Weekendowa Analiza Futures

Ten tydzień to głownie tydzień publikacji wyników finansowych przez rodzime spółki. Sezon wyników w Polsce ma miejsce tuż po podobnym sezonie w USA. Porównując oba wydarzenia nie można odnieść wrażenia, że na naszym podwórku zdecydowanie trudniej jest podstawić prognozę wyników dla poszczególnych spółek. Ostatnio zdecydowanie najtrudniej jest przewidzieć wyniki banków. Na przykład prognozy dotyczące BRE były zróżnicowane, gdyż tak naprawdę nikt nie wiedział, jak zostanie potraktowany temat reze

Ten tydzień to głownie tydzień publikacji wyników finansowych przez rodzime

spółki. Sezon wyników w Polsce ma miejsce tuż po podobnym sezonie w USA.

Porównując oba wydarzenia nie można odnieść wrażenia, że na naszym podwórku

zdecydowanie trudniej jest podstawić prognozę wyników dla poszczególnych

spółek. Ostatnio zdecydowanie najtrudniej jest przewidzieć wyniki banków. Na

przykład prognozy dotyczące BRE były zróżnicowane, gdyż tak naprawdę nikt

nie wiedział, jak zostanie potraktowany temat rezerw tego banku. Znamienna

jest tu wypowiedź analityka Millennium Marcina Materny: "Prognozy wyników

finansowych banku obarczone są dużym błędem. Przy niewielkim dodatnim wyniku

operacyjnym wynik netto w największym stopniu zależy od decyzji banku

odnośnie do odpisów na ryzyko kredytowe". Można odnieść wrażenie, że to od

władz banku zależy, jaki faktycznie wynik zostanie wygenerowany. Mamy wiec

wśród analityków zakłady o to, jakie będzie saldo rezerw w I kw. 2003 r. bo

to ono jest jednym z najważniejszych czynników wpływających na wynik netto.

I tak rozpiętość prognoz tej zmiennej dla BRE Banku zawierała się w

przedziale od -3 mln złotych do +21 mln złotych. W przypadku innych banków

ciągle wisi nierozliczona transakcja sprzedaży udziałów w PolCardzie.

Dopiero niedawno UOKiK zgodził się na tą transakcję. Otwartą sprawą

pozostaje, jak podejdą do tej transakcji udziałowcy PolCardu. I tak w wynik

KGH okazał się znacznie większy od prognoz, bo zarząd spółki postanowił

zaksięgować dywidendę z Polkomtela już w I kw. 2003 r. Kto nie wiedział ten

mógł się złapać na "znacznie lepszy od prognoz wynik spółki". Trzeba

pamiętać, że takie się zdarzają, jak choćby wynik Comarchu. Ogólnie należy

stwierdzić, że brak przejrzystości w księgowaniu zdarzeń sprawia analitykom

sporo kłopotów - stąd często "zaskakujące" wyniki. W przypadku wyników

spółek w USA takich przypadków jest mniej. Tam raczej obowiązywała zasada

zbyt ostrożnych prognoz, które w większości zostały "pobite".

W tym tygodniu mieliśmy dwa dni pod jednym wspólnym symbolem polityki

pieniężnej. We wtorek Fed ogłaszał swoją decyzję co do wysokości stóp

procentowych. W czwartek to samo czyniły: Bank Anglii i ECB. Prognozy były

dość jednoznaczne - brak cięć, choć w przypadku banków europejskich były

jednak małe nadzieje na obniżkę, które ujawniły się tuż po ogłoszeniu

decyzji. Dlaczego sądzono, że w USA stopy procentowe pozostaną na

niezmienionym poziomie? Kierowano się tu niedawnym wystąpieniem A.

Greenspana w Izbie Reprezentantów. Zdanie "Jestem przekonany, że gospodarka

USA może się rozwijać w szybszym tempie niż w ubiegłym roku, chociaż czas i

skala ożywienia pozostają niepewne" mówi chyba samo za siebie. Ciekawe jak

zareagowaliby nasi czytelnicy, gdybym teraz stwierdził, że "Jestem

przekonany, że kontrakty na WIG20 mogą rosnąć w szybszym tempie niż w

ubiegłym roku, chociaż czas i skala wzrostu pozostają niepewne". Potem mamy

białą świecę w poniedziałek i ja zaczynam swój komentarz po sesji "Jak

pisałem wczoraj rynek wzrósł...". Trudno taką wypowiedź nazwać wartościową

dla słuchaczy. Ciekawa jest jednak dalsza część wypowiedzi, bo tu wyłania

się coś, co chyba ciężko przychodzi wypowiedzieć politykom. Tym bowiem nie

należy mówić złych rzeczy, bo się lubią obrazić. Zatem cytuję za PAP:

"Ocenił on, że będzie to [ożywienie - przyp. KJ] możliwe między innymi pod

warunkiem, że amerykańskie korporacje zerwą z dotychczasowym pesymistycznym

nastawieniem i zaczną więcej inwestować". No to teraz wszystko zaczyna być

jasne. Przypomnijmy sobie wypowiedzi szefa Fed z jesieni ubiegłego roku.

