Jarosław Grzywiński, BCC: Recesja większym problemem niż inflacja

Ciągle mówiąc o inflacji zapomina się o bezrobociu. To zjawisko jeszcze się nie pojawiło. A przecież wzrost kosztów przedsiębiorstw może powodować ograniczenie zatrudnienia – mówi Jarosław Grzywiński, ekspert ds. rynków kapitałowych w BCC, b. szef warszawskiej giełdy, gość Andrzeja Steca w Parkiet TV.

Banki centralne niemal na wyścigi podnoszą stopy procentowe. To sposób na inflację? Czy za chwilę, na przełomie roku, nastąpi ostra jazda w drugą stronę?

Kolejne trzy kwartały będą dla rynku długu niestabilne. Banki centralne reagują w sposób agresywny. Zarówno amerykański Fed jak i polska RPP myślą, że to proste remedium, by wygasić inflację. Niewiele to pomaga. Kolejne podwyżki nie mają prostego przełożenia jak w tradycyjnych cyklach koniunkturalnych. Pakiet remediów na zwalczenie inflacji i niedoprowadzenie do stagflacji powinien być bardziej zróżnicowany i sprzężony z polityką gospodarczą rządu. Podwyższanie stóp procentowych w nieskończoność, zaskakując rynek, może prowadzić do recesji gospodarki. To już większy problem niż inflacja i niekontrolowany wzrost cen.

Mamy też do czynienia z inwersją rynku długu skarbowego. W USA 2-3 letnie obligacje skarbowe cieszą się większym powodzeniem niż 10-12 letnie. To zaburzenie dotychczas znanych trendów.

Niektórzy analitycy twierdzą, że to zwiastun zbliżającej się recesji. Prognozują, że w USA stanie się ona faktem już w przyszłym roku.

Zawsze byłem optymistą, co do wskaźników amerykańskiej gospodarki. Zawsze po krótkiej korekcie wychodziła ona obronna ręką. Obecnie wskaźniki za I kwartał 2022 r. zaskakują negatywnie. Trzeba znaleźć bardziej skomplikowane środki zaradcze. Powiązać politykę gospodarczą rządu z polityką centralną banków. Oczywiście pozostawiając niezależność banku centralnego.

Warto zwrócić też uwagę, że ciągle mówiąc o inflacji zapomina się o bezrobociu. To zjawisko jeszcze się nie pojawiło. A przecież wzrost kosztów przedsiębiorstw może powodować ograniczenie zatrudnienia.

Mamy RPP, która dynamicznie podwyższa stopy. Amerykański Fed idzie podobną ścieżką. Jednak Europejski Bank Centralny czeka i analizuje sytuację. To właściwa postawa?

Nie. Polityka EBC już w zeszłym roku powinna być dużo bardziej zdecydowana. 2021 r. był rokiem szaleństwa na rynku nieruchomości. Ten wskaźnik był traktowany przez EBC jako coś, co powinno się rządzić własnymi sprawami i regulować się przez wolny rynek. Dostępność kredytów i wzrost cen nieruchomości była początkiem lawiny, z którą mamy do czynienia obecnie. Brakuje mi zdecydowanej polityki EBC. Czekanie nie przynosi dobrych rezultatów.

Na krajowym rynku obligacji obserwujemy potężną przecenę, czyli dynamiczny wzrost rentowności. Dłużne fundusze inwestycyjne potrafiły w ciągu 12-24 miesięcy stracić 15-20 proc. wartości. To już kres przeceny?

Niestety może nas czekać dalsza przecena. Na rynku długu korporacyjnego w Polsce również. Po roku 2018-19, kiedy ten rynek z powodów lokalnych załamał się, w końcu zaczął się odradzać. Teraz znowu wyhamowuje. W I kw. tego roku wartość emisji obligacji korporacyjnych wyniosła zaledwie 455 mln zł. W tabeli większych ofert widzieliśmy głównie spółki deweloperski i windykacyjne, które nadawały ton. Nie sądzę, żeby w tym roku (wysokie stopy procentowe, drogi pieniądz) spółki deweloperskie cieszyły się dużym powodzeniem. Ten rynek może się odrodzić jedynie poprzez solidne emisje dużych firm, np. z indeksu WIG20 (PKN Orlen czy PGNiG). W tym roku tańszego pieniądza raczej nie będzie. Tu jest duże pole do popisu dla animatorów emisji, jak zbudować atrakcyjny portfel także dla pożyczających pieniądze.

Firmy, które miały dostęp do taniego kapitału, teraz muszą go spłacać. Do kiedy będą w stanie spłacać dług? Wobec wzrostu stóp nie pojawi się efekt zombie?

W polskiej gospodarce od wielu lat mamy problem z finansowaniem inwestycji. Częściowo efekt zombie może nastąpić, ale nie powinno odegrać to decydującej roli w kwestiach popytowo-podażowych na rynku pieniądza. Nie nastąpi panika, która pójdzie w kierunku efektu zombie. Będziemy widzieli wygaszanie finansowania inwestycji. Trzeba znaleźć remedium, jak nie wpaść w pułapkę wygaszenia finansowania przedsięwzięć. Chodzi o to, żeby nie doprowadzić do recesji gospodarki po kryzysie.

Czy rosnąca rentowność obligacji przełoży się jakoś na rynek akcji? Będzie koniec wzrostów na GPW? Rynek pierwotny ożyje?

Podzielam ten pogląd z pewną nutą sceptycyzmu. III i IV kw. 2022 r. mogą stać się impulsem rozwoju rynku pierwotnego. Nawet, gdy pieniądz był tani, to rynek bankowy niechętnie finansował wiele biznesów, które nie miały historii przychodowej. Taki przedsiębiorca nie ma za bardzo wyboru. Rynek IPO będzie jedną z niewielu alternatyw do pozyskania kapitału. Będziemy mieli wreszcie urealnienie wycen spółek w dniu emisji. Emisje z 2021 r. są obecnie poniżej progu ceny emisyjnej z prospektu. Teraz wartość godziwa nie będzie nadmiernie odbiegała od fundamentu spółki. Po drugie, spółki uzyskają realne finansowanie. Rynek pierwotny może zachowywać się przyzwoicie w tym roku.

Ryzyko niewypłacalności Rosji przełoży się na ryzyka dla finansowego świata?

Dostrzegam ogromne ryzyka związane z odcięciem Rosji od systemów finansowych świata. Rynek rosyjski miał dosyć duży udział w rynku finansowym, zwłaszcza we wschodniej części świata. Nie mamy jeszcze danych, gdzie ten kapitał odpłynął, np. z giełdy rosyjskiej. Wydaje mi się, że naturalnym kierunkiem odpływu mogą być rynki wschodzące, do których nadal wielu inwestorów zalicza Polskę. Odcięcie Rosji od rynków finansowych nie da się nie powiązać z transformacją energetyczną i odejściem od części tradycyjnych surowców, konwencjonalnej energetyki. To może przyspieszyć finansowanie rozwoju zielonej i atomowej energii. Wszystkiego, co pozwoli uniezależnić się od Rosji. Będzie to długookresowy proces.

Bitcoin trzyma się za to mocno.

Rzeczywiście, kryptowaluty, np. bitcoin, zachowują się zaskakująco stabilnie. Zwłaszcza, że Rosja należała do czołowych ich producentów. Nie widać tak dużych wahań, jakich świat by się spodziewał.