Nowy rok dla części inwestorów zapatrzonych w spółki technologiczne zaczął się dość kiepsko. Nadal głównymi tematami wpływającymi na nastroje pozostają inflacja oraz zacieśnianie polityki monetarnej przez banki centralne. Część zarządzających ostrzega przed spowolnieniem gospodarczym, a nawet recesją. Jakie są wasze przewidywania na ten rok?

Spowolnienie gospodarcze już jest widoczne, np. w Niemczech. Nasz scenariusz bazowy jednak zakłada, że w kolejnych miesiącach światowa gospodarka będzie sobie radziła w miarę dobrze i będzie powoli wychodziła z pandemii, a problem zerwanych łańcuchów dostaw odejdzie w przeszłość. Naszym zdaniem największym ryzykiem będzie kryzys energetyczny i np. bardzo mocny wzrost cen ropy naftowej.

Czyli liczycie na normalizację w życiu gospodarczym. Czy oznaczałoby to ograniczenie inflacji, podkręcanej zaburzeniami w handlu międzynarodowym?

Poszczególne regiony świata są oczywiście w różnej sytuacji. Kraje Europy Zachodniej mają za sobą już kilka fal zakażeń koronawirusem, a społeczeństwa są w dużym stopniu zaszczepione. Siłą rzeczy ich sytuacja jest lepsza. Inaczej wygląda to w przypadku Chin, prowadzących tzw. politykę zero-Covid, czyli wprowadzania natychmiastowych twardych lockdownów na obszarach dotkniętych zakażeniami. Chińska szczepionka przeciwko koronawirusowi jest jednak mniej skuteczna od tych stosowanych na Zachodzie. Potencjalnie Chiny są więc bardziej wrażliwe na pandemię niż Europa. Rozwój sytuacji w Chinach stawia pod dużym znakiem zapytania perspektywy światowej gospodarki, jednak liczymy, że Zachód krok po kroku upora się ze skutkami gospodarczymi pandemii.

Jak na razie Zachód boryka się z podwyższoną inflacją, a oczekiwania co do podwyżek stóp procentowych przez główne banki centralne nawet rosną w ostatnich tygodniach. Te dwa czynniki mogą przełożyć się na ograniczenie siły konsumentów?

Tak, jak również to, że banki centralne popełnią błędy i zbyt mocno podniosą stopy procentowe. Szczególnie dotyczy to Fedu, bo nie spodziewamy się podwyżek stóp przez Europejski Bank Centralny. Inflacja, z którą mamy dziś do czynienia, ma trzy źródła. Pierwsze to monetarne, wynikające z dodruku pieniądza. Kolejne to zakłócenia w funkcjonowaniu gospodarki, będące efektem problemów logistycznych, zawieszenia produkcji w niektórych krajach azjatyckich, ograniczenia dostaw np. półprzewodników, co przystopowało produkcję aut w Europie. Pandemiczny wpływ na inflację będzie jednak słabł, nie będzie z pewnością trwał wiele lat. Trzecia kwestia, o której zaczęło się niedawno mówić, choć była znana od dłuższego czasu, to transformacja energetyczna i chęć ograniczenia przez szereg firm wpływu na emisję dwutlenku węgla. Niedawno przedstawicielka EBC przyznała, że zielona transformacja będzie miała wpływ na inflację i będzie to wpływ trwały. Co więcej, w regulacjach dotyczących sektora energetycznego popełniono wiele błędów, z którymi musimy się mierzyć dzisiaj i będziemy się mierzyli w przyszłości. Popyt na energię może być niestety wyższy niż podaż z uwagi na niewielkie inwestycje w energię, która może być stale dostarczana, czyli np. w energię jądrową czy gaz ziemny. W tej chwili w wielu krajach ceny energii rosną. Widać to również w niektórych stanach USA, np. w Massachusetts. Problem jest więc globalny i będzie miał przełożenie na inflację. Rozwiązanie tego problemu wymaga inwestycji i decyzji politycznych, a więc także czasu.

Jakich zwyżek cen surowców można się w związku z tym spodziewać?

