Największą atencję skupiło srebro, gdzie parabolicznych zwyżek nie sposób uzasadnić fundamentami – stopa zwrotu z niecałego miesiąca przekracza już 57 proc. Pojawiające się korekty, jak ta z początku tygodnia, mają charakter krótkotrwały i są szybko wykupywane.

Paradoksalnie dalsze wzrosty działają na mnie kojąco, oderwanie wycen od fundamentów wygasza efekt FOMO i pozwala zachować dystans. Zgoła inaczej postrzegam jednak sytuację na rynku złota, która wydaje się bardziej wielowymiarowa.

Fundamentem hossy złota, obserwowanej od ponad trzech lat, pozostaje wzmożony popyt banków centralnych. Choć argument ten bywa powtarzany do znudzenia, pozostaje kluczowy, nie mamy bowiem do czynienia z przejściowym trendem, lecz ze zmianą systemową. Punktem zwrotnym był luty 2022 r. i zamrożenie rosyjskich rezerw walutowych, które podważyło neutralność tradycyjnych aktywów rezerwowych i przyspieszyło dywersyfikację, szczególnie w krajach rynków wschodzących. Złoto, jako aktywo pozbawione ryzyka politycznego, ponownie zaczęło pełnić rolę strategicznego zabezpieczenia. Skalę tej zmiany ilustrują dane: przed 2022 r. średnie miesięczne zakupy netto banków centralnych wynosiły ok. 17 ton, dziś ok. 60 ton. To popyt trwały i nieelastyczny, niewrażliwy na krótkoterminowe korekty cen.

Drugim filarem popytu są zachodnie ETF-y zabezpieczone fizycznym złotem, będące głównym kanałem transmisji polityki monetarnej na rynek kruszcu. Napływy do ETF-ów są wspierane przez cykl łagodzenia polityki Fedu; od początku 2025 r. ich zasoby wzrosły o ok. 500 ton. Kluczowe jest jednak właściwe uporządkowanie ról: ETF-y nie zapoczątkowały obecnej hossy, lecz działają jako katalizator zainicjowanego wcześniej trendu. Tłumaczą, jak wzrosty się materializują, ale nie dlaczego się rozpoczęły. Wraz ze wzrostem cen narastają też opinie o spekulacyjnej bańce napędzanej przez „ulicę”, jednak dane nie potwierdzają tej tezy. Pozycjonowanie spekulacyjne pozostaje relatywnie niewielkie, a dynamika wzrostów odbiega od klasycznych schematów rynkowej euforii. Problem leży gdzie indziej – tradycyjne modele wyceny nie domykają skali ruchu. Ceny rosną szybciej, niż wynikałoby to z mierzalnych przepływów, takich jak zakupy banków centralnych czy napływy do ETF-ów, co wskazuje na istnienie dodatkowego, trudniejszego do uchwycenia strumienia popytu.

Część tej luki tłumaczy popyt fizyczny niewidoczny w standardowych statystykach: zakupy dokonywane przez HNWI i family offices, traktujące złoto jako długoterminowe zabezpieczenie przed ryzykiem systemowym. To kapitał defensywny i wyjątkowo „lepki”: złoto trafia do prywatnych skarbców, nie reaguje na krótkoterminowe korekty i po prostu znika z rynku. Układ ten wzmacniają również mechanizmy techniczne, w tym rosnący popyt na opcje call, zmuszający dealerów do zabezpieczania pozycji poprzez zakupy kruszcu. W efekcie rynek rośnie nie tylko z powodów narracyjnych, lecz także strukturalnych, a pytanie o to, czy złoto jest dziś „drogie”, traci na znaczeniu. Jeżeli świat pozostaje strukturalnie niepewny, wysokie ceny złota nie są anomalią, lecz konsekwencją zmiany jego roli w globalnym systemie finansowym. Zmianę tę potwierdzają najnowsze aktualizacje prognoz Wall Street: Goldman Sachs widzi 5400 USD/oz w 2026 r., a Morgan Stanley 5700 USD/oz.