Inwestycyjne rozczarowania dekady

Postanowiliśmy – z pomocą analityków – wytypować spółki, które można zakwalifikować do grupy „największych rozczarowań ostatniej dekady na GPW". Na taką listę trafiły przede wszystkim te, które mamiły inwestorów wizjami, a zanotowały spektakularne porażki. Część z tych firm należała nawet do grona blue chips krajowego rynku.

– Wystarczy spojrzeć na spółki, które wchodziły kiedyś w skład indeksu WIG20: Bioton, Bogdanka, Cersanit, GTC, JSW, PBG, Petrolinvest, Polimex... – wylicza inwestycyjne rozczarowania ostatnich lat Adam Łukojć, zarządzający Skarbca TFI.

Za symbol klęski i zawodu inwestorów uznawany jest przede wszystkim Petrolinvest. – Spółka stała się symbolem spekulacji na GPW i płonnymi nadziejami na zyski, które się nie pojawiły, a za które inwestorzy słono płacili w momencie debiutu w 2007 roku – przypomina Łukasz Bugaj, analityk DM BOŚ.

– Petrolinvest miał wydobywać czarne złoto, zamiast tego dostarczył inwestorom czarnego humoru. Zamiast ropy naftowej, spółka świetnie sprzedawała inwestorom marzenia o zyskach – podsumowuje dokonania tej firmy Mateusz Namysł, analityk DM Raiffeisen.

Niechlubny lider

Jednak pierwsze miejsca na liście „inwestycyjnych rozczarowań minionej dekady" warto zarezerwować dla dużych spółek z sektora budowlanego. To one sprawiły najwięcej bólu inwestorom i najmocniej zapisały się w pamięci ekspertów.

– Branża budowlana zawiodła inwestorów w latach 2011–2012. Po ogłoszeniu w kwietniu 2007 r. werdyktu w sprawie wyboru na organizatorów EURO 2012 Polski i Ukrainy, zapanowała u nas euforia. Wszyscy mówili o wielkich inwestycjach (stadionach, hotelach, autostradach i lotniskach). Beneficjentami tych wydatków miały być firmy budowlane – przypomina Jacek Wojton, zastępca dyrektora departamentu zarządzania Copernicus Capital TFI.

I dodaje: – Kursy giełdowe notowanych spółek z tej branży wystrzeliły w górę o kilkadziesiąt procent w ciągu jednego dnia. Rozpisano przetargi na inwestycje, a konkurencja była tak duża, że wygrywały firmy, które oferowały realizację budowy po cenach w wysokości 50 proc. ceny kosztorysowej.

– Wydawało się oczywiste, że PBG i Polimex powinny korzystać z boomu budowlanego w Polsce. O wierze inwestorów mogą świadczyć kursy, jakie osiągały akcje tych spółek czy powstanie licznych funduszy mających inwestować w sektor budowlany. Projekty finansowane unijnymi pieniędzmi miały być tak wielkie, że tylko najwięksi gracze mieli na nich skorzystać. Duże kontrakty okazały się przekleństwem, o którym wielu inwestorów wolałoby zapomnieć – dodaje Adam Łukojć.

Przyczyny katastrofy

Co więc poszło nie tak? – Przede wszystkim widoczny był brak doświadczenia w realizacji tak dużych inwestycji. W trakcie realizacji tych budów pojawiły się problemy: wzrost cen surowców, materiałów, kosztów pracy. Pojawiły się problemy płynnościowe przez brak odpowiedniego finansowania. W konsekwencji bardzo dużo polskich firm zbankrutowało, w tym giełdowe (Hydrobudowa, PBG, DSS), inne musiały szukać pomocy i restrukturyzować się (Polimex) – wylicza Jacek Wojton.

– Polimex oraz PBG to firmy gigantyczne z punktu widzenia spółek budowlanych i ich kapitalizacji w przeszłości. Zamiast stać się hegemonami na rynku budowlanym i rozwijać swoją działalność w różnych obszarach budownictwa, spółki poniosły straty – dodaje Mateusz Namysł.

Duży kryzys wśród spółek budowlanych rykoszetem trafił również w branżę deweloperską. – Pewną pochodną tego wydarzenia był upadek Ganta, co przykuło uwagę do branży deweloperskiej, która choć miała, to ostatecznie nie poszła śladem budowlanki – mówi Łukasz Bugaj.

– Problemy takich spółek jak PBG, Polimex, Pol-Aqua, EFH, w niektórych przypadkach prowadzące do upadłości, wynikały z błędów zarządów i zbyt silnej wiary w trwałość koniunktury na rynku budowlanym – podsumowuje Ryszard Rusak, dyrektor inwestycyjny ds. akcji Union Investment TFI.

Państwo kontra inwestor

Z kolei zdaniem Jarosława Lisa, dyrektora biura aktywów akcyjnych BPH TFI, największą porażką ostatniej dekady na GPW jest zachowanie Skarbu Państwa.

– Promowanie idei lokowania oszczędności w państwowe akcje prywatyzowane na GPW oraz grube pieniądze (z naszych podatków) wydane na promowanie „akcjonariatu obywatelskiego" miały na celu zbudowanie zaufania do tej formy inwestycji. Skarb Państwa systematycznie sprzedawał posiadane pakiety akcji w spółkach, które pojawiały się na GPW. Wraz ze spadkiem udziału w akcjonariacie tych spółek, interes Skarbu Państwa stawał się zgoła odmienny od tego prezentowanego wcześniej i całkowicie odmienny od tego oczekiwanego przez akcjonariuszy mniejszościowych, czyli nas wszystkich – ocenia Jarosław Lis.

Twierdzi, że dopóki państwo potrzebowało prywatyzować i zdobywać środki do budżetu, traktowało inwestorów właściwie tak jak przystało na rozwiniętych rynkach. – Po upłynnieniu dużej części aktywów zaczęło myśleć, jak utrzymać swoje dochody kosztem inwestorów mniejszościowych, którzy w międzyczasie stali się w wielu przypadkach większościowymi i naśladowało standardy obecne za naszą wschodnią granicą.

Jakie konkretne przypadki ma na myśli dyrektor biura aktywów akcyjnych BPH TFI? – Dobrym przykładem takich prywatyzacji mogą być PKO BP, PGNiG, PZU, JSW czy cała energetyka. Do 2011–2012 roku wraz z dużymi prywatyzacjami i „paczkami" sprzedawanymi przez Skarb Państwa interes wszystkich inwestorów był tożsamy, czyli maksymalizacja wyników osiąganych przez spółki – mówi.

– Po tym okresie nastąpiła czarna seria działań podważających wieloletnie niemałe osiągnięcia polskiego rynku kapitałowego. Spółki już nie miały na celu osiągania najlepszych wyników dla inwestorów, wprowadzono nowe podatki (oraz parapodatki) zwiększające „urobek" dochodowy budżetu, nowe misje spółek należących do SP odbywały się kosztem mniejszościowych akcjonariuszy, nie wspominając już o nacjonalizacji OFE czy o retoryce, która przekreśliła całkowicie prorynkowe podejście do inwestycji – dodaje.

W tych okolicznościach, kiedy największy akcjonariusz na GPW bardzo poważnie zawiódł inwestorów mniejszościowych, trudno sobie wyobrazić powrót zaufania inwestorów do całego rynku.

Kiepskie wydobywanie zysków

Szukając kolejnych największych inwestycyjnych rozczarowań dekady, eksperci często przywołują również spółki wydobywcze.

