą separacją. Traktowali groźbę urzędowego podziału TP jako straszak używany przez regulatora w negocjacjach z operatorem dominującym.

Różne podejścia, ważne koszty

– Ni­gdy nie ob­ni­ża­łem wy­ce­ny ak­cji TP z ty­tu­łu ry­zy­ka po­dzia­łu funk­cjo­nal­ne­go tej spół­ki. Ale też nie za­kła­da­łem ni­gdy, że do po­dzia­łu doj­dzie. Mi­mo to wy­da­je mi się, że ak­cjo­na­riu­sze TP po­zy­tyw­nie przy­ję­li­by in­for­ma­cję o kom­pro­mi­sie za­war­tym przez TP z UKE – po­wie­dział Mi­chał Mar­czak, ana­li­tyk DI?BRE?Ban­ku. Nie chciał zga­dy­wać, ja­ka mo­gła­by być ska­la wzro­stu kur­su. We­dług An­ny Bos­song z Uni­Cre­dit CA IB, za­cho­wa­nie kur­su ak­cji TP w przy­pad­ku kom­pro­mi­su z UKE bę­dzie za­le­ża­ło od te­go, o ile spół­ce uda się zmniej­szyć sza­co­wa­ne kosz­ty zmian.

We­dług kon­sor­cjum (KPMG, In­sty­tut ¸ącz­no­ści, kan­ce­la­ria Gryn­hoff, Woź­ny i Ma­liń­ski), któ­re na zle­ce­nie UKE przy­go­to­wa­ło ana­li­zę se­pa­ra­cji funk­cjo­nal­nej, kosz­ty ope­ra­cji w mo­de­lu pro­po­no­wa­nym pier­wot­nie przez Urząd wy­nio­sły­by 754 mln zł. We­dług przed­sta­wi­cie­li kon­ku­ren­cyj­nych te­le­ko­mów kwo­ta ta zo­sta­ła za­wy­żo­na, po­nie­waż kon­sor­cjum nie wzię­ło po­praw­ki na niż­sze w Pol­sce niż w kra­jach za­chod­nich kosz­ty pra­cy. Cho­dzi­ło przede wszyst­kim o pła­ce spe­cja­li­stów­-in­for­ma­ty­ków. We­dle nich, kosz­ty se­pa­ra­cji da­ło­by się za­mknąć kwo­tą 300 – 400 mln zł.

TP do­wo­dzi­ła w mar­cu, że po­dob­ne efek­ty moż­na osią­gnąć wy­da­jąc 60 – 80 proc. mniej, czy­li 110 – 300 mln zł. Jed­nak w ma­ju pre­zes Ma­ciej Wi­tuc­ki mó­wiąc o do­dat­ko­wych pro­jek­tach zwią­za­nych z po­dzia­łem pod­niósł ten sza­cu­nek do oko­ło 0,5 mld zł. Ma­ciej Ro­gal­ski, od­po­wie­dzial­ny za kwe­stie re­gu­la­cyj­ne w TP pod­trzy­mał wczo­raj, że wy­li­cze­nia spół­ki są ak­tu­al­ne tak­że w przy­pad­ku naj­now­szej wer­sji kar­ty. – My­ślę, że kom­pro­mis mię­dzy TP a UKE przy­nie­sie po­zy­tyw­ną re­ak­cję ryn­ku. W mo­de­lu wy­ce­ny ak­cji TP przy­ję­łam, że koszt po­dzia­łu spół­ki wy­nie­sie 50 proc. kwo­ty 750 mln zł (kosz­ty se­pa­ra­cji we­dług kon­sor­cjum – red.). My­ślę więc, że je­śli osta­tecz­ny koszt wdro­że­nia przy­ję­te­go roz­wią­za­nia bę­dzie niż­szy, ak­cje spół­ki po­win­ny nie­co po­dro­żeć – po­wie­dzia­ła Bos­song.

[srodtytul]Potęga kompromisu [/srodtytul]

Na wycenę akcji TP wpłynie nie tylko ostateczna wysokość kosztów TP. Prezes Witucki deklarował, że kompromis może skłonić operatora do podniesienia stopy inwestycji do 18 proc. rocznie (z 12 proc. w tym roku).

Nie wiadomo jednak, jak mocne zobowiązanie podejmie TP i jak UKE będzie mogło je wyegzekwować. Nierozwiązana zostaje kwestia około 500 mln zł kar, jakie na operatora nałożył Urząd. Większości z nich TP nie zapłaciła, ale przynajmniej na część (nieznaną, bo TP odmawia podania informacji) operator zawiązuje rezerwy, które obniżają jego zyski.

Z drugiej strony, w grę wchodzą również oszczędności wszystkich uczestników rynku na zakończeniu licznych spraw sądowych związanych z decyzjami UKE. Według szefowej UKE Anny Streżyńskiej kompromis w sprawie separacji zakładałby wyczyszczenie konfliktów prawnych między UKE, TP i jej konkurentami.

[ramka][b]Paweł Puchalski - analityk DM BZ WBK[/b]

Moim zdaniem kompromis TP z UKE i branżą telekomunikacyjną, polegający na tym, że separację funkcjonalną z urzędu zastąpi karta równoważności przygotowana przez spółkę, nie będzie miał wpływu na wycenę akcji narodowego operatora. Spodziewam się, że kompromis będzie dla TP bardzo kosztowny, bo przyjęcie karty zostanie okupione wieloma ważnymi, nigdy nieujawnionymi wyrzeczeniami i zobowiązaniami ze strony tej spółki. Jakie będą koszty TP wynikające czy z separacji, czy z przyjęcia karty – nikt dziś nie wie. Przyjąłem jednak, że w długim terminie łączny wpływ separacji (dobrowolnej bądź wymuszonej), trwałego spadku cen we wszystkich segmentach i rosnącej konkurencji sprawi, że marża EBITDA grupy TP spadnie do 25 proc.

[b]Jerzy Kalinowski - partner firmy doradczej KPMG[/b]

Uspokojenie atmosfery regulacyjnej wokół spółek telekomunikacyjnych może im tylko wyjść na dobre. Stabilność otoczenia to jeden z decydujących parametrów, jaki skłania poważnych inwestorów na całym świecie do zainteresowania akcjami każdej firmy. Tej stabilizacji brakowało do tej pory polskiemu rynkowi telekomunikacyjnemu, co nie sprzyjało inwestycjom w działające na nim spółki. Moim zdaniem, potencjalne zyski i straty z wdrożenia separacji funkcjonalnej – choć trudne do obiektywnej oceny – zostały już na pewno uwzględnione w bieżącej wycenie akcji. Rynkowy kompromis Telekomunikacji Polskiej, Urzędu Komunikacji Elektronicznej i innych graczy, jeżeli do niego dojdzie i jeśli uzgodnione warunki będą rozsądne, powinien być czynnikiem, dzięki któremu analitycy łaskawiej zaczną patrzeć na cały segment.[/ramka]

[link=http://www.rp.pl/artykul/19417,345069_Nie_bedzie_podzialu_TP_SA_.html]Na ten temat w "Rzeczpospolitej" : Nie będzie podziału TP SA » [/link]