Weekendowa Analiza Futures

Czy piątkowa sesja zakończyła fazę osłabienia notowań i dała sygnał do ponowienia wzrostu cen? Wyhamowanie spadku indeksów WIG20 przy dołku z 26 października i niezłe zakończenie notowań w piątek mogłoby na to wskazywać. W krótkim terminie może pojawić się zwyżka.

Dwa razy do roku Beta Research w Syosset w stanie Nowy Jork przeprowadza dla Barrons ankietę wśród inwestorów instytucjonalnych. Pod koniec września odpowiedziało na nią 131 instytucji. Poruszane są w niej różne tematy, ale dziś chciałem zwrócić uwagę na wątek szeroko komentowanego problemu „fiskalnego klifu" czy też jak sugerują inni „urwiska". Zwał jak zwał (Amerykanie lubują się w takich metaforach), ale sprawa dotyczy po prostu faktu, że część ulg podatkowych wygasa z końcem roku i jeśli nie zostaną przedłużone, powiększą obciążenie amerykańskich gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. W tym samym czasie w życie mogą wejść cięcia wydatków, choć to właśnie głównie czynnik podatkowy będzie odpowiadał za to zamieszanie.  Innymi słowy na początku roku ma dojść do automatycznego zacieśnienia polityki fiskalnej w USA.

Strach, jaki wyłania się w przekazie medialnym, jest dość ciekawy, bo przecież te fiskalne zacieśnienie nie jest wynikiem jakiś zaskakujących wydarzeń, ale konsekwencją wcześniej podjętych decyzji. Ba, te rzekome podniesienie podatków to faktycznie likwidacja ulg, które w momencie ich wprowadzania z założenia miały być tymczasowe. Ten czas właśnie się kończy (znowu, bo przecież one już dawno miały wygasnąć).

Skala cięć wydatków (to w większości rozwiązania automatyczne wynikające z ubiegłorocznej decyzji parlamentu - 2011 Budget Control Act) nie będzie jeszcze tego roku aż tak wielka (ponad 130 mld dolarów). Faktycznie redukcja będzie dotyczyć części wydatków, a więc w sumie wydatki ogółem nie spadną, ale mogłoby wzrosnąć wyraźnie wolniej. Całe dostosowanie może wynieść ok. 670 mld dolarów, z czego na podatki przypada ponad 530 mld dolarów (szacunek Kongresowego Biura Budżetu – CBO). Taki wzrost podatków odpowiada zwyżce o 2,7 proc. PKB. Jak podaje Barron's, od roku 1970 nie było wzrostu o więcej niż 1 proc. PKB (trzykrotnie był to wzrost o ok. 0,9 proc.). O 2,1 proc. PKB wzrosły podatki w roku 1969.

Skokowy wzrost podatków oraz redukcja wydatków budżetu szybko wciągnęłyby gospodarkę amerykańską w recesję. Tempo PKB w I połowie 2013 roku byłoby ujemne, a stopa bezrobocia ponownie wzrosłaby ponad poziom 9 proc. Tego wszyscy się boją, choć każdy ma świadomość, że ten skutek byłby aktualny w krótkim terminie, gdyż długoterminowo poprawa sytuacji budżetu wyszłaby na dobre. W najnowszym raporcie CBO czytamy: „CBO w sierpniu prognozowało, że mocna redukcja deficytu wpłynie negatywnie na gospodarkę, lecz jednocześnie sprawi, że zmiana długu federalnego znajdzie się na ścieżce, która zapewni, że będzie on obsługiwany bez problemów w długim okresie. Jeśli któreś z planowanych zmian w podatkach i wydatkach nie będzie miało miejsca, a obecna polityka będzie kontynuowana, gospodarka będzie rosła w najbliższym czasie, ale równocześnie wzrastać będzie dług federalny". Rynki akcji skupione są na najbliższym czasie, a więc „urwisko" jest ważne, gdyż byłoby powodem obniżenia wycen akcji.

Jakie zatem jest zdanie o klifie wśród inwestorów instytucjonalnych? Okazuje się, że 44 proc. badanych jest zdania, że porozumienie między dwoma partiami w USA zostanie osiągnięte przed 31 grudnia. 54 proc. sądzi, że porozumienie między Demokratami, a Republikanami pojawi się później, a więc już w roku 2013, gdy wspomniane automatyczne mechanizmy zaczną działać, a politycy zostaną przyparci do muru. Jak widać, jedynie 2 proc. badanych sądzi, że żadna forma porozumienia nie zostanie osiągnięta.

