Czy abenomika dotarła do kresu swoich możliwości?

Ujemne stopy mogą osłabić jena i pobudzić przez to giełdę, ale nie rozwiążą trudnych problemów strukturalnych kraju.

Gdy w grudniu 2012 r. Shinzo Abe został po raz drugi premierem Japonii, rynek się cieszył, licząc na to, że abenomika, czyli jego program gospodarczy, wyrwie Kraj Kwitnącej Wiśni ze straconego dwudziestolecia. Plan był śmiały. Opierał się na fiskalnej stymulacji, silnym luzowaniu polityki pieniężnej mającym osłabić jena (i przez to wspomóc eksporterów oraz pobudzić inflację) oraz reformach strukturalnych mających stymulować przedsiębiorczość i rozruszać rynek pracy. Powiększenie programu QE realizowanego przez Bank Japonii oraz wzrost wydatków fiskalnych początkowo przynosiły pożądane skutki. Przez pierwszy rok rządów Abego jen osłabł o około 20 proc. wobec dolara, tokijski indeks giełdowy Nikkei 225 zyskał blisko 60 proc., a wzrost gospodarczy przyspieszył.

Później entuzjazm inwestorów osłabł. Przedwczesna podwyżka podatku od sprzedaży oraz inflacja wywołana osłabieniem jena uderzyły w konsumpcję, reformy strukturalne rozczarowały, a japońskie spółki niechętnie podnosiły płace, chociaż dysponowały górą gotówki, z którą nie bardzo wiedziały, co zrobić. W 2015 r. PKB Japonii wzrósł o zaledwie 0,4 proc., a w IV kwartale spadł o 1,4 proc. Nowa fala światowego kryzysu uderzyła w japoński eksport i jednocześnie sprawiła, że jen, waluta tradycyjnie uznawana za bezpieczną przystań dla inwestorów, zaczął się umacniać, co zagroziło jednemu z filarów abenomiki. Od początku roku zyskał już ponad 5 proc. wobec dolara, co wystarcza, by eksporterzy zaczęli się skarżyć na spadające marże. Nikkei 225 spadł przez niecałe dwa miesiące o ponad 15 proc. Bank Japonii, wobec fiaska swojej dotychczasowej polityki, wprowadził ujemną stopę od nowych depozytów. Sondaże wskazują, że ponad 60 proc. Japończyków uważa, że ten krok okaże się nieskuteczny. Inwestorzy uznali już, że abenomika jest martwa. Czy jednak nie jest to przedwczesne ogłoszenie jej śmierci?

Klub ujemnych stóp

O tym, że na rynku wciąż jest jakaś nadzieja, może świadczyć odbicie na tokijskiej giełdzie z początku tego tygodnia. W poniedziałek Nikkei 225 wzrósł o ponad 7 proc., gdy premier Abe powiedział w parlamencie, że zawirowania na rynkach walutowych były zbyt duże i odpowiednie władze są gotowe im zapobiec. Nie ujawnił, na czym może polegać interwencja, ale inwestorzy odebrali to jako zapowiedź dalszego luzowania polityki pieniężnej. Tylko co Bank Japonii może jeszcze zrobić? Zwiększa przecież swoją bazę monetarną o 80 bln jenów (ponad 700 mld USD) rocznie i wprowadził negatywną stopę depozytową, a mimo to nie jest w stanie skłonić inwestorów z reszty świata, by przestali traktować jena jako bezpieczną przystań. Spadające ceny surowców na światowych rynkach sprawiają zaś, że Bank Japonii przegrywa walkę z deflacją. Inflacja producencka w Japonii wynosiła w styczniu minus 3,1 proc. Trudno wygrać z potężnymi zewnętrznymi siłami, których nie da się kontrolować.

– Dochodzimy do granicy możliwości programów QE w takiej formie, jaką znamy. Państwa tracą zdolność do osłabiania własnej waluty. Japonia może niewiele zrobić. Szwajcarski bank centralny wydał 150 mld euro na osłabienie franka i zakończyło się to fiaskiem na rynku, który jest 14 razy mniejszy od japońskiego – twierdzi David Bloom, strateg z HSBC.

– Teoretycznie Bank Japonii może utrzymać negatywne stopy i ściąć je jeszcze bardziej na ujemnym terytorium. Nie można wykluczyć, że zostaną one ścięte do około minus 1 proc. – twierdzi Kenji Abe, strateg Bank of America Merrill Lynch. Jego zdaniem takie cięcie może sprawić, że rentowność japońskich obligacji dwuletnich spadnie do minus 1,08 proc., dziesięcioletnich do minus 0,8 proc. a jen może osłabnąć o 7 proc., co powinno zwiększyć zyski japońskich spółek o około 5 proc. , a to może się przyczynić do zwyżek na tokijskiej giełdzie. Kazumasa Iwata, były wiceprezes Banku Japonii, twierdzi, że stopy mogą zostać ścięte nawet do minus 2 proc.

– Ujemne stopy, a także przewidywane dalsze rozszerzenie programu luzowania ilościowego oraz stopniowa stabilizacja na światowych giełdach powinny zatrzymać umacnianie się jena do dolara i przywrócić kurs japońskiej waluty sprzed ucieczki inwestorów w kierunku Japonii. Taki scenariusz będzie oczywiście jak najbardziej po myśli premiera Shinzo Abego, którego abenomika jest uzależniona od słabszej waluty wpływającej na konkurencyjność oraz poziom eksport – mówi „Parkietowi" Matthew Ryan, analityk firmy Ebury.

