Debiutanci wysoko się cenią

Kursy akcji debiutantów podczas pierwszego notowania rosną o kilkanaście lub nawet kilkadziesiąt procent. To była norma, choć analitycy podkreślili, że ceny akcji nie odzwierciedlają wartości fundamentalnej spółek. Po jakimś czasie rynek to "zauważył". Ale dopiero w czasie ostatniej korekty przekonał siź o tym boleśnie

Wzięliśmy pod lupę pierwszych siedem miesięcy tego roku. Okazuje się, że średnia stopa zwrotu z inwestycji w akcje tych debiutantów wynosi nieco ponad 24 proc. W ciągu siedmiu miesięcy zadebiutowało 41 firm. Sześć z nich nie dało zarobić. Najwięcej straciły na debiucie akcje Orła. Na zamknięciu były o ponad 13,8 proc. tańsze od ceny emisyjnej. Jednak ciężko porównywać tę spółkę z pozostałymi, ponieważ kursem odniesienia był dla niej (stosunkowo wysoki) kurs ostatniej transakcji na CeTO. Debiut na minusie zakończyły też Rafamet, także po "przeprowadzce" z CeTO (-13,8 proc.), Grupa Finansowa Premium (-9,5 proc.), LC Corp (-6,8 proc.), Seko (-4 proc.) oraz Karen Notebook (-0,25 proc.).

Natomiast najlepszą inwestycją spośród tegorocznych debiutantów okazał się Petrolinvest. Jeżeli ktoś kupił akcje w ofercie pierwotnej i sprzedał je na zamknięciu pierwszej sesji, mógł zarobić prawie 160 proc. Oprócz Petrolinvestu, bardzo dobrą inwestycją okazały się również kolejno: Erbud (+83 proc.), Budvar Centrum (+78,7 proc.), Elektrotim (+69,4 proc.), Mewa (+65,8 proc.), B3System (+69,4 proc.) oraz Noble Bank (+ 53,3 proc.)

Po miesiącu na minusie

To, że inwestorzy chętnie kupują akcje debiutantów, nie jest zaskoczeniem. Ale jak zachowywały się ich kursy po upływie pewnego czasu? Jeżeli przyjmiemy horyzont miesięczny, okazuje się, że papiery tegorocznych debiutantów wcale nie były najlepszą inwestycją (analizujemy tylko te spółki, które zadebiutowały do końca czerwca). Co ciekawe, średnia stopa zwrotu z inwestycji w ich walory po upływie miesiąca (za punkt odniesienia przyjmujemy kurs zamknięcia z pierwszego dnia notowań) jest mniejsza od zera i wynosi prawie -2,7 proc. To oznacza, że kupienie akcji na debiucie i trzymanie ich przez miesiąc przynosiło straty.

Oczywiście, nie ma reguły bez wyjątku. Niektóre spółki mają powody do chluby. Pierwsza szóstka to: B3System (akcje po miesiącu były o 49,2 proc. droższe niż na zamknięciu w dniu debiutu), Radpol (+33,2 proc.), ES-System (+27,6 proc.), PolRest (+18,7 proc.), Kredyt Inkaso (+14 proc.), Infovide-Matrix (+12,6 proc.), ACE (+11,7 proc.) oraz Elektrotim (+11,1proc.).

Na drugim biegunie znajdują się te spółki, które po miesiącu przyniosły inwestorom największą stratę: Rafamet (-33,2 proc.), Karen Notebook (-32,3 proc.), Orzeł (-32,1 proc.), Hawe (-25,8 proc.), Budvar Centrum (-21,8 proc.), Mewa (-21,1 proc.) oraz LC Corp (-19,1 proc.).

- Od tegorocznych debiutów upłynęło na razie zbyt mało czasu, by stwierdzić, czy akcje nowych spółek ulegną znanemu na całym świecie zjawisku przeceny kursu w długim okresie (tzw. long-term underperformance). Ocena debiutantów jest także utrudniona przez korektę, która obniżyła wycenę całego rynku. Przed jej nadejściem jednak kurs walorów aż co trzeciego tegorocznego debiutanta znajdował się zaledwie w okolicach ceny emisyjnej - komentuje Robert Obetkon, analityk krakowskiej firmy badawczej PMR.

Dwa bieguny: B3System i Orzeł

Należy jednak pamiętać, że przeważnie ceny akcji debiutantów podczas pierwszego

dokończenie .04

dokończenie z .02

notowania idą mocno w górę, więc przyjmowanie kursu zamknięcia, jako punktu odniesienia, nie jest do końca miarodajne. Warto zatem przeanalizować zachowanie się kursów tegorocznych debiutantów, porównując je do ceny emisyjnej. Ranking firm, których akcje najwięcej zyskały i straciły w ciągu miesiąca po debiucie, wygląda w tym przypadku nieco inaczej, jednak "czołówka" jest podobna. Znów wygrywa B3System (akcje po miesiącu były o 145,5 proc. droższe od ceny emisyjnej). Za nim znajdują się Erbud (+94 proc.), Elektrotim (+88,3 proc.), Radpol (+73,4 proc.), Noble Bank (+60,9 proc.) oraz ES-System (+56 proc.). Niechlubny ranking firm, których kursy najwięcej straciły w trakcie miesiąca (w odniesieniu do ceny emisyjnej) znów otwiera Orzeł. Akcje tej firmy spadły o ponad 41,4 proc. Poza Orłem, można było stracić na inwestycji w dziewięć spółek. Są to: Rafamet (-40,8 proc.), Karen Notebook (-32,5 proc.), GF Premium (-21,5 proc.), J. W. Construction (-7,2 proc.), Pronox Technology (-5 proc.), Orco (-3,4 proc.), NTT System (-1,3 proc.), LC Corp (-0,4 proc.) oraz Hawe (-0,07 proc.).

