Pięć lat relatywnej słabości WIG to tylko część prawdy

Analizujemy długoterminowe relacje między polskim i amerykańskim rynkiem akcji. Przez ponad pięć lat WIG odpokutowywał wcześniejsze zbyt wybujałe stopy zwrotu. Nie oznacza to jednak, że z tego powodu należy go skreślić z listy kandydatów do portfela.

Naszą analizę zacznijmy od powszechnie znanego faktu: od około pięciu lat polskie akcje przynoszą relatywnie słabe stopy zwrotu, szczególnie w porównaniu z najważniejszym rynkiem świata – amerykańskim. Powszechne dostrzeżenie tego faktu wywołało zrozumiałą falę napływu kapitałów do funduszy rynków rozwiniętych. Liczby jednoznacznie potwierdzają tę obserwację. Od końca 2010 roku do końca marca WIG urósł o... 3 proc., podczas gdy amerykański S&P500 dał zarobić 83 proc. (wliczając dywidendy). Polskie akcje bez wątpienia mają za sobą stracone pół dekady.

W długim terminie podobne stopy zwrotu

Zanim jednak na tej podstawie całkiem skreślimy walory znad Wisły z listy komponentów zdywersyfikowanego portfela inwestycyjnego, warto spojrzeć na sprawę w dużo szerszym kontekście. Podobne wyliczenia jak te powyższe, ale dla innych przedziałów czasowych, mogą się okazać sporym zaskoczeniem.

Przykładowa zagadka – o ile urósł S&P500 (z dywidendami) w ciągu 20 lat? O 364 proc. A WIG? O 331 proc. Różnica stosunkowo niewielka, nawet mimo tak znacznej słabości naszego rynku w ostatnich latach.

Najlepiej wzajemne relacje między polskim i amerykańskim indeksem zobrazować na wykresie. Okazuje się, że na przestrzeni wielu lat, licząc od końca 1994 roku (czyli już po pierwszej, euforycznej hossie na GPW), stopy zwrotu były zbliżone – oba indeksy dały zarobić średnio ponad 9 proc. rocznie. Po pierwsze, pokazuje to, że na dłuższą metę osiągnięcia rodzimego rynku akcji są silnie uzależnione od stóp zwrotu za oceanem. Po drugie, w tak długim okresie nie było wielkiej różnicy, czy miało się pieniądze w akcjach amerykańskich czy polskich. Po trzecie wreszcie, korzystne długoterminowe stopy zwrotu potwierdzają, że obie te klasy aktywów mają przynależne miejsce w zdywersyfikowanym portfelu inwestycyjnym.

Oczywiście wszystko to nie oznacza, że należy zupełnie zignorować znaczne rozbieżności, jakie pojawiły się w ciągu ostatnich pięciu lat. Długoterminowy kontekst sprawia jednak, że można na nie spojrzeć w inny sposób. Zauważmy, że uporczywa relatywna słabość GPW jest niejako historyczną „koniecznością" – aby w długim okresie stopy zwrotu na warszawskim parkiecie były zbieżne z tymi w USA, konieczne było, by polskie akcje dostały zadyszki i „poczekały" na S&P500. Zauważmy, że wcześniej – w latach 2004–2007, a potem 2009–2010 – to walory znad Wisły były „górą". Najwyraźniej ta spora nadwyżka w stopach zwrotu musiała potem zostać wyrównana na korzyść Wall Street. Teraz jednak najwyraźniej stopy zwrotu powróciły znów do stanu równowagi (obie linie widoczne na wykresie spotkały się).

Teraz pora na kolejną porcję konkluzji. Pierwsza z nich ma charakter typowo timingowy. W pierwszej chwili rodzi się pokusa, by założyć, że skoro WIG odpokutował wreszcie swoje wcześniejsze ekscesy, to teraz może być już tylko lepiej i rozpocznie się na nowo okres bonanzy dla polskich akcji w porównaniu z walorami amerykańskimi. Taka wizja ma zresztą pewne uzasadnienie, ale też istnieją warunki konieczne do spełnienia, by zaczęła się realizować. Za możliwą słabszą postawą walorów z USA przemawiają choćby ich wysokie wyceny (S&P500 wyceniany jest na 17-krotność prognozowanych zysków spółek; WIG – na ok. 13-krotność). Aby jednak GPW wróciła na dobre do łask, konieczne byłoby trwałe ożywienie na szeroko pojętych rynkach wschodzących. Jest to możliwe, ale dość problematyczne, choćby z uwagi na możliwe podwyżki stóp procentowych za oceanem.

Nie przywiązując się więc szczególnie do takiej wizji, warto zwrócić uwagę na inne praktyczne konkluzje płynące z naszych porównań. Ewidentnie w długim okresie zmiany WIG i jego amerykańskiego odpowiednika przeplatają się – raz przez szereg lat jeden jest lepszy, raz drugi. Taka przeplatanka jest paradoksalnie nie powodem do narzekania, lecz pewnego rodzaju okazją dla inwestorów.

Uwaga na ryzyko walutowe

Aby to zobrazować, wyobraźmy sobie skrajnie prosty przykład – startujemy z portfelem złożonym dokładnie po połowie z akcji polskich i amerykańskich, a potem na koniec każdego roku przywracamy te proporcje (dokupując te walory, które spadły mocniej/urosły mniej, i redukując te, które urosły mocniej/spadły mniej). To skrajnie prosty i obrazowy przykład tzw. rebalancingu opisanego w jednej z naszych wcześniejszych analiz.

Okazuje się, że stosując taką strategię, uzyskalibyśmy na wykresie linię bliższą przez większość czasu temu indeksowi, który akurat jest wyżej. Czasem – tak jak obecnie – ta linia byłaby nawet wyższa od poziomów każdego z obu indeksów. W celu uzyskania tych wyników nie byłyby konieczne żadne prognozy, lecz jedynie realizowana konsekwentnie strategia dokupywania tego, co ostatnio było słabsze, i redukowania tego, co było mocniejsze.

Przy okazji warto podkreślić, że na koniec każdego z ostatnich czterech lat strategia kazałaby dokupić nieco polskich akcji, jednocześnie nieco redukując udział amerykańskich. Z czasem (niekoniecznie już teraz) taki sprawdzony historycznie sposób postępowania powinien przynieść owoce.

Do tych rozważań warto dodać jeszcze jeden ważny, a czasem pomijany, element – ryzyko walutowe. Na wykresie pokazaliśmy S&P500 w wersji bazowej. Tymczasem z punktu widzenia polskiego inwestora ważne jest w praktyce to, ile ten bazowy indeks wart jest w przeliczeniu na PLN (chyba że inwestycja zabezpieczona jest przed ryzykiem walutowym – ale to raczej rzadsze rozwiązanie; przykładowo notowane na warszawskiej giełdzie ETF na amerykański indeks mają wbudowane zmiany kursu dolara). O ile jeszcze euro w stosunku do złotego jest w miarę stabilną walutą, o tyle dolar – wręcz przeciwnie; jego silne wahania miały historycznie silne przełożenie na wartość inwestycji wyrażonych w tej walucie. Przykładowo w samym ubiegłym roku aprecjacja USD dodała prawie 11 pkt proc. do stopy zwrotu z S&P500 przeliczonego na PLN. Na dłuższą metę wahania kursu były tak znaczące, że wykres „złotowego" S&P500 wygląda istotnie inaczej niż w wersji bazowej.

Uwzględnienie jakże ważnego ryzyka walutowego zmienia kształt wykresu, ale nie zmienia samej istoty tych rozważań. Także tutaj widać wspomnianą wcześniej przeplatankę WIG z przewalutowanym S&P500. Również w tym przypadku zastosowanie prostego mechanizmu rebalancingu na koniec każdego roku daje korzystny rezultat – linia kapitału jest przez większość czasu bliższa temu indeksowi, który akurat jest wyżej. Bez zmian pozostają także bieżące konkluzje – według tej sprawdzonej strategii w ostatnich latach warto dokupować relatywnie słabe polskie akcje i redukować relatywnie mocne amerykańskie.

Konkluzje:

(a) kilkuletni okres relatywnej słabości polskiego rynku akcji stanowił być może pokutę za wcześniejsze wybujałe stopy zwrotu (głównie z lat 2004–2007) – na dłuższą metę zyski z WIG i S&P500 są bowiem zbliżone i wynoszą ponad 9 proc. średnio w skali roku;

(b) podobne stopy zwrotu na przestrzeni ponad dwóch dekad przy jednoczesnych rozbieżnościach w okresach kilkuletnich sprawiają, że zarówno polskie, jak i amerykańskie akcje mają uzasadnione miejsce w zdywersyfikowanym portfelu;

(c) zasada rebalancingu pokazuje, że okres relatywnej słabości akcji na GPW mógł być wykorzystany do ich akumulacji;

(d) istotne znaczenie w inwestycjach zagranicznych ma ryzyko walutowe – nie zmienia ono jednak zasadniczo sposobu konstrukcji portfela.

Zastrzeżenie: użyty w obliczeniach portfel 50/50 ma jedynie charakter przykładowy, mający za zadanie zobrazować korzyści z dywersyfikacji, i nie stanowi rekomendacji. Prawidłowo zdywersyfikowany portfel powinien zawierać co najmniej kilka różnych klas aktywów, najlepiej o niskiej wzajemnej korelacji.