Mirosław Kachniewski, SEG: Trzeba ułatwić życie małym spółkom

Celem jest przeanalizowanie, które z regulacji są niezbędne i czy część z nich można wykreślić bez szkody dla bezpieczeństwa uczestników rynku – mówi o pracach toczących się w Komisji Europejskiej Mirosław Kachniewski, prezes Stowarzyszenia Emitentów Giełdowych.

Czy polski rynek kapitałowy jest dzisiaj atrakcyjny dla spółek?

Nie jest atrakcyjny. Przez pięć lat z rynku netto zniknęło 100 spółek. Jeśli tak duża grupa zdecydowała się opuścić parkiet, to świadczy to o tym, że bilans kosztów i korzyści jest negatywny.

Jakie są główne przyczyny takiego stanu rzeczy?

Przyczyny są dwie. Mamy dynamicznie rosnące koszty związane z notowaniem na giełdzie. Nie tylko koszty finansowe, ale też zarządcze. Na drugiej szali mamy coraz mniejsze korzyści związane z notowaniem na rynku. Dziesięć czy 20 lat temu porównanie kosztów i korzyści wskazywało, że warto być spółką giełdową. Od mniej więcej sześciu lat różnica pogłębia się w drugą stronę, coraz bardziej nie opłaca się być na giełdzie.

Przez ostatnie lata mieliśmy bardzo tani kapitał, chociażby w bankach. Czy rosnący koszt pieniądza na rynkach finansowych i coraz trudniejszy dostęp do coraz droższych kredytów zmieni tę sytuację na korzyść giełdy?

Miejmy nadzieję, że tak się stanie. Rosnący koszt kredytu powinien sprzyjać finansowaniu w inny sposób, np. przez emisję akcji. Obawiam się jednak, że wobec bardzo wysokich kosztów związanych z notowaniem niekoniecznie znajdzie się na to dużo chętnych. A jeśli nawet, to możemy mieć do czynienia z negatywną selekcją. Na rynek nie pójdą ci najlepsi, tylko ci, którzy już znikąd nie mogli pozyskać pieniędzy, więc z desperacji rzucili się na giełdę.

Kilka lat temu pojawiły się rynki alternatywne dla małych spółek, z krótką historią. Tam były mniejsze wymogi obowiązków informacyjnych i kosztów. Teraz te rynki niewiele odbiegają od głównych rynków.

Niestety, mamy do czynienia z sytuacją, jaka często zdarza się w życiu, na rynku i w regulacjach. Jeśli się przegnie w jedną stronę, to potem jest przegięcie w drugą.

Prawnicy w londyńskim City wymyślili, jak obejść coś, co wydawało się fundamentem rynku regulowanego, czyli prospekt emisyjny. Wcześniej było dla wszystkich oczywiste, że jeśli ktoś chce publicznie oferować papiery wartościowe, musi to zrobić na podstawie prospektu. Stworzenie rynku AIM w Londynie polegało na tym, że oferta jest prywatna, czyli bez prospektu, ale później każdy może sobie kupić akcje na rynku wtórnym. Tak obchodzono wymóg prospektu emisyjnego. Później ten model biznesowy został powielony przez inne rynki, w tym polski NewConnect. Trudno się dziwić, że ustawodawca unijny postanowił załatać tę dziurę. Obłożył rynki alternatywne w zasadzie takimi samymi wymogami jak rynki regulowane.

Teraz w Komisji Europejskiej toczą się ważne prace. Czego dotyczą i dlaczego jest to tak istotne dla polskiego i unijnego rynku kapitałowego?

Po latach apelowania o zmiany regulacyjne w związku z negatywnymi trendami wreszcie przebiliśmy się z jasnym przekazem, że coś trzeba z tym zrobić. Pojawiło się kilka poważnych raportów, które pokazują, że trzeba regulacje zmienić i ułatwić życie emitentom. Na przełomie roku trwały konsultacje nowego rozdania regulacyjnego w ramach UE. Istotne jest, byśmy tym razem mocno zabrali głos w sprawie powstających regulacji, które zdeterminują architekturę regulacyjną na najbliższe dekady, aby głos rynku polskiego i mniejszych spółek był słyszalny.