W przypadku przewyższenia popytu na energię ponad dostępną podaż zaczniemy sięgać po surowce, które są dostępne od zaraz, czyli m.in. po ropę naftową. Myślę, że czeka nas wzrost cen ropy wyraźnie powyżej 100 dolarów za baryłkę, co będzie kolejnym problemem dla gospodarek i oczywiście bodźcem dla inflacji. W tym przypadku jednak banki centralne, w tym Fed, nie są w stanie wiele zrobić. Wysokie podniesienie stóp procentowych może doprowadzić do recesji i spadku popytu na surowce, ale to oczywiście nie jest scenariusz, który banki chcą realizować.

Ogółem stopy procentowe jednak powinny zostać podniesione?

Autopromocja
Wyjątkowa okazja

Roczny dostęp do treści parkiet.com za pół ceny

KUP TERAZ

Jak najbardziej. Polityka monetarna stała się za luźna i to należy zmienić. Jest jednak szereg czynników proinflacyjnych poza kontrolą banków centralnych i poprzez zmiany stóp procentowych nie są one w stanie rozwiązać tych problemów.

Wspomniał pan o stygnącej gospodarce Niemiec. Czy obawia się pan recesji za Odrą?

Mamy nadzieję, że są to przejściowe problemy. Nawet jeżeli technicznie wystąpi recesja, to będzie ona krótka i nie stanie się zaczątkiem większych problemów gospodarczych. Spowolnienie może teraz nastąpić, ale i tak negatywny wpływ na rynki akcji byłby ograniczony. Cały czas najważniejszym atutem akcji jest to, że w porównaniu z obligacjami dają wyższe dochody. Rentowności obligacji w USA cały czas są poniżej 2 proc., a inflacja sięga obecnie około 5 proc. Papiery skarbowe nie chronią więc majątku przed utratą wartości. Akcje mimo wszystko w dłuższym terminie powinny rosnąć silniej od inflacji, więc trudno znaleźć dla nich alternatywę.

Szeroka grupa spółek z Nasdaqa ostatnio zachowuje się bardzo słabo, jednak indeks podtrzymuje kilka dużych firm. Czy w krótszym terminie sytuacja się nie komplikuje?

Swoją siłę amerykański rynek akcji zawdzięczał właśnie największym spółkom technologicznym, a także firmom z kilku innych sektorów, np. finansowego, energetycznego czy produkujących półprzewodniki. Cała reszta od kilku tygodni z reguły radziła sobie słabo. Niektóre akcje straciły od 50 do 70 proc. W dużym stopniu spotkało to spółki bardzo popularne wśród funduszy hedgingowych, co można tłumaczyć częściowo umorzeniami w tego typu produktach. Uogólniając, przecena dotknęła spółek, które raczej nie generowały gotówki czy też notowały ujemne przepływy finansowe.

Czy takie zachowanie rynku nie zapowiada jednak problemów z kontynuacją hossy?

Generalnie mógłby to być sygnał nadchodzącej bessy. To nie jest zdrowa sytuacja, gdy rynek jest trzymany przez kilka spółek. Rynek jest zdrowy, gdy zwyżki są szerokie. Taki obraz rynku powinien wzbudzić czujność inwestorów. Wróćmy jednak do tego, co powiedziałem wcześniej. Od pewnego czasu inwestorzy rozgrywają podwyżki stóp procentowych. Obawy o inflację, a w związku z tym o zakres podwyżek, dość mocno się wahają. Podwyżki stóp procentowych nie są dobrą informacją dla spółek określanych jako wzrostowe i rzeczywiście inwestorzy zaczęli się pozbywać tego typu pozycji. Obserwowaliśmy rotację kapitału ze spółek wzrostowych do dochodowych (value). Czynnikiem, który podkręcał przecenę spółek technologicznych, były umorzenia w funduszach hedgingowych, więc można było zaobserwować samonakręcającą się spiralę. O ile jednak wcześniej te przedsiębiorstwa wydawały się drogie pod względem wskaźników takich jak wartość do sprzedaży, o tyle teraz, przy założeniu wzrostu przychodów, te wskaźniki mocno, nieraz nawet kilkukrotnie, się obniżyły. My zaczynamy postrzegać taką sytuację jako okazję do zakupów.

