Wzrost stawek WIBOR podbije wyniki funduszy obligacji firm

Za rok o tej porze wyniki najlepszych funduszy w tej kategorii mogą sięgać 8–9 proc., a przy odrobinie szczęścia mogą okazać się nawet dwucyfrowe. Ta „odrobina" to zatrzymanie przeceny papierów o stałym oprocentowaniu.

Prognozowanie stóp zwrotu nigdy nie jest zajęciem łatwym, ale wszystko wskazuje na to, że za rok o tej porze wyniki funduszy obligacji korporacyjnych będą znacznie lepsze niż obecnie i najprawdopodobniej pobiją wyniki wszystkich innych funduszy dłużnych. Tezę tę wspiera wzrost stawek WIBOR i oparcie portfeli o zmiennokuponowe papiery dominujące na polskim rynku. Ale oczywiście zagadek nie brakuje.

To nie jest prognoza

Po środowej podwyżce stóp procentowych sześciomiesięczny WIBOR zbliżył się do 5,5 proc., co oznacza wzrost o 4,7 proc. w czasie ostatnich sześciu miesięcy. Taka zmiana nie pozostanie bez wpływu na oprocentowanie obligacji opartych o WIBOR, a w konsekwencji także na wyniki funduszy inwestycyjnych, które posiadają zmiennoprocentowe papiery oparte o WIBOR w swoich portfelach.

Jednak, aby ten wpływ był widoczny, najpierw muszą wydarzyć się dwie rzeczy. Po pierwsze, obligacje muszą wejść w nowe okresy odsetkowe. Nowe, wyższe oprocentowanie naliczane jest bowiem od nowego okresu odsetkowego. Moment ten nazywany jest w branży resetem kuponów. Drugim warunkiem jest naliczenie kuponów.

Znając te dwa założenia oraz średnie oprocentowanie obligacji opartych o WIBOR na koniec 2021 r. w portfelach funduszu obligacji możemy również pokusić się o wyznaczenie średniego kuponu tych obligacji w momencie, kiedy wszystkie papiery z portfela wejdą w nowe okresy odsetkowe, a odsetki za 12 miesięcy zostaną naliczone i wypłacone. I te właśnie wyniki prezentuje tabelka.

Oprocentowanie na koniec grudnia uwzględnia już częściową zmianę kuponów, która zaszła od momentu, w którym rynek rozpoczął dyskontowanie przyszłych podwyżek stóp (od końcówki sierpnia 2021 r.) do końca roku. „Metodą ekspercką" ustaliłem średni poziom WIBOR-u, który wpłynął na wysokość średniego oprocentowania na 1,8 proc. (to wartość WIBOR-u z początku listopada) i na tej podstawie wyznaczyłem średnią marżę ponad WIBOR dla posiadanych przez fundusze obligacji. Przyszłe oprocentowanie portfela zmiennokuponowych papierów opartych o WIBOR wyznaczyłem, dodając średnią marżę do aktualnej (na 7 kwietnia) stawki WIBOR 6M.

Metoda nie pozwala wprawdzie na wyliczenie średniego kuponu z aptekarską dokładnością, ale wskazuje mniej więcej, czego inwestorzy mogą się spodziewać po danym funduszu.

Stopy zwrotu w górę

Nie ma żadnej wątpliwości, że po naliczeniu wyższego oprocentowania stopy zwrotu funduszy wzrosną, natomiast skala tej poprawy zależy od kilku czynników. Po pierwsze, od udziału obligacji zmiennokuponowych opartych o WIBOR w portfelach, po drugie od innych składowych portfeli i wpływu ich wyceny na osiągany wynik.

Te „inne składowe" to najczęściej obligacje o stałym oprocentowaniu oraz gotówka, czasem jednak są to obligacje emitentów zagranicznych lub fundusze obligacji zagranicznych. Zmiennych jest więc całkiem sporo.

Przyjmijmy jednak, że za słabe aktualnie wyniki funduszy odpowiada obniżenie wyceny obligacji o stałym oprocentowaniu. Czasem jest ono wynikiem wyceny rynkowej, czasem wycena opiera się na kontraktach FRA i IRS wyceniających wysokość stóp WIBOR w przyszłości. Dla ułatwienia, możemy przyjąć, że obecne wyceny obligacji dyskontują już wzrost stawek WIBOR do poziomu, do którego dotrą, jeśli zrealizuje się scenariusz wyceniany przez kontrakty FRA i IRS, czyli w okolice 6,7 proc. Takie założenie oznaczałoby, że obligacje stałokuponowe nie będą już ciążyć wynikom funduszy lub będą ciążyć znacznie mniej niż do tej pory (ceny obligacji nie mogą rosnąć w nieskończoność, ale nie mogą też w nieskończoność spadać – limitem jest rentowność i znana cena wykupu).

Z tego założenia najłatwiej wyprowadzić oczekiwanie stopy zwrotu dla funduszy, które mają w portfelach najwyższy udział obligacji o zmiennych kuponach opartych o WIBOR – Allianz, Generali, Quercus i Michael/Ström – skorzystają najmocniej na wzroście stawek WIBOR. Jeśli przyjąć, że rentowność stałokuponowych papierów w ich portfelach jest zbliżona do części zmiennokuponowej, wyniki wskazane w tabeli, pomniejszone o opłaty za zarządzanie, wskazują zarazem na przyszłe stopy zwrotu. Mniej więcej to samo możemy powiedzieć o wynikach Rentiera i Benefit 3 FIZ. Ich niskie stopy zwrotu obecnie wynikają właśnie z opisanego wyżej mechanizmu (obniżanej wyceny papierów stałokuponowych), który działa jednocześnie jak naciągana sprężyna. Obniżenie wycen powiększa bowiem rentowność, która zostanie zrealizowana, jeśli obligacje nie zostaną sprzedane (a jest to mało prawdopodobne), za to zostaną wykupione w terminie.

Wniosek z tego taki, że wyniki części funduszy sięgną za rok nawet 8–9 proc. i ta granica nie musi wyznaczać maksimum horyzontu. Dalszy wzrost WIBOR-u podbije oprocentowanie zmiennokuponowych papierów, ale nie wpłynie na wyceny stałokuponowej części (ta bowiem zależy od wyceny FRA/IRS). W dłuższym terminie – jeśli ktoś nie planuje trafić akurat w rynkowy dołek (tu oznacza to szczyt oczekiwań dotyczący stóp procentowych) – nie będzie to miało znaczenia dla końcowego wyniku inwestycji, jeśli jej perspektywę wydłużymy do mniej więcej dwóch lat.