Jak powstają papierowe zyski w spółkach giełdowych

Zarządy spółek mają wiele sposobów, by pokazać w sprawozdaniach finansowych, że zarabiają krocie. I chętnie z tej możliwości korzystają.

Liczby, które opisują sytuację finansową spółki, mogą prowadzić inwestorów do błędnych wniosków. Dlatego warto wziąć pod lupę przynajmniej podstawowe pozycje z rachunku wyników i sprawdzić, co tak naprawdę kryje się za raportowaną poprawą wyników.

Kreatywna księgowość

Jak przyznaje Jerzy Nikorowski, doradca inwestycyjny BM BNP Paribas, wykluczając wszelkie nielegalne posunięcia zarządów spółek, istnieje wiele zgodnych z prawem dotyczącym rachunkowości sposobów pozwalających na przedstawienie wyników w bardziej korzystnym świetle niż w rzeczywistości.  – W odniesieniu do rachunku zysków i strat, działania te mogą wykorzystywać wady metody memoriałowej pozwalającej na ujęcie zysku lub straty niezależnie od terminu rozliczenia gotówkowego. W ten sposób skala wpływu poszczególnych księgowań ma większe szanse na „rozmycie się" w okresie, który zdaniem zarządu spółki jest bardziej korzystny pod kątem osiągniętych wyników – wskazuje ekspert.  W dość łatwy sposób można zdemaskować takie praktyki poprzez policzenie wskaźnika memoriałowego (accruals ratio). – Algorytm decyzyjny nie jest skomplikowany: im większy jest ułamek zysku „papierowego" w aktywach, tym niższa jest jakość prezentowanych danych. Zysk papierowy można oszacować, stosując następujący wzór: zmiana wartości aktywów minus zmiana wartości zobowiązań plus dystrybucja gotówki akcjonariuszom. Uważa się, że akcje spółek o  ponadprzeciętnym wskaźniku memoriałowym zachowują się słabiej od spółek z niskim udziałem zysków papierowych w aktywach – wyjaśnia Nikorowski.

Podejrzenia inwestorów  powinny wzbudzić  także wszelkie próby naginania zasady współmierności kosztów i przychodów. – Na przykład podpisując kontrakt wieloletni spółka może otrzymać część wynagrodzenia zaliczkowo przed rozpoczęciem prac. Przychód ten powinien być rozpoznawany stopniowo zgodnie z postępem realizacji kontraktu – wskazuje Nikorowski. Jednorazowe wykazanie wysokiego wpływu gotówki zakłóca natomiast miarodajność prezentowanych danych, szczególnie w kontekście powtarzalności wyników spółki w przyszłości.

Kolejnym istotnym elementem, który powinien zwrócić uwagę inwestorów, są wszelkie przeszacowania wartości pozycji w bilansie spółki. – Zgodnie z MSR 36 i MSSF 5 testy na utratę wartości powinny być stosowane w celu zrównania wartości bilansowej z wartością odzyskiwalną. Z kolei, wartość odzyskiwalna w przypadku niepłynnych składników majątku (takich jak sprzęt fabryczny lub zapasy) jest pojęciem nieprecyzyjnym. Od oceny zarządu spółki i audytora zależy, czy ocena zostanie przeprowadzona w sposób rzetelny. Tymczasem z perspektywy inwestora każde istotne zwiększenie kapitału z aktualizacji wyceny powinno wzbudzić szczególne zainteresowanie – uważa Nikorowski.

Cena a wartość godziwa

W wynikach spółek często pojawiają się zdarzenia jednorazowe związane z rozpoznaniem wartości nabytych przedsiębiorstw lub składników majątku. – Formalnie negative goodwill (ujemna wartość firmy) ma pozytywny wpływ na wielkość pozostałych przychodów operacyjnych i pośrednio na wielkość wypracowanego wyniku operacyjnego – przyznaje Jakub Szkopek, analityk DI BRE. Spółka w momencie nabycia przedsiębiorstwa poniżej jego wartości godziwej musi zaksięgować różnicę pomiędzy realną wartością spółki a ceną nabycia. – Różnica wpływa na pozycje wynikowe rachunku zysków i strat. Czynnik ten ma charakter jednorazowy i nie idzie za nim realny przepływ gotówki, dlatego przy analizie rezultatów nie powinien być brany pod uwagę. Nie można jednoznacznie stwierdzić, że księgowanie negative goodwill ma za zadanie upiększyć wyniki, gdyż zasady rachunkowości same taki mechanizm nakazują – dodaje analityk. Może także wystąpić sytuacja odwrotna, gdy spółka nabywa aktywa powyżej wartości godziwej. Wówczas różnica będzie negatywnie wpływać na wielkość raportowanych rezultatów.