Zwiększacie zaangażowanie w firmy technologiczne?

Tradycyjnie znaczną część aktywów plasujemy w spółkach technologicznych. Zwykle takie firmy odpowiadają za większość naszych portfeli. Dodatkowo ostatnia przecena skłania nas do zwiększania zaangażowania w tej części rynku. Naszym zdaniem wiele ryzyka jest już uwzględnionego w cenach. Sporo naprawdę ciekawych spółek, np. biotechnologicznych, które mają szansę w ciągu kilku najbliższych lat wprowadzić swoje produkty na rynek, przeceniło się w krótkim czasie nawet o przeszło 70 proc.

Obecnie dość dużą pozycję mamy także w spółkach związanych z wydobyciem gazu ziemnego. Trudno sobie wyobrazić najbliższe 20–30 lat bez tego surowca, bo jednak jest dużo mniej emisyjny w zakresie dwutlenku węgla, do tego jego cena w USA jest dość niska, a dostępność wysoka. Wydaje się, że to dobre rozwiązanie na ograniczenie emisji CO2, a jednocześnie zapewnienie wystarczających dostaw energii.

Jaką macie zatem strategię na ten rok?

Wskazałbym przede wszystkim na dwa sektory, całkowicie od siebie różne, czyli biotechnologię oraz energetykę. Pierwszy, jak wspomniałem, jest w wielu przypadkach po dramatycznej przecenie. Rynek znienawidził ten sektor, odpłynęło z niego sporo pieniędzy. Tymczasem sytuacja tych spółek jest często najkorzystniejsza od wielu lat. Rynek został trochę przytłoczony dużą liczbą z reguły ciekawych spółek biotechnologicznych, które zadebiutowały w ostatnim czasie na giełdach, ale jest to też rezultat dużego postępu w nauce i niektóre z tych spółek mają w naszej ocenie bardzo atrakcyjne perspektywy. Spodziewam się tu wielu dobrych informacji.

Z kolei spółki energetyczne jako sektor są mocno zaniedbane. Ich akcje będą podbijać m.in. rosnące ceny surowców, wynikające ze wzrostu popytu na energię. W dużym uproszczeniu tak wygląda nasza strategia na ten rok.

Zwykle w niewielkim stopniu interesowaliście się obligacjami. A teraz, po wzroście rentowności?

Z obligacji skarbowych stawialibyśmy raczej na krótkoterminowe. Spodziewamy się, że inflacja na świecie może już nie wystrzeli, ale będzie nadal dość wysoka. W Polsce obligacje trzy- czy czteroletnie są już po dużym wzroście rentowności i teraz prezentują się bardzo atrakcyjnie.

Zwyżki rentowności obligacji na Zachodzie mogą jednak podbić oprocentowanie także krajowych papierów?

Tak i dlatego wybierałbym papiery o krótszym okresie zapadalności, a nie długoterminowe. Nie spodziewamy się jednak zbyt wielu podwyżek stóp w USA. Z pewnością nie będzie ich w tym roku sześć czy siedem, jak niektórzy prognozują. Być może dojdzie do czterech podwyżek, ale jeśli będą np. tylko dwie, to będzie to dość duże pozytywne zaskoczenie.

Jakie macie plany na ten rok jako grupa?

Nadal rozwijamy się organicznie, m.in. rozbudowujemy oddziały stacjonarne, np. w Warszawie. Planujemy też niewielkie rozszerzenie oferty w ramach funduszy otwartych. Chcemy uruchomić fundusz spółek biotechnologicznych, żeby wykorzystać obecnie bardzo ciekawy moment w tej części rynku. Poważnie myślimy też o funduszu polskich obligacji. Sytuacja w ciągu roku mocno się tu zmieniła. Oczywiście najwięcej uwagi dalej będziemy poświęcać akcjom.

CV

Błażej Bogdziewicz jest wiceprezesem i dyrektorem inwestycyjnym Caspara Asset Management oraz zarządzającym funduszami. Z rynkiem kapitałowym związany jest od 2000 r. Wcześniej m.in. zarządzał akcjami w funduszach Arka, Lukas oraz portfelach BZ WBK AIB Asset Management. PAAN