– Tu głównym powodem były czynniki zewnętrzne. Spadek ceny węgla nie jest winą Bogdanki czy JSW, ale kilka lat temu nie zakładano, że surowce mogą aż tak potanieć. I to, że np. Bogdanka działa bardzo efektywnie, nie uchroniło kursu jej akcji przed dużym spadkiem – mówi Adam Łukojć.

– Bogdanka czy JSW wciąż pojawiają się na ekranach inwestorów, ale wielu z nas zdążyło już zapomnieć o takich spółkach jak Coal Energy, New World Resources czy Sadovaya. Rozczarowania przyniosły nie tylko ceny węgla, ale również wielkość produkcji w niektórych spółkach z tej branży: problemem było nie tylko to, że węgiel potaniał, ale też to, że go tam po prostu nie było zbyt dużo – dodaje zarządzający Skarbca TFI.

Ostatnio szczególnie dużo negatywnych emocji dostarcza głównie JSW. – Wśród rozczarowujących spółek warto wymienić JSW, które było sprzedawane również w dużym stopniu akcjonariatowi obywatelskiemu, podczas kiedy notowania węgla koksowego były na bardzo wysokich poziomach. Obecnie spółka zmaga się z dużo niższymi cenami produkowanych surowców i to jest przyczyną jej trudnej sytuacji –twierdzi Mateusz Namysł.

Lista coraz dłuższa

Kogo jeszcze eksperci wskazują jako inwestycyjne rozczarowanie minionej dekady? Ryszard Rusak z Union Investment TFI wymienia: Toora Poland oraz Bomi (tę spółkę wskazał również Łukasz Bugaj). W obu przypadkach błędy zarządów przyczyniły się do upadłości firm.

– Toora Poland roztaczała wizję dużego potencjału rozwoju, wynikającego z przenoszenia produkcji felg aluminiowych do Polski oraz utrzymania ponadprzeciętnej rentowności wynikającej z niższych kosztów produkcji. Ostatecznie błędy w kontroli kosztów doprowadziły spółkę do bankructwa – przypomina Ryszard Rusak.

– Z kolei spółka Bomi, posiadająca sieć delikatesów, obiecywała dynamiczny wzrost, zarówno poprzez rozwój organiczny, jak i poprzez przejęcia. Błędy operacyjne doprowadziły do generowania strat, które zakończyły się bankructwem spółki – dodaje dyrektor inwestycyjny ds. akcji Union Investment TFI.

Cormay z dużą naganą

Nie sposób zapomnieć również o takich spółkach, jak Bioton oraz Cormay, które miały się rozwijać dzięki medycynie, ale nigdy nie osiągnęły zakładanych przychodów.

– Cormay zasługuje na szczególne noty za styl. Zapowiedzi tego, że magiczne pudełeczko do analizowania krwi jest już tuż-tuż, okazały się po prostu kłamstwem. O ile w przypadku większości inwestycyjnych rozczarowań zawinił model biznesu lub czynniki zewnętrzne, to w przypadku Cormaya inwestorzy na swoje usprawiedliwienie mogą powiedzieć, że zostali po prostu wprowadzeni w błąd – ocenia surowo Adam Łukojć.

Zarządzający Skarbca TFI wśród inwestycyjnych rozczarowań tuż za podium umieściłby spółki działające na Ukrainie.

– Zarówno Kernel, jak i Astarta są dziś notowane znacznie wyżej, niż podczas swoich debiutów na warszawskiej giełdzie, lecz wiele mniejszych spółek nie powtórzyło tego sukcesu. Małe spółki zajmujące się rolnictwem czy wydobyciem węgla zwykle nie rozwijały się zgodnie z zapowiedziami zarządów. Na ile zawiniły zewnętrzne warunki (kłopoty pojawiły się często jeszcze przed sporem Ukrainy z Rosją), a na ile problem leżał w samych spółkach, dziś wielu inwestorów nie będzie już tego rozważać, lecz po prostu omijać z daleka przedsiębiorstwa działające za wschodnią granicą Polski – mówi..

[email protected]