Sobiesław Kozłowski, Noble Securities: 30 proc. szans na dalszy wzrost na GPW

Na razie trend wzrostowy na rynkach się utrzymuje, a waluty regionu pozostają silne. Czynniki ryzyka jednak narastają – ocenia Sobiesław Kozłowski, dyrektor departamentu analiz i doradztwa w Noble Securities.

Amerykański Fed zgodnie z oczekiwaniami podniósł w środę stopy procentowe. Podobnie zrobił EBC w czwartek. Co to oznacza dla rynków?

Inwestorzy liczą, że Fed podwyższył stopy po raz ostatni w tym cyklu. W komunikacie nie znalazła się ta część zapowiadająca dalsze dostosowanie stóp procentowych w górę, przy czym prezes Jerome Powell zapowiedział na konferencji, że teraz będzie brał pod uwagę dane spływające z rynku. Oczekiwania co do stóp procentowych w USA wskazują na ich spadki od września, a być może będą one wcześniej. Oczekiwania wobec EBC mówią o podwyżkach jeszcze do września bądź października do 3,60–3,75 proc. Na razie te dane sprzyjają euro i osłabiają dolara. Czekamy na kolejne dane, m.in. z amerykańskiego rynku pracy. Mamy kolejną odsłonę kłopotów amerykańskich banków – giganci mogą czuć się bezpiecznie, ale jest niepewność co do lokalnych banków. W tle czają się obawy o spółki związane z sektorem nieruchomości komercyjnych. Może się więc okazać, że obniżki stóp będą w USA szybsze niż dziś zakłada rynek, ale musiałby się pojawić argument z gospodarki, że jest dużo gorzej niż się wydawało. Rentowność obligacji dziesięcioletnich spada, ale jeszcze nie ma istotnego wzrostu oczekiwań ryzyka kredytowego, czyli niewypłacalności. Pytanie, czy w ogóle takie coś nastąpi. Twarde dane z gospodarki nie pokazują wyraźniejszego spowolnienia. Z jednej strony inwestorzy obawiają się wysokiego kosztu kapitału, a z drugiej jeszcze nie widać – poza bankami – ofiar. Pytanie, czy w najbliższych tygodniach i miesiącach zobaczymy ofiary tej dziesiątej już podwyżki stóp w USA.

Kiedy ten cykl podwyżek stóp odbije się na firmach?

Mamy kilka miar inflacji. Inflacja bazowa jest wyżej niż konsumencka CPI, inflacja PCE jest lepka i spada wolniej niż Fed zakładał. Efekt podwyżek przychodzi z opóźnieniem. Jest ryzyko, że stopy zostaną podniesione za wysoko, a następnie zostaną obniżane za późno. Fed próbuje ratować sytuację sektora bankowego, zwiększając sumę bilansową. Pytanie, czy takie ekwilibrystyczne stąpanie po cienkiej linii powiedzie się bankowi centralnemu. Na razie odbiór decyzji przez inwestorów jest dość chłodny, ale dopiero piątkowa sesja jest moim zdaniem tą kierunkową.

Co dalej z EUR/USD?

Do niedawna sądziłem, że mamy większe prawdopodobieństwo dojścia do 1,13, przy czym piątkowa sesja musiałaby się zakończyć powyżej 1,10. Zamknięcie poniżej tego poziomu sygnalizowałoby jednak zmianę układu. Mocne cofnięcie notowań gazu naturalnego w Europie czy zmniejszenie obaw o rozprzestrzenienie się wojny w Ukrainie poprawia nastawienie inwestorów do euro i to jest argument za umocnieniem i doważeniem aktywów notowanych w euro, co ma też pozytywny wpływ na nasz rynek.

Złoty razem z euro zyskiwały dotąd do dolara. Czy siła złotego robi wrażenie?

Tak, to jedno z większych zaskoczeń. Wydaje się, że zejście poniżej 4,20 na parze USD/PLN jest kolejnym impulsem do umocnienia. Jeśli nie będzie wyjścia powyżej 4,18 na USD/PLN, to droga przed testem 4,00 technicznie jest otwarta, choć sam się sobie dziwię, bo sporo czynników ryzyka się utrzymuje. Od strony technicznej wygląda to na stąpanie po niepewnym gruncie. Ale na razie nie widać korekty umocnienia złotego. Od października zeszłego roku do początku tego roku złoty umocnił się o blisko 14 proc. Jeśli taki ruch miałby się powtórzyć, to poziom 4,0 zdaje się technicznie realny, chociaż widzę wiele wyzwań.

Rentowność amerykańskich obligacji dwuletnich jest nadal powyżej dziesięcioletnich. Co z tego wynika?

Inwestorzy widzą, że stopy procentowe w krótkim terminie są powyżej poziomów długoterminowych. Rzuca się w oczy to, że dotychczas mamy relatywnie dobre dane z gospodarki i Fed może podwyższać stopy. Z drugiej strony, gdy przyjdzie seria gorszych danych, krzywa rentowności się będzie wypłaszczać, ale to będzie efektem gorszych danych czy problemów sektora bankowego bądź nieruchomości komercyjnych, a być może czegoś nieoczekiwanego, co może zachęcić Fed do obniżek. Na razie tego nie widać, kształt więc krzywej jest przedrecesyjny. Przy czym dane z gospodarki są wciąż dobre. Mamy stan przejściowy, który może trwać do kilku kwartałów, ale zwykle to się wyjaśnia szybciej niż później.

W jakim momencie jest polski rynek akcji?

WIG20 minimalnie, ale przebił szczyt ze stycznia i nadrobił dystans do WIG. Saldo nastrojów inwestorów indywidualnych jest na drugim najwyższym historycznie poziomie i to może być kontrariańskim ostrzeżeniem. Patrząc po zachowaniu walut w regionie, mamy szukanie stóp zwrotu i póki nie ma przesłanek negujących to – na razie nie widać czynnika schładzającego. Najlepiej się sprzedaje przy silnym optymizmie, a kupuje przy skrajnie negatywnym nastawieniu, choć w kwietniu się to nie sprawdziło. W krótkim terminie sprężyna jest jednak mocno napięta.

Co ze słynnym powiedzeniem sell in May...?

To założenie obejmuje dłuższy okres, czyli od listopada do kwietnia, po czym – do października mamy słabszy okres na giełdach. Z tej perspektywy zdaje się, że czynniki ryzyka, które spowodują obniżki stóp przez Fed, mogą się zmaterializować. Niski indeks strachu to też ryzyko. Z drugiej strony złoty i waluty regionu są silne, więc trend trwa. W krótkim terminie mamy aktywizację popytu przy rosnących czynnikach ryzyka. Oceniam, że prawdopodobieństwo cofnięcia się indeksów sięga 70 proc., a kolejny atak byków i wzrost do października na 30 proc.oprac. paan