Absolutną stopę zwrotu osiąga się na spółkach tanich, a nie drogich

WYWIAD | Paweł Gierczak z zarządzającym Skarbca TFI rozmawia Jan Morbiato

W minione 12 miesięcy Skarbiec Market Opportunities zarobił prawie 30 proc., co czyni go jednym z najlepszych funduszy absolutnej stopy zwrotu w tym okresie. Co dokładnie zadziałało w portfelu?

Dobrze działa w nim selekcja w połączeniu z koncentracją, która jest wyższa niż w tradycyjnym portfelu akcji. Benchmarkowe fundusze akcji z reguły mają znacznie niższe zaangażowanie w jednego emitenta. Pojedyncza spółka może zajmować do 10 proc. aktywów portfela – takie są limity ustawowe dla funduszu otwartego. My w przypadku pojedynczych pozycji wykorzystujemy tę koncentrację. Dzięki temu, że nie wiąże nas żaden benchmark, „odklejamy" się od szerokiego rynku. Poszukujemy niszowych pomysłów w różnych sektorach. Mimo stosunkowo niskiej alokacji w akcje znajdujemy pomysły inwestycyjne, które mogą dostarczać uczestnikom niezłych stóp zwrotu.

Jakie to pomysły?

Na przykład KAZ Minerals. To spółka, na którą pierwszy raz zwróciłem uwagę w 2013 r. Miała wtedy duży program inwestycyjny do przeprowadzenia, ceny surowców nurkowały. Na inwestycję zdecydowaliśmy się dopiero w 2016 r., po tym jak jej notowania załamały się o 90 proc. Program inwestycyjny był na ukończeniu, spółka szacowała, że zwiększy wydobycie miedzi, złota i srebra 3,5-krotnie, tymczasem była wyceniana jak bankrut. W przypadku KAZ Minerals siły zadziałały podwójnie – zarówno od wewnątrz, jak i od strony rynkowej. Ceny surowców zaczęły rosnąć, a ogromne zadłużenie spółki przestało już przeszkadzać akcjonariuszom, bo są przekonani, że gotówka pochodząca z bieżącej działalności wystarczy na obsługę zobowiązań.

To są właśnie te „opportunities", czyli okazje zawarte w nazwie funduszu?

Tak, to są inwestycje, które mogą dać nawet dziesięciokrotny zarobek przy relatywnie niskim ryzyku (tak było z KAZ Minerals). Zdecydowanie nie inwestujemy w wysoko wycenionych liderów pojedynczych branż. W ich przypadku – w razie jakiegoś rozczarowania – potencjał do spadku notowań jest znacznie większy niż szanse na dalsze dynamiczne zwyżki, jeżeli nic złego się nie wydarzy.

Surowce i spółki z nimi powiązane były dość oczywistym kierunkiem poszukiwań okazji parę lat temu – nie miały lekko, delikatnie mówiąc. W jakim sektorze teraz warto szukać takich nisko wycenionych spółek z potencjałem?

Szukamy ich dosyć szeroko, między innymi w branży technologicznej – nie dlatego, żeby było w niej ciężko, tylko dlatego, że dobrze ją poznałem, pracując w biznesie technologicznym, zanim zostałem zarządzającym. Wiem, na co zwracać uwagę, żeby właściwie ocenić perspektywy na przykład firm tworzących oprogramowanie czy wspomagających procesy sprzedażowe i zakupowe dla swoich klientów. Liczę na wyłuskanie przedsiębiorstw, których rynek jeszcze nie zauważył. Co do zasady nie skupiam się jednak na sektorach, tylko na pojedynczych spółkach.

Są w Polsce takie firmy?

Są, ale niewiele. Raczej nie inwestuję więcej niż 20–30 proc. aktywów nad Wisłą. Między innymi po to, żeby chronić oszczędności klientów przed ryzykiem likwidacji OFE.

Nie wierzy pan w pomyślne dla rynku kapitałowego rozwiązanie tej kwestii, czyli przekazanie Polakom 75 proc. aktywów OFE w opakowaniu IKZE?

Trzeba mieć z tyłu głowy ryzyko, że sprawy potoczą się negatywnie. Lepiej być ostrożnym i zdywersyfikować portfel pod kątem geograficznym.

Na czym polega „absolutna stopa zwrotu" w funduszu?

Po pierwsze, na bardzo dużej płynności inwestycji i obrotowości portfela, którego skład może się całkowicie zmienić nawet osiem razy w ciągu roku. Jeżeli coś idzie nie po naszej myśli, jesteśmy w stanie w każdej chwili zamknąć pozycję, czego nie da się zrobić w przypadku koncentracji na polskich małych i średnich spółkach. Po drugie, inwestujemy w kontrakty terminowe na indeksy giełdowe, w których zajmujemy krótkie pozycje. Średni udział netto (długie pozycje minus krótkie pozycje) akcji w portfelu to zaledwie ok. 30 proc. Zdecydowanie mniej niż w funduszu akcji, co sprawia, że jednostka uczestnictwa Skarbiec Market Opportunities podlega mniejszym wahaniom. Te krótkie pozycje bardzo dobrze działały w 2016 r. – np. w dniu referendum w sprawie brexitu fundusz zarobił 1,3 proc. Od października 2015 r., kiedy przejąłem zarządzanie funduszem, jego stopa zwrotu wyniosła ponad 40 proc., przy zdecydowanie mniejszym ryzyku niż w portfelach akcji.

Przez ostatnie cztery miesiące, a więc okres, w którym małe spółki zaczęły razić słabością, z funduszy absolutnej stopy zwrotu wycofano o 400 mln zł więcej, niż do nich wpłacono. Czy można powiązać te dwa zjawiska – trend spadkowy sWIG80 i odwrót od funduszy absolutnej stopy zwrotu, z których wiele inwestuje w małe spółki, zabezpieczając się kontraktami terminowymi na WIG20, przez co ostatnio nie zachwycają wynikami?

Nie wiem, trzeba by to pytanie zadać konkurencji, choć nie ulega wątpliwości, że w przeszłości polskie fundusze absolutnej stopy zwrotu, dzięki stałemu napływowi gotówki, mogły sobie pozwolić na inwestowanie w stosunkowo niepłynne spółki. Nasza strategia jest zupełnie inna – „misie" stanowią do 10 proc. portfela funduszu. Dzięki temu, gdy „maluchy" przestają być ulubieńcami inwestorów, nie mamy problemów z płynnością.

CV

Paweł Gierczak jest związany ze Skarbcem od września 2014 r. Wcześniej, od 2010 r., pracował w ING IM jako analityk akcji. Pracę w finansach rozpoczął w 2006 r. od DB Securities, gdzie zajmował się analizą akcji i wydawaniem rekomendacji. Karierę rozpoczął w konsultingu jako analityk biznesowy. Absolwent SGH. jam