Weekendowa Analiza Futures

Kamil Jaros

Ubiegły tydzień udowodnił, że nadal temat poziomu stóp procentowych jest

dla świata teraz najważniejszy. Na tyle ważny, że zdaje się przysłaniać

pozostałe. Dotyczy to zwłaszcza oceny rynku amerykańskiego. Rynku, gdzie

każda zła wiadomość dotycząca poziomu aktywności i wzrostu gospodarczego

odbierana jest jako szczęśliwe zrządzenie losu, które pomoże w zatrzymaniu

sekwencji podwyżek stóp procentowych.

Niemal bez większego echa przeszło ostatnie posiedzenie rodzimej Rady

Polityki Pieniężnej. W środę dowiedzieliśmy się, że stopy pozostały na tym

samym poziomie. Oczywiście nie było to dla nikogo zaskoczeniem, gdyż nikt

nie zakładał, że rada pokusi się teraz o jakiś ruch. Cykl luzowania

polityki pieniężnej już się zakończył. Teraz stopy zaczną ponownie rosnąć,

choć jeszcze nie w najbliższym czasie. Nie decyzja w sprawie stóp tym

razem była najważniejsza, ale punkt widzenia rady na bieżące wydarzenia

oraz jej odniesienie do nowej projekcji inflacyjnej. Rynek poznał jej

treść w czwartek. Wiadomo już, że wzrost cen będzie szybszy niż wcześniej

zakładano. Powrót do celu inflacyjnego nastąpi wcześniej. Tego oczekiwano

już wcześniej.

Są zresztą głosy, że inflacja w Polsce będzie rosła jeszcze szybciej niż

przewiduje to najnowsza projekcja NBP. Analitycy z UBS szacują, że na

koniec roku wyniesie ona 1,7 proc. Projekcja mówi o wzroście cen na koniec

roku o 1,5%. Ich zdaniem źródłem większej inflacji konsumenckiej jest

rosnąca inflacja na poziomie producentów, wzrost cen ropy naftowej oraz

efekty suszy. Co roku ceny żywności w Polsce spadają. Jeśli ze względu na

suszę zabraknie choćby tego spadku to ze względu na efekt bazy

zaobserwujemy wzrost inflacji. Trzeba też zauważyć, że w tej chwili nie

mówi się o wzroście cen żywności, który przecież nie jest wykluczony.

Nie tylko tegoroczna susza jest problemem. Swoje robi też szybki wzrost

gospodarczy oraz pojawiające się naciski na wzrost płac. Płace rosną

szybciej niż realny PKB. Tu pomaga jeszcze wzrost wydajności, który w

przemyśle jest na tyle duży (ostatnio 10%), że niweluje inflacyjny efekt

wzrostu płac. W usługach już nie jest tak dobrze i tu napięcia się

pojawiają. Szybki wzrost gospodarczy generuje popyt, który sprawia, że

wyższe wymagania płacowe będą odzwierciedlone w cenach produktów.

Ostrożną prognozę inflacji przedstawia minister finansów. Raczej innej nie

należało się spodziewać. Minfin nie będzie straszył wyższą inflacją.

Zwłaszcza, że teraz ministerstwo będzie szukać każdej złotówki. Ostatnio

dowiedzieliśmy się, że wcześniejsze szacunki dotyczące wpływów budżetowych

na przyszły rok są jednak zbyt optymistyczne. Obecne szacunki mówią o

wzroście dochodów o 13, a nie o 17 mld złotych. To będzie musiało

skutkować zmniejszeniem kwoty prognozowanych wydatków. Przyjmując niższą

inflację w przyszłym roku będzie można coś dostać w ramach premii

inflacyjnej. Sytuacja podobna do tej z tego roku, gdy mniejsza od

rzeczywistej dynamika PKB sprawiła, że rząd ma możliwość bezproblemowego

zamknięcia roku.

Rynek oczekuje, że w najbliższym czasie RPP nie dokona zmian w wysokości

stóp procentowych. Tymczasem nie ma takiej pewności co do jej

amerykańskiego odpowiednika, czyli komitetu otwartego rynku (FOMC).

Ostatnie dane dotyczące tempa wzrostu gospodarczego rozczarowują. Zamiast

spodziewanego wzrostu PKB o 3% w II kw br. gospodarka USA wzrosła tylko o

2,5%. Kiedyś taka różnica szybko znalazłaby odzwierciedlenie w cenach

amerykańskich aktywów. Teraz tez znalazła, ale w zupełnie inny sposób.

Rynek zdawał się yczynek do zatrzymania sekwencji zacieśniania

polityki pieniężnej.

Czy słusznie? Nie jest to wcale takie poste. Przypomnijmy co mówił Ben

Bernanke dwa miesiące temu. Przypomnę, że padły wtedy słowa, że dynamika

wzrostu gospodarczego zawsze będzie na drugim miejscu za wzrostem cen.

Teraz zdaje się nikt tego nie pamiętać. Nadzieje na zatrzymanie podwyżek

miałyby poważne podstawy, gdyby dało się zauważyć zmniejszenie napięć

inflacyjnych. Wskaźnik wydatków konsumpcyjnych, liczonych bez kosztów

jedzenia i energii, zwiększył się w drugim kwartale o 2,9 proc. czyli

najszybciej od III kw 1994 r.

Ceny w ubiegłym tygodniu ponownie wzrosły. Ponownie był to wzrost, który

pozostawiał wiele do życzenia. Od kilku tygodni sygnalizuję, że zwyżka cen

jest bardzo podejrzana i raczej nie zachęcam, by się pod nią podpinać. Jak

widać rynek idzie swoją ścieżką. Oczywiście nie ma sensu z nim walczyć.

Skoro są chętni do zakupów w takich warunkach, to nie ma sensu im

przeszkadzać. Czy tydzień ten coś zmienił? Jak widać na Wykresie 1

Wykres_1.gif nadal możliwe są zasygnalizowane przeze mnie w ubiegłym

tygodniu dwa scenariusze, które chłodzą rozgrzane głowy. Poziom optymizmu

jest widoczny, choćby na podstawie wielkości bazy ( Wykres_2.gif ).

Najważniejszą przesłanką dla zachowania ostrożności wydają się jednak

obroty ( Wykres_3.gif ). Te cały czas sygnalizują, że ruch kapitału nie

sprzyja posiadaczom długich pozycji. Nie namawiam do walki z wzrostem, bo

byłoby to głupotą. Jednak ten wzrost pozostawia tyle wątpliwości, że nie

widzę sensu by ryzykować posiadany kapitał. Tym bardziej, że zwyżka

zaczęła się słabo i do tej pory niewiele się zmieniło.

Kamil Jaros

[email protected]