Ogólnie chodziło o to, że główną przyczyną osłabienia wzrostu gospodarczego

było przeinwestowanie, jakie

wzrostu. Sprzedaż spadała, a koszty inwestycji ciążyły i nadal ciążą na

wynikach spółek. Spadek wykorzystania mocy produkcyjnych od połowy 2000 roku

nie wynikał jedynie ze spadku produkcji, ale również ze wzrostu mocy

produkcyjnych dzięki oddawanych do u żytku inwestycjom. Jak widać na

wykresie Wykres_1.gif Tendencja na razie jedynie wyhamowana. Spójrzmy na ten

sam wykres, ale z nieco większej perspektywy Wykres_2.gif Dawno moce

produkcyjne nie były wykorzystywane w tak niskim stopniu. Przedsiębiorstwa

teraz starają się przeżyć. Nie w głowie menadżerom nowe wielkie wydatki.

Upraszczając, kto myśli o inwestycjach, gdy na hali produkcyjnej stoją

nieużywane maszyny? Zatem, by spodziewać się większych wydatków

inwestycyjnych, muszą zapracować te, które już zostały poczynione. W takim

razie, jeśli motorem ożywienia mają być inwestycje, to pytanie o termin

ożywienia staje się retoryczne. Odpowiedź jest znana - Nie za szybko. No,

ale politykom tego powiedzieć nie wolno.

Innym ciekawym tematem kończącego się tygodnia był tandem Kołodko-Hausner.

Jak wiemy, Panowie sporządzili swoje plany gospodarcze, które nie za bardzo

były ze sobą kompatybilne. Różnice zdań dotyczyły kwestii fundamentalnych

więc można było odnieść wrażenie, że "kierunkowe" przyjęcie programu Kołodki

przez rząd miało za zadanie odniesienie się do tego dokumentu w jakikolwiek

sposób, a faktyczny "kierunek" zostanie dopiero obrany. Gdyby tak nie było,

program Hausnera szybko zszedłby na plan dalszy, aż w końcu zaniknąłby w

ramach prac rządu. Tak się nie stało, zatem należy sadzić, że poparcie dla

propozycji Kołodki nie jest wcale zbyt wielkie. Trwały prace nad oboma

dokumentami. Każdy z autorów publicznie wypowiadał się na temat własnych

propozycji, ale jakoś nie mogło dojść do porozumienia między nimi i

wypracowania wspólnej koncepcji. Mówiło się nawet o konflikcie między

Panami, co szybko było dementowane. Niemniej widać, że Panowie nie darzą

siebie zbyt wielką sympatią. No, ale przecież to polityka więc osobiste

animozje należałoby odsunąć na bok i w końcu się dogadać. W tym tygodniu

pojawiły się pierwsze informacje sugerujące, że powoli do takiego

porozumienia jednak dochodzi. Minister Kołodko wprowadza do swojego planu

propozycje Hausnera, by obniżyć podatek CIT do 19% oraz wprowadzić dodatkową

stawkę PIT dla najuboższych. Nadal jednak najpoważniejszym problemem dla obu

Panów jest dogadanie się w kwestii wysokości deficytu budżetowego. Kołodko

naciska, by był on możliwie najmniejszy, by już przed 2006 r.spełnić

kryteria z Maastricht i wejść do strefy euro. Hausner stoi na stanowisku, że

priorytetem jest wzrost gospodarczy, który ma być pobudzony przez zwieszenie

popytu globalnego czyli m.in. poluzowanie polityki budżetowej (obniżka stóp

podatkowych , podniesienie kwoty wolnej od podatku PIT), a wejście do strefy

euro może poczekać. Pojawiają się głosy, że Kołodko powoli traci poparcie,

czemu trudno się dziwić, gdyż żadnemu z ministrów nie uśmiecha się

zaciskanie pasa. Utrata poparcia w rządzie może jednak spowodować, że nasz

Minfin pęknie i będzie chciał się podać do dymisji. Zmiana na stanowisku

szefa resortu finansów nigdy nie jest postrzegana przez rynek jako

pozytywna. Na szczęście przez miesiąc nie musimy się tym martwić. Uciekło

nam bowiem na razie ryzyko polityczne. Już w ubiegły weekend Prezydent

zapowiedział, że do czasu referendum nie należy się spodziewać żadnych

ruchów w rządzie. Zdaniem Kwaśniewskiego "społeczeństwo zasłużyło na to,

żeby mieć poważną debatę przedreferendalną i zagłosować bez zajmowania się

sprawami drugorzędnymi takimi jak kolejne zmiany w rządzie". Trudno

rekonstrukcje rządu nazwać sprawą drugorzędną, ale dobrze ł wykład w Polskim Towarzystwie Ekonomicznym.

