Tym razem pochylimy się nad rynkiem obligacji skarbowych, a konkretnie nad specyficznym segmentem tego rynku – papierami o stałym oprocentowaniu. W 2014 roku okazały się one – podobnie jak w 2012 r. – hitem inwestycyjnym. Gromadzący je indeks TBSP (Treasury BondSpot Poland) urósł w minionym roku o ok. 9,5 proc., pozostawiając w tyle indeksy warszawskiej giełdy. W ślad za tym poszły stopy zwrotu z funduszy inwestujących w obligacje. Także w tym roku ta klasa aktywów radzi sobie nieźle – indeks TBSP od początku roku do momentu pisania tych słów zyskał ok. 1 proc., czyli ponad 12 proc. w skali roku.
Jak to możliwe, że stopy zwrotu z obligacji są tak dobre, skoro stopy procentowe w Polsce są na rekordowo niskich poziomach? Fenomen ten wynika wprost ze sposobu, w jaki inwestorzy wyceniają obligacje. Skoro oprocentowanie tego typu papierów jest stałe i nie może się dostosowywać do bieżących warunków rynkowych, to dostosowywać musi się co innego – cena obligacji. Przykładowo mający obecnie największą wagę w koszyku TBSP, wyemitowany ponad dwa lata temu papier DS1023 (o terminie wykupu w październiku 2023 roku) ma oprocentowanie (kupon) w wysokości 4 proc. rocznie. Ponieważ stopy procentowe oraz rentowność żądana przez inwestorów są obecnie dużo niższe, owe 4 proc. to bardzo atrakcyjny poziom oprocentowania. Nic więc dziwnego, że w takich sytuacjach szybko pojawia się popyt na takie papiery. Popyt ten winduje cenę obligacji na rynku wtórnym do momentu, aż jej rentowność zrówna się z oczekiwanymi stopami zwrotu z porównywalnych aktywów. Ten mechanizm sprawia, że omawianego papieru DS1023 nie da się kupić na rynku po kursie nominalnym (100 pkt) – obecnie trzeba płacić 114 pkt (czyli 114 proc. wartości nominalnej równej 1000 zł, co daje 1140 zł).
Wszystko to tłumaczy oczywiście, skąd biorą się ostatnio tak wysokie stopy zwrotu z portfeli obligacji. Wynikają one ze wzrostu ich cen, będącego z kolei konsekwencją spadku stóp procentowych. Zrozumienie tego mechanizmu jest kwestią absolutnie kluczową przy podejmowaniu decyzji o inwestowaniu w obligacje stałokuponowe lub fundusze obligacji. Nie można automatycznie zakładać, że ta klasa aktywów jest atrakcyjna, bo w zeszłym roku przyniosła niemal 10 proc. zysku. Owszem, taki wynik teoretycznie może się powtórzyć i w tym roku, ale warto pamiętać, jaki jest warunek realizacji takiego scenariusza – dalszy spadek stóp zwrotu żądanych przez inwestorów. Jednocześnie warto mieć na uwadze, że w przypadku realizacji scenariusza odwrotnego – czyli wzrostu wymagań inwestorów – ceny obligacji spadną, a to może sprowadzić zyski z obligacji/funduszy obligacji w pobliże nawet zera (taki scenariusz przerabialiśmy w 2013 roku).
W tej sytuacji, po pierwsze, pojawia się pytanie, od czego zależy poziom stóp zwrotu/rentowności żądanych przez inwestorów. Najważniejszym wyznacznikiem jest rentowność niemieckich obligacji (Bundów). Od początku 2014 r. spadła ona z niemal 2 proc. poniżej zaledwie 0,5 proc. W tym samym czasie rentowność polskich papierów dziesięcioletnich obniżyła się z prawie 4,4 proc. poniżej 2,4 proc. Warto zwrócić uwagę, że w przypadku polskich „skarbówek" spadek był większy – o ponad 2 pkt proc. wobec 1,5 pkt proc. w przypadku Bundów. Oznacza to, że skurczył się tzw. spread (różnica rentowności) między tymi obligacjami, który zależy głównie od postrzegania Polski przez globalnych inwestorów.
Widać zatem, że to, czy uda się powtórzyć ubiegłoroczne zyski z polskich obligacji stałokuponowych, zależeć będzie, po pierwsze, od tego, czy nadal spadać będzie rentowność niemieckich papierów (uznawanych za „bezpieczną przystań"), oraz, po drugie, od tego, czy nadal będzie się kurczył spread. Oczywiście taki scenariusz jest możliwy. Perspektywa odpalenia QE w pełnej odsłonie przez Europejski Bank Centralny oznaczać będzie dodatkowy popyt na obligacje skarbowe na rynku wtórnym. Także dalszy spadek spreadu nie jest wykluczony. Wystarczy wspomnieć, że w przypadku papierów czeskich spread względem Bundów jest symboliczny – kto wie, może w tym samym kierunku podążać będą polskie obligacje?