Można na bazie wyników tej ankiety wyciągnąć wniosek, że w punktu widzenia uczestników rynku problem „urwiska" nie jest aż tak duży. Niemal wszyscy zakładają, że zostanie on rozwiązany (w rozumieniu zmniejszenia jego skali), choć być może stanie się to już w nowym roku. Jeśli tak, to właściwie nie ma się czego bać. Można podejrzewać, że im bliżej będzie końca roku, tym to przekonanie o niemal pewnym sukcesie w negocjacjach będzie malało, ale nie na tyle, by poważnie zmienić układ oczekiwań. Pojawia się więc pytanie, czy osiągnięcie porozumienia w sprawie uniknięcia „klifu" będzie znaczonym pozytywnym impulsem dla rynku akcji? Można powątpiewać, skoro większość zakłada, że porozumienie stanie się faktem, a przedmiotem dyskusji może być jedynie czas. Wzrost cen może mieć miejsce, gdyby obie strony dogadały się relatywnie późno, bo pewnie wcześniej rynek akcji by się przez to przeciąganie sprawy osłabił, ale skala ewentualnej zwyżki nie powinna przekroczyć ostatniego szczytu. Co ciekawe, takie oczekiwania wyłaniają się ze wspomnianej ankiety. Tylko 22 proc. pytanych twierdziło, że porozumienie będzie silnym impulsem dla rynku akcji, a więc 78 proc. nie nastawia się na to, by ceny mocno w wyniku tego faktu wzrosły. Wygląda więc na to, że branża instytucjonalna podchodzi do sprawy bez większych emocji. Porozumienie redukujące skalę fiskalnego dostosowania pojawi się i będzie wynikiem tańca polityków, a rynek najwyżej odrobi część straty wywołanej opóźnianiem decyzji. Szum medialny, jaki obecnie związany jest z „klifem" wciąga głównie publikę i same media, które skutecznie biją pianę podgrzewając atmosferę.

Wyłania się z tego dość przyjemny obraz sugerujący, że „klif" większej krzywdy nie zdobi. To  nie do końca jest tak, choć trudno tu mówić o krzywdzie. Jak już wspomniałem, im bliżej będzie 31 grudnia, tym liczba przekonanych, że porozumienie polityczne dojdzie do skutku, będzie malała. Za tym spadkiem wiary będzie szła awersja do ryzyka, a więc osłabienie notowań na rynku akcji. Skala tego osłabienia nie jest naturalnie znana, choć przypuszczalnie nie będzie to coś na podobieństwo przeceny z ubiegłego roku, choć z okresem nerwowości w nowym roku trzeba się liczyć. Gdy politycy się pogadają, to przyjdzie odreagowanie i uspokojenie. O ile więc w chwili zbierania danych do ankiety panował spokój, teraz pewnie jest go nieco mniej. Porozumienie zapewne się pojawi, ale rynek siłą rzeczy będzie musiał dyskontować możliwość przedłużania się targów politycznych. Zatem nawet posiadanie przekonania co do tego, że ostatecznie wszystko skończy się na kompromisie, nie uchroni rynku przed zmianami cen. Pewną niewiadomą jest punkt kompromisu – zapewne część rozwiązań automatycznych faktycznie zadziała. Nudno być nie powinno.

Przekonanie o tym, do porozumienia dojdzie wynika z przeświadczenia, że nikt ze spierających się nie chce pojawienia się ewentualnych pełnych konsekwencji braku porozumienia. Przed tymi konsekwencjami ostrzegał w połowie września Ben Bernanke podkreślając, że ich skala przerastałaby możliwości skupione w ramach polityki pieniężnej. Kongresowe Biuro Budżetu szacuje, że gdyby politykom nie udało się porozumieć po wzroście PKB w II połowie bieżącego roku o ok. 2 proc. w skali roku, I połowa przyszłego roku zakończyłaby się spadkiem PKB o ok. 1 proc. Są podmioty, które szacują to osłabienie na prawie 2 proc. Jednym słowem, z punktu widzenia krótkiego terminu jest o co walczyć, bo kto chce być obwiniony za wciągnięcie gospodarki w recesję?

Sprawa „klifu" będzie się ciągle przewijać, a przedłużanie się targów będzie podnosić temperaturę i obniżać wyceny akcji. Nie oznacza to jednak, że cały czas będą one spadać. Będą pojawiały się okresy spokojniejsze, ale kolejne dni bez porozumienia będą raczej rynkom ciążyć.

Ostatnie dni na rynkach akcji pokazały, że popyt nadal nie jest w najlepszej formie. Druga połowa tygodnia była mało przyjemna dla posiadaczy długich pozycji. Dotyczy to znacznej większości rynków akcji na świecie. Nie inaczej było u nas. W piątek kontrakty zeszły pod poziom minimum z 26 października, ale podobnego ruchu nie wykonała wartość indeksu WIG20. Późniejsze odbicie sugeruje, że kupujący będą bronić obecnych poziomów (Wykres_1). Zwyżka faktycznie może się pojawić, ale nie sądzę w tej chwili, by skończyć się to miało zanegowaniem obowiązującego obecnie nastawienia negatywnego. Przydawanie scenariuszowi spadku cen większego prawdopodobieństwa w średnim terminie będzie uzasadnione do chwili pojawienia się nowych rekordów trendu wzrostowego, jaki miał miejsce na polskim rynku od końca maja . Dla szybszych graczy sygnałem wyjścia może być poziom lokalnego szczytu poprzedzającego wybicie z miesięcznej konsolidacji. Ten szczyt na wykresie cen kontraktów znajduje się na poziomie 2429 pkt. (Wykres_2). Po piątkowej akcji trzeba wziąć pod uwagę możliwość zwyżek cen, ale o ile nie doprowadzą one do pokonania wspomnianych poziomów, przewagę nadal będzie miał obóz niedźwiedzi.