Potwierdził on, że istnieje poważna różnica zdań miedzy min, a Kołodką:

"Jest to spór merytoryczny dwóch logik, czy będziemy myśleli kategoriami

równowagi makroekonomicznej jako efektu osiągnięcia wzrostu gospodarczego,

czy też ożywienia gospodarki, osiągnięcia wzrostu gospodarczego, by dopiero

na ścieżce wzrostu gospodarczego uzyskać równowagę makroekonomiczną".

Okazuje się, że Panowie różnią się także co do prowadzenia i efektywności

polityki pieniężnej. O ile Kołodko za wszelkie zło jest w stanie obwinić RPP

z Balcerowiczem na czele (powraca motyw cięcia stóp o 3-2,5%), to już

Hausner jest zdania, że "polityka pieniężna jest nadal zbyt restrykcyjna,

ale nie jest ona już kluczem do zdynamizowania wzrostu gospodarczego".

Kołodko także chłodno odniósł się do propozycji "niektórych ministrów".

Patrząc z boku trudno się opowiedzieć za jednym z dwóch przedstawionych

rozwiązań. Każdy ma swoje plusy i można mieć tylko nadzieję, że te plusy

będą właśnie elementami, które złożą się na wspólny program rządu, który

wkrótce będzie omawiany. O nadziei nie będę już pisać. Każdy wie jak jest.

Popularności Minfnowi nie przysporzy ostatnio ogłoszona prognoza wzrostu PKB

w całym 2003 r. Według Ministerstwa Finansów dynamika PKB w 2003 rolu ma

wynieść 3%. Warto przypomnieć, że w założeniach na ten rok przyjęto wzrost

PKB na poziomie 3,5%. Już, gdy je tworzono większość ekonomistów zgłaszało

uwagi w związku z tą optymistyczną prognozą. Nie znalazły one jednak

posłuchu w ministerstwie. Teraz przyszedł czas na rewizję swoich poglądów.

Szkoda tylko, że "pójście w zaparte" MinFina może nasz kosztować

przynajmniej potencjalnymi problemami większego deficytu budżetowego (mniej

dochodów zależnych od wzrostu gospodarczego przy sztywno określonych

wydatkach). Jak w takiej atmosferze mają spadać stopy procentowe? Na

szczęście rynek ma swój rozum i dawno wyśmiał propozycje Kołodki. Niższe, od

założonego w budżecie, tempo wzrostu PKB jest już w cenach. Czy MinFin

poniesie jakiekolwiek konsekwencje swojego postępowania? Wątpię. U nas nie

ma tego w zwyczaju. Ot pomylił się chłopina, a nikt mu tego nie powiedział,

bo w ministerstwie wszystkich ręce bolą od klaskania.

Rzućmy jeszcze okiem na wykresy. Jak wspominałem w komentarzu po piątkowej

sesji, stoimy w niezbyt przyjemnym punkcie technicznym. Na wykresie dziennym

widać to dość wyraźnie wig20fut.gif Z jednej strony da się wykreślić kanał

wzrostowy, którego dolne ograniczenie przebiega nie tak daleko od obecnych

poziomów, a z drugiej mamy linię trendu spadkowego opartą już na trzech

szczytach. Co ciekawe linia ta pokrywa się z długoterminową linią trendu

pociągniętą od szczytu hossy FUTUREStyg.gif futuresd.gif Wskaźniki

tygodniowe sugerują, że z popytem nie jest tak źle. RSI trzyma się nieźle

RSItyg_fut.gif Podobnie ROC ROCtyg_fut.gif oraz CCI CCItyg_fut.gif Zwłaszcza

te ostatni zabrnął na wysokie poziomy. Czy można tu mówić o wykupieniu?

Chyba nie, bo przecież o zdecydowanym kupnie nie było jeszcze mowy.

Interesująco wyglądają wskaźniki dzienne RSIdzienny_fut.gif

ROCdzienny_fut.gif CCIdzienny_fut.gif Od pewnego czasu utrzymują one lekkie

trendy wzrostowe. Po początkowym wzroście teraz są już nieco "wychłodzone" i

gotowe do kolejnej fali wzrostów. Zaczyna to wyglądać bardzo interesująco.

Mając na uwadze istnienie kanału wzrostowego, przez ostatni tydzień

oczekiwałem, że dojdzie do testu jego dolnego ograniczenia i wtedy wszystko

stałoby się jasne. Do testu nie doszło. Rynek zatrzymał spadek kilkanaście

pkt nad linią. Jeśli piątkowa zwyżka będzie miała swoją kontynuację w

poniedziałek to nie tylko wyjdziemy ponad poziom szczytu ntualność jest o wiele mniej prawdopodobna.

Kamil Jaros