A w zasadzie bywał. Obecnie sytuacja wydaje się zagmatwana jak rzadko kiedy w przeszłości. Mimo że tempo inflacji dalekie jest od osiągnięcia celu nawet w dwuletniej projekcji inflacji analityków Narodowego Banku Polskiego, RPP obniżyła jesienią stopy. Część członków Rady wyraźnie odcina się od jej decyzji i wskazuje na zagrożenia inflacją, a to właśnie ocena jej perspektyw ma kluczowe znaczenie dla decyzji inwestycyjnych w przypadku obligacji.

Teoretycznie inwestorzy indywidualni powinni obecnie interesować się trzyletnimi obligacjami oszczędnościowymi, skoro ich stałe oprocentowanie przewyższa mniej więcej o 1,5 pkt rentowność trzyletnich obligacji na hurtowym rynku. Ale inflacja może przecież powrócić, jeśli rację mają ci członkowie RPP, którzy uważają, że stopy procentowe były zbyt niskie i przed obniżkami. To oznaczałoby, że niezłym wyborem mogą być papiery indeksowane inflacją, ponieważ ich oprocentowanie w pierwszym roku jest nawet wyższe niż trzylatek, a w kolejnych latach będzie przewyższać inflację o ustaloną marżę. Powrót inflacji na ścieżkę wzrostu, a szczególnie korzystanie z efektów niskiej bazy, może dać niezłe efekty. Zwłaszcza że VAT na żywność wciąż jest obniżony (przez I kwartał) tak jak ceny prądu dla gospodarstw domowych (przez I półrocze). Rynek pracy z kolei strukturalnie cierpi na niedobór pracowników (to jest cecha nie tylko polskiego rynku, ale w ogóle zachodnich społeczeństw) – wszystko to składa się więc na obraz utrwalający inflację po jej przejściowym (obecnym) spadku.

To jednak dopiero część układanki. Rentowność dziesięcioletnich obligacji spadła w okolice 5 proc. krótko przed świętami, choć bieżąca inflacja to 6,6 proc. (za listopad), a stopa referencyjna NBP to 5,75 proc. Rynek zdyskontował dalszy spadek inflacji i kolejne obniżki stóp. Gdyby trzymać się historycznych zależności, inflacja powinna obniżyć się poniżej 3,5 proc., a stopa referencyjna w okolice 4 proc., żeby uznać dziesięciolatki za „właściwie” wycenione. Wprawdzie rynek wycenia raczej kierunek niż docelowe wartości, niemniej uzyskanie dwucyfrowych stóp zwrotu przez fundusze obligacji skarbowych w 2024 r. wydaje się zadaniem bardzo trudnym. Wypracowanie nawet 5 proc. też nie wygląda na bułkę z masłem, bo przecież do bieżącej rentowności trzeba doliczyć koszty zarządzania. Dla lepszego wyniku potrzebny jest dalszy wzrost cen, czyli spadek rentowności, a więc także i oczekiwanej inflacji.