Złoty z potencjałem

Ustąpienie negatywnego czynnika związanego z przyszłością Grecji w strefie euro spowodowało, że złoty w szybkim tempie odrobił straty z przełomu II i III kw.

Sądzę, że kurs EUR/PLN wszedł tym ruchem w fazę średnioterminowej (3–6 miesięcy) aprecjacji, która na koniec roku sprowadzi kursy również do innych, europejskich walut (poza funtem) na znacznie niższe niż obecnie poziomy.

Wyhamowała przecena rodzimych obligacji, co z pewnością wsparło notowania złotego. Po mało imponujących wiosennych zwyżkach do spadków powróciły indeksy na warszawskiej GPW. Wraz z oddaleniem ryzyka Grexitu czynnikiem osłabiającym popyt na bardziej ryzykowne aktywa stały się dramatyczne spadki cen akcji w Chinach.

Ponadtrzydziestoprocentowe spadki indeksu giełdy w Szanghaju można śmiało nazwać pęknięciem bańki (wcześniej, w dziewięć miesięcy Shanghai Composit wzrósł o 200 proc.). Próby powstrzymania przeceny przez władze w Pekinie przyniosły krótkotrwały rezultat.

Wciąż uważam, że partia ma wystarczający potencjał sterowania koniunkturą w krótkim terminie i przez kolejnych kilka kwartałów zdoła pobudzać aktywność na tyle, by osiągnąć choćby zakładane 7 proc. wzrostu PKB w tym roku. Jednak zainicjowane w ostatnich latach przekształcenia struktury gospodarki ze wzrostu generowanego przez eksport i inwestycje, a więc nadwyżkę handlową i oszczędności, na zwiększony udział popytu wewnętrznego w tworzeniu PKB (skutkujący obniżeniem nierównowagi w handlu i spadkiem stopy oszczędności) zaszły na tyle daleko, że w dłuższym horyzoncie spowolnienie Chin nawet do 4–5 proc. PKB, a co za tym idzie – słabsza wycena spółek na giełdzie, to najbardziej prawdopodobny scenariusz wydarzeń.

Hamowanie Państwa Środka będzie oczywiście miało szerokie konsekwencje dla poszczególnych rodzajów aktywów, w szczególności rynków krajów wschodzących i towarowych (przede wszystkim surowców). Rykoszetem odbijać się to może na GPW. Głównie na indeksie największych spółek, zdominowanym przez producentów tychże. Zakładam jednak, że dekoniunktura w Chinach nie przełoży się natomiast bardzo negatywnie na notowania polskiej waluty.

Korelacja naszej giełdy ze złotym jest od lat niska. Można co najwyżej wykryć zasadę, że nie ma na GPW zwyżek bez umocnienia waluty, ale są spadki bez przeceny złotego. Z tego punktu widzenia nawet wznowienie bessy w Warszawie (WIG20 spadł już znacznie od wiosennych szczytów, formalny rynek niedźwiedzia po 20-proc. przecenie) nie musi oznaczać kłopotów rodzimej waluty.

Rynek obligacji na jakiś czas wyczerpał potencjał spadkowy. Rentowność 10-latek powyżej poziomu 4 proc. to raczej, najwcześniej, perspektywa połowy przyszłego roku. Rynek długu nie powinien więc szkodzić złotemu. Doniesienia z gospodarki w najbliższych kilku miesiącach nie będą negatywnie zaskakiwać. Zostają, jak zawsze kluczowe, czynniki zewnętrzne.

A te z kolei sugerują, że mimo iż istnieje potencjał do łagodnej aprecjacji, nie można liczyć na nadzwyczajne, długofalowe umocnienie złotego. Wspomniane zmiany struktury gospodarczej Chin powodują, że przez najbliższe kilka lat utrzyma się presja na spadek cen surowców (mniejszy popyt na nie z „fabryki świata"). To z kolei wskazuje, że odrodzenie inflacji w skali globalnej będzie następować bardzo powoli. Nawet do końca obecnej dekady nadmierny wzrost cen nie będzie problemem ekonomicznym świata.

Jeśli tak, Polska, jako kraj wciąż w dużym stopniu postrzegany jako producent surowców (choć nietypowy, tak jak nietypowy rynek wschodzący), nie znajdzie się w kręgu szczególnego zainteresowania inwestorów.

Poważniejszego zagrożenia dla złotego nie widzę natomiast z powodu ciążącego od miesięcy nad emerging markets widma podwyżek stóp procentowych w USA. Polska od dwóch, trzech lat zmniejsza nierównowagę zewnętrzną, a od pół roku na rachunku obrotów bieżących regularnie pojawia się nadwyżka. Potrzeby finansowania deficytu są więc ograniczone, a co za tym idzie – mniejsze narażenie na wzrost kosztów zadłużenia czy, idącego za wzrostem wartości dolara, nominału zaciąganych pożyczek.

Osłabienie waluty wynikające z ryzyka politycznego związanego z jesiennymi wyborami do parlamentu i ewentualną zmianą rządu jest, moim zdaniem, minimalne. Nawet jeśli dojdzie do chwilowej przeceny złotego, kursy startować będą z niższych niż obecnie poziomów, co finalnie na EUR/PLN czy CHF/PLN nie da cen wyższych niż na początku lipca. Ponadto, kto powiedział, że po wymianie rządzącej ekipy złoty musi się osłabić? Oczekuj nieoczekiwanego.