Kluczową kwestią pozostaje to, czy uda się powstrzymać jena przed umocnieniem. Jeśli na światowych rynkach będzie panowała duża awersja do ryzyka, to inwestorzy nadal będą uciekali do bezpiecznej jenowej przystani, nie zważając na ujemne stopy procentowe. Na japońską giełdę powinny zaś negatywnie wpływać gorsze wyniki spółek będące skutkiem m.in. słabszej koniunktury na rynkach eksportowych. Spośród spółek z indeksu Nikkei 225 120 negatywnie rozczarowało wynikami sprzedaży podczas sezonu raportów IV kwartału 2015 r. Przychody spółek z tego indeksu zmniejszyły się o 3 proc., a zysk netto o 19 proc.

– Aprecjacja jena oraz w dalszym ciągu niesatysfakcjonująca sytuacja gospodarcza krajów strefy euro i USA, czyli głównych odbiorców japońskich towarów, może wpływać na spadki cen akcji japońskich eksporterów, głównie spółek z branży elektronicznej i motoryzacyjnej. Może to doprowadzić Nikkei 225 w średnim terminie w dolny obszar konsolidacji z lat 2013–2014, a przy braku pozytywnych impulsów i negatywnym otoczeniu rynkowym nawet na poziomy sprzed rozpoczętego w 2012 r. trendu wzrostowego, zakończonego w połowie ubiegłego roku – prognozuje w rozmowie z „Parkietem" Maciej Leściorz, dyrektor ds. sprzedaży i edukacji w CMC Markets.

Gospodarcze dziedzictwo

Czy jednak abenomika jest w stanie znów pobudzić japońską gospodarkę czy też może jedynie w doraźny sposób może wspierać rynki? Wielu analityków twierdzi, że polityka gospodarcza rządu Abego jest źle ukierunkowana: stara się wspomóc przede wszystkim eksporterów, ale w niewystarczającym stopniu pobudza popyt wewnętrzny. – Problemem Japonii w dalszym ciągu pozostaje niski poziom popytu wewnętrznego. Planowana na przyszły rok podwyżka podatku konsumpcyjnego z 8 proc. do 10 proc. może w krótkim terminie pobudzić konsumpcję, jednak po jej wprowadzeniu można się spodziewać jej ponownego wyhamowania. Daje to jednak rządowi dodatkowy rok na podjęcie kolejnych działań stymulujących – uważa Leściorz.

Ekonomiści wskazują również, że proces wyciągania Japonii z długoletniej deflacji siłą rzeczy musi być długi. Nie da się szybko zmienić nawyków konsumenckich, zwłaszcza w przypadku narodu, który jest niezwykle oszczędny. Opornie idzie również zmienianie nawyków korporacji, które niechętnie podwyższają płace pracownikom, a to szkodzi popytowi wewnętrznemu. Nadal dalekie od rozwiązania są również tak poważne problemy strukturalne, jak nadmierna biurokracja czy starzenie się społeczeństwa.

– Długotrwały sukces abenomiki będzie w równej mierze zależny od kwestii demograficznych, Japonia wciąż boryka się przecież ze starzejącą się i malejącą populacją, co jest ogromnym wyzwaniem gospodarczym dla tego kraju – wskazuje Ryan.

Tych problemów nie da się rozwiązać za pomocą kolejnych obniżek stóp procentowych czy podwyższania programu QE.

Monetyzacja długu

Abenomika przyniosła jednak wyraźne skutki w jednej bardzo ważnej kwestii: długu publicznego. Wynosił on w zeszłym roku 9,3 bln USD, czyli 246 proc. PKB. Bank Japonii skupował w ramach programu QE co miesiąc obligacje rządowe warte około 70 mld USD, co przyczyniło się do tego, że w jego rękach znajduje się 33 proc. długu publicznego Kraju Kwitnącej Wiśni. Jeśli tempo zakupów tych papierów zostanie utrzymane, to w 2018 r. połowa rządowych japońskich obligacji będzie trzymana przez bank centralny. To sprawia, że japoński dług publiczny staje się pewniejszy, a Bank Japonii de facto finansuje deficyt budżetowy kraju. Teoretycznie nie musi on nawet wymagać od rządu spłaty tych obligacji, tylko ułożyć je w wielki stos przed swoją siedzibą i podpalić.

Zakupy długu przez Bank Japonii uwolniły na rynku olbrzymie pieniądze, które japońskie banki, ubezpieczyciele i fundusze ulokowały głównie na światowych rynkach. W zeszłym roku wartość zagranicznych aktywów należących do Japończyków sięgała 3,5 bln USD. Niestety, gdy zaczęły się wstrząsy na światowych rynkach, spora część tej fortuny zaczęła wracać do kraju, co z jednej strony pogłębiało przecenę w Europie, Azji i USA, a z drugiej umacniało jena i przez to pogłębiało przecenę na giełdzie w Tokio. Gdy japońscy inwestorzy poczują się pewniej, ten olbrzymi kapitałowy strumień może się odwrócić, wspierając zwyżki na światowych rynkach.

[email protected]