Jaki jest cel prac KE? Kiedy będzie możliwa ich implementacja?

Cel jest taki, abyśmy przeanalizowali, które z regulacji są niezbędne, czy część z nich można wykreślić bez szkody dla bezpieczeństwa uczestników rynku. Konsultacje się już zakończyły, teraz trwa analiza ich wyników. Uzupełniamy też jeszcze dane liczbowe. Prace regulacyjne na poziomie KE będą trwały do września. Mamy nadzieję, że wtedy poznamy projekt regulacji. Jeśli on powstanie, to zostanie już tylko spierać się o przecinki, a nie o podstawowe założenia. Przed wrześniem musimy zrobić wszystko, co w naszej mocy, aby projekt został przygotowany w taki sposób, żeby mniejsze spółki i rynki jak najwięcej na tym zyskały.

O co w praktyce toczy się gra? Jakie są możliwe kierunki zmian w przepisach dotyczących małych i średnich spółek?

Chodzi o to, żeby wszyscy sobie uzmysłowili, że na rynku są naprawdę małe spółki. Z perspektywy Unii Europejskiej MŚP to przedsiębiorstwo, które ma kapitalizację poniżej 1 mld euro. Jak przełożymy to na Polskę, to większych spółek na całej giełdzie mamy niewiele ponad 30. Nie jest brane pod uwagę, że mogą istnieć na rynku spółki, które mają kapitalizację rzędu 100, 10 czy 1 mln euro. Mediana kapitalizacji na rynku regulowanym w Polsce to 30 mln euro. Na NewConnect około 4 mln euro. Z perspektywy unijnej nie mieści się w głowie, że podmiot takiej wielkości może być notowany i poddany tak olbrzymim kosztom. Dlatego istotne jest, abyśmy uświadomili wszystkim, jakie to są koszty, i starali się ograniczyć je w kontekście małych spółek giełdowych.

Macie podpowiedzi od naszych spółek publicznych?

Tak, jesteśmy z nimi w bieżącym kontakcie. Przez 15 lat nie było tematu, który by tak bardzo chwycił. Zazwyczaj spółki opędzają się od nas jak od psa, natomiast w tej chwili bardzo chętnie zgadzają się na spotkania, zbierają dane i wskazują na różnego rodzaju koszty i korzyści związane z notowaniem na rynku. Te dane przekażemy KE.

Czujecie wsparcie MF, KNF, GPW?

Nie, ale nie oczekiwałbym tego. Ministerstwo Finansów zajmuje się czymś zupełnie innym. W KNF są dwa różne znaczeniowo obszary, jak nadzór nad rynkiem bankowym i kapitałowym. Dużo większą wagę trzeba przykładać do rynku bankowego. Tam są dużo większe pieniądze i ryzyko. Z perspektywy GPW najważniejszy jest rozwój samej GPW, a nie rozwój rynku. Giełdy idą w kierunku zachowania swojego monopolu, a nie szeroko rozumianego rozwoju rynku. Trudno mieć o to pretensje.

Są jakieś problemy emitentów, którymi już należałoby się zająć?

Najważniejsze to skontaktować się z nami, żebyśmy mogli zebrać jak najwięcej danych liczbowych z rynku polskiego. Jeśli mamy dane, to urzędnicy KE nie mogą koło tego przejść obojętnie. Szczególnie chodzi o firmy małe. Np. spółka 1000 razy mniejsza od innej ma tylko dziesięć razy mniejsze koszty związane z notowaniem na giełdzie. Dla dużych spółek parę milionów złotych nie ma znaczenia, dla małych – ma znaczenie ogromne.