Średnia stopa zwrotu debiutantów w odniesieniu do ceny emisyjnej po miesiącu od debiutu wynosi 21,3 proc. Jest więc znacznie wyższa od tej, jaką można było uzyskać, kupując akcje po kursie zamknięcia w dniu debiutu. Wniosek? Kursy zamknięcia w dniu pierwszego notowania akcji nowych spółek z reguły są za wysokie.

Rynek spragniony debiutów

Zniżki, do jakich doszło w ciągu ostatnich tygodni, pokazały wyraźnie, że spółki cenią się zbyt wysoko już na etapie wyznaczania ceny emisyjnej. - Wyceny wielu debiutantów ustalane są na zdecydowanie zbyt wysokim poziomie, często wyższym od konkurentów. Wynika to przede wszystkim z bardzo dużej mody na debiuty. Sytuacja taka będzie trwała, dopóki godzić się na to będą wszyscy uczestnicy rynku, w tym inwestorzy indywidualni oraz instytucje finansowe. Skoro inwestorzy chcą płacić wysoką cenę za akcje, to spółki tym chętniej korzystają z takiej okazji i plasują swoje oferty przy jak najwyższych wycenach - uważa Piotr Cieślak, analityk ze Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych. Dodaje, że jego zdaniem wystarczy większe załamanie rynku, a debiutanci szybko zmienią swoje podejście i zamiast maksymalizować wyceny, zaczną je minimalizować. Przykładem może być Krakchemia. Trafiła z budową księgi popytu na okres mocnej korekty na GPW. W efekcie cena emisyjna tej firmy została ustalona na 7 zł - czyli jest o 30 proc. niższa niż cena maksymalna ogłoszona w prospekcie emisyjnym. - Uważam, że walory wchodzących na parkiet spółek wycenia się zbyt drogo. Czasem już dolna granica widełek znajduje się wysoko, a przecież częstą praktyką stało się ostatnio ustalanie ceny emisyjnej na poziomie górnej granicy widełek. Tymczasem cena emisyjna akcji powinna uwzględniać pewne dyskonto, które ułatwi wzrost kursu po debiucie - mówi Robert Obetkon.

Instytucje gotowe płacić

więcej

Tomasz Kaczmarek, doradca inwestycyjny DM BZ WBK, zwraca też uwagę, że inwestorzy instytucjonalni są skłonni kupować walory (nawet drogich) debiutantów, ponieważ umożliwia im to jednorazowo nabycie dużego pakietu. - Ceny akcji w krótkim terminie są pochodną popytu oraz podaży. Obecnie mamy do czynienia z nadwyżką popytu, która sprawia, że wyceny dobrych debiutantów są bardzo wysokie. Inwestorzy instytucjonalni są świadomi, że debiut nowej spółki umożliwia zbudowanie dużej pozycji, co w przypadku wykupionych akcji notowanych na rynku wtórnym jest bardzo utrudnione. Za tę możliwość są chętni do zapłaty pewnej premii - uważa. Dodaje, że w dłuższym terminie wyceny odzwierciedlają jedynie perspektywy fundamentalne firmy. Dlatego każdorazowo powinniśmy zadać sobie pytanie, czy bieżąca cena spółki nie zawiera już zbyt wysokiej premii. - Z drugiej strony mam wrażenie, że część debiutantów, wykorzystując wspaniałą koniunkturę, sprzedała swoje akcje zdecydowanie powyżej wartości fundamentalnej. Często środki pozyskane z emisji mają dopiero umożliwić osiągnięcie zapłaconej przez inwestorów z góry ceny, co sprawia, że inwestycje te mają charakter zbliżony do tych realizowanych przez fundusze venture capital. W tym kontekście stworzenie nowej platformy obrotu przez GPW jest doskonałym krokiem - dodaje Tomasz Kaczmarek.

Uwaga na lewary

Powszechną praktyką jest kupowanie akcji debiutantów na kredyt, i to nawet kilkudziesięciokrotnie przewyższający stan gotówki giełdowych graczy. To zaś oznacza, że zarobek inwestora różni się w zależności zarówno od stosunku kredytu do posiadanych środków, jak również od oprocentowania i opłat. Dlatego właśnie sama zmiana kursu na pierwszej sesji w stosunku do ceny emisyjnej jest mało miarodajnym wskaźnikiem tego, ile w rzeczywistości można było zarobić na walorach debiutantów. W praktyce posiłkowanie się przez inwestorów kredytami prowadziło do ogromnych redukcji zapisów, które przeważnie grubo przekraczały 90 proc. Przeciętnie w pierwszym półroczu gracze dostawali niecałe 5 proc. wszystkich walorów, na które się zapisywali. W skrajnych przypadkach było to nawet mniej niż 1 proc. (Budvar, Gadu-Gadu, Infovide-Matrix, Kolastyna).

Tegoroczny rekord pod względem wysokości lewaru padł przy ofercie LC Corp. Oferującym był UniCredit CA IB Polska, a sprzedaż akcji odbywała się za pośrednictwem Biura Maklerskiego BPH i Domu Maklerskiego IDMSA. Co ciekawe, obaj brokerzy razem z bankami przygotowali oferty kredytowe, które istotnie się różniły pod względem wysokości proponowanego lewaru. IDMSA oferował klientom kredyt w wysokości aż do 99-krotności środków własnych. Dotychczas najwięcej brokerzy "proponowali" przy emisjach Gadu-Gadu (lewar x 20) i Noble Banku, gdzie przygotowano kredyt do 3000 proc. środków własnych. Zważywszy że debiut LC Corp nie należał do udanych (na zamknięciu notowań akcje i PDA spółki wyceniono o 6,8 proc. poniżej ceny z oferty publicznej), gros graczy poniosło na tej inwestycji stratę. Tymczasem, aby inwestorzy, którzy skorzystali z 99-proc. lewara, wyszli na zero, musieliby sprzedać akcje LC Corp z około 13-proc. przebiciem.

Czym się martwić?

Ostatnia korekta na warszawskim parkiecie jasno pokazała, że akcje spółek notowanych na GPW w przeważającej większości były (jeszcze są?) przewartościowane. To dotyczy również debiutantów. Co ważne - wyceny spółek już notowanych na giełdzie często były punktem odniesienia dla przyszłych debiutantów. Tymczasem ci, niejednokrotnie wyceniali się drożej niż już notowane - i często już przewartościowane - spółki. To daje do myślenia.

Średnia stopa zwrotu z inwestycji w akcje dotychczasowych debiutantów (cały czas analizujemy debiuty, które nastąpiły do końca lipca) wynosi nieco ponad 24 proc. Jeżeli porównamy ją z ubiegłoroczną wynoszącą nieco ponad 41 proc., można sobie zadać pytanie, czy walory debiutantów stały się znacząco gorszą inwestycją? Raczej nie. Po pierwsze, tegoroczne 24 proc. to wynik o około 59 proc. lepszy od uzyskiwanego średnio w ostatnich dziewięciu latach. Po drugie, punktem odniesienia przy obliczaniu stopy zwrotu jest cena emisyjna. Tę zaś spółki od pewnego czasu wyznaczają na bardzo wysokich poziomach, co ogranicza pole do wzrostu na debiucie.

Pozostaje więc mieć nadzieję, że korekta może przyczynić się do tego, by wyceny debiutantów były bardziej rzetelne i "urealnione".

rozmowa z Pawłem Gricukiem, prezesem firmy Petrolinvest

Wybór GPW jako miejsca

notowań spółki był trafny

Jak Pan ocenia decyzjź o wejściu spółki na warszawski parkiet?

Petrolinvest jest pierwszą prywatną spółką poszukiwawczo-wydobywczą, notowaną na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie. Tymczasem podobnych spółek na giełdach w Londynie czy na przykład w Kanadzie jest wiele. Sukces debiutu naszego przedsiębiorstwa pokazał, że wybór GPW jako miejsca notowań Petrolinvestu był trafny. Co ważne, spotkał się z dobrym przyjęciem inwestorów.

Proszź powiedzieć, co oprócz kapitału zyskuje spółka, wchodząc na GPW?

Z pewnością wejście firmy na giełdę powoduje wzrost wiarygodności, ponieważ inwestorzy najlepiej oceniają wszystkie czynniki ryzyka, ale również szanse i potencjał wzrostu związany ze spółką decydującą się na wejście na warszawski parkiet.

Czy może Pan wyjaśnić, dlaczego kurs Państwa firmy tak mocno wzrósł podczas pierwszego notowania?

Petrolinvest jest pierwszą tego typu spółką notowaną na polskiej giełdzie. Tymczasem wzrost cen surowców energetycznych oraz podaż nie nadążająca za popytem (który jest spowodowany szczególnie wzrostem gospodarczym w Azji) powodują, że na całym świecie atrakcyjność działalności firm takich jak Petrolinvest jest bardzo duża. Należy też podkreślić, że do tego dochodzi jeszcze brak realnej alternatywy dla ropy naftowej. Dlatego uważam, że inwestorzy, którzy dzisiaj zainwestują w akcje przedsiźbiorstwa Petrolinvest, mogą się spodziewać wysokiej stopy zwrotu.

Skoro akcje już tak bardzo zdrożały, czy uważa Pan, że jest jeszcze duży potencjał do wzrostu kursu Petrolinvestu?

W świetle najnowszych decyzji, takich jak miźdzy innymi planