ING Barings wycenia spółki naftowe
W raporcie poświęconym PKN Orlen, analitycy ING Barings sprawdzili, ile jest warta polska spółka, biorąc pod uwagę transakcje kupna firm petrochemicznych, które zawarto w ostatnich latach w Europie Środkowowschodniej. Jedną akcję ING Barings wycenił na 29,7 zł
Podstawą do wyceny PKN była metoda DCF (zdyskontowanych przepływów pieniężnych). Razem z innym składnikami wyceny (pakiet Polkomtela), ING Barings uznał, że jedna akcja PKN jest warta 29,7 zł.Specjaliści ING Barings postanowili jednak dokonać waluacji PKN, porównując ceny, jakie zapłaciły za akcje firm petrochemicznych w naszej części Europy podmioty, które dokonywały przejęć. W kalkulacji wzięto pod uwagę cenę, jaką płacili inwestorzy za jedną baryłkę ropy, która może być przerobiona w danej rafinerii w ciągu jednego dnia.Na pierwszy ogień poszło kupno 36% akcji Slovnaftu przez węgierski MOL. Rafineria Slovnaftu przerabia dziennie 110 tys. baryłek ropy, podczas gdy rafineria PKN w Płocku aż 225 tys. baryłek. Węgrzy zapłacili za pakiet akcji 262 mln USD. Decydując się na rolę inwestora strategicznego, wzięli także na siebie zadłużenie spółki, które wynosi 450 mln USD. Jeśli MOL obejmie resztę akcji Slovnaftu po takiej samej cenie (co jednak jest mało prawdopodobne), zapłaci łącznie 10,7 tys. USD za każdą baryłkę ropy przerabianą w ciągu dnia przez Slovnaft. Gdyby przyjąć takie same zasady w stosunku do PKN, wycena płockiej rafinerii wynosi 2,72 mld USD, czyli około 12,24 mld zł, licząc po aktualnym kursie dolara.Tymczasem kapitalizacja PKN Orlen ? przy obecnym poziomie ceny akcji na giełdzie ? to jedynie 8,6 mld zł. Oczywiście, jest to wartość Koncernu wraz z siecią stacji benzynowych, a nie wyłącznie jego części rafineryjnej. W przypadku Slovnaftu również nie analizowano należących do niego stacji, jednak zastosowanie ?opcji zerowej? byłoby pewnym zniekształceniem z prostego powodu ? PKN ma znacznie więcej stacji benzynowych od swojego słowackiego konkurenta.Kolejną analizowaną spółką sektora jest Ceska Rafinerska. 49% akcji tej firmy kupiło konsorcjum firm Shell, Agip, Conoco. W tym przypadku cena za potencjał przerobu 1 baryłki dziennie wynosi 6,09 tys. USD. Zakładając przyjęcie takich samych kryteriów wobec PKN, wartość polskiej spółki wyniosłaby 1,55 mld USD, czyli niemal 7 mld zł. W cenie tej nie uwzględniono jednak sieci stacji benzynowych, której nie sprzedano międzynarodowemu konsorcjum. Analitycy zwrócili także uwagę na różnice wielkości między polskim a czeskim rynkiem paliw (pod względem liczby ludności Polska jest niemal cztery razy większa od Czech).Dwie inne rafinerie, które porównali z PKN analitycy ING Barings to rumuńska Petrotel i bułgarski Neftochim. Większościowe pakiety obydwu firm zostały kupione przez rosyjski koncern LUKoil. Przyjmując identyczne założenia, jak w przypadku Petrotel, rafineria PKN byłaby warta 8,58 mld zł, a Neftochim 7,23 mld zł. Porównanie takie jest jednak zniekształcone przez różnice w poziomie technologicznym między obiema rafineriami a tą w Płocku, mniejszą stabilność polityczną Rumunii i Bułgarii, poziom dochodów oraz strategię samego Łukoila.
G.B.