Branżowe triki

Zdaniem Jerzego Nikorowskiego przy analizie sprawozdania finansowego bardzo ważna jest ogólna znajomość powszechnych praktyk rachunkowych stosowanych w poszczególnych branżach.   – W przypadku banków często wskaźniki ryzyka są bardziej atrakcyjne w spółkach dokonujących sprzedaży pakietów wierzytelności przed terminem sporządzenia sprawozdania. Mimo to, koszty ryzyka są niejako ukryte w niższych przychodach ze sprzedaży tych pakietów. Z kolei, w zależności od celu nabycia, zmiany wartości posiadanych instrumentów finansowych mogą być ujmowane bezpośrednio w kapitale własnym spółki z pominięciem rachunku zysków i strat – zwraca uwagę ekspert. Przyznaje, że wiele istotnych informacji dla inwestorów mogą prezentować noty dodatkowe, opisujące wartość pozycji pozabilansowych w spółce. Dlatego warto czasem zagłębić się w ich lekturę.

Innym ciekawym przykładem może być tzw. rewaluacja aktywów biologicznych. – Występuje ona praktycznie w każdej spółce zajmującej się produkcją rolną. Międzynarodowe Standardy Rachunkowości pozwalają przedsiębiorstwom rolnym na rozpoznanie w wynikach zysku ze sprzedaży zbóż, jakie jeszcze znajdują się na polach i nie zostały zebrane. Spółka dokonuje oszacowania wielkości zbiorów i mnożąc wolumeny przez ceny zbóż kalkuluje spodziewane przychody z ich sprzedaży. Na podstawie historycznych kosztów zasiewu przedsiębiorstwo kalkuluje, jak duży zysk jest w stanie zrealizować na sprzedawanych zbożach i dyskontuje go w czasie na bieżący moment – tłumaczy Jakub Szkopek. Problem polega na tym, że w rzeczywistości  zbiory cały czas znajdują się na polach i uwzględnienie ich wartości w wynikach nie przynosi przepływu gotówki.  – Należy zdawać sobie sprawę, że ostatecznie zbiory zbóż mogą się okazać inne, niż założyła spółka. Także ceny zbóż mogą się w przyszłości zmienić – przestrzega analityk.  W jego ocenie lepszym sposobem na ocenę spółek rolnych jest analizowanie przepływów gotówki z działalności operacyjnej. Często dobrą praktyką okazuje się też porównanie wartości przepływu gotówki z działalności operacyjnej do wielkości raportowanego EBITDA.

[email protected]

Co mówi nam przykład PBG? (analiza Piotra Rybickiego z NadzórKorporacyjny.pl)

Analizując wyniki PBG za ubiegły rok, w szczególności wielkość wyniku finansowego, można odnieść wrażenie, że 2012 r. był wyjątkowo pechowy dla spółki, bo jak inaczej określić stratę prawie 3 mld zł (patrz wykres). Nasuwa się jednak pytanie – czy rzeczywiście wszystkie straty są skutkiem błędnych decyzji podjętych właśnie w 2012 r.? Czy może jednak wykazano negatywne skutki owych decyzji podjętych w latach ubiegłych? Tym bardziej że kontrakty budowlane zawierane są najczęściej na okres dłuższy niż rok, czasami nawet na kilka lat. Jeżeli zatem w ubiegłych latach firma prezentowała zyski, to czy były to zyski realne, skoro teraz odnotowano olbrzymią stratę? Nie oznacza to od razu kreatywności w sprawozdaniach – bo taki sposób ujmowania strat (a więc wtedy, gdy są one rzeczywiście stratami) jest zgodny z zasadą rzetelności. W praktyce może być tak, że straty mogą być widoczne dopiero po jakimś czasie.  JIM

Co mówi nam przykład Monnari? (analiza Piotra Rybickiego z NadzórKorporacyjny.pl)

Wielokrotnie mniej cierpliwi inwestorzy reagują już na pierwsze pozytywne oznaki poprawy w spółkach. Przykładem mogą być wyniki spółki odzieżowej Monnari za IV kwartał 2012 roku, gdy firma zaprezentowała zysk na poziomie ponad 8 mln zł – wtedy pierwszy raz wyraźnie dodatni (patrz wykres). Zaowocowało to bardzo wysokim wzrostem kursu akcji. Warto tutaj wskazać, że dobry (lub słaby) kwartał może być wynikiem jednorazowych zdarzeń, które mogą istotnie zniekształcić prezentowany wynik. Innym przykładem były wyniki Telekomunikacji Polskiej za 2012 rok, gdzie największy wpływ na końcowy zysk miał efekt sprzedaży udziałów w TP Emitel. Stanowił on ponad połowę wypracowanego zysku (ramka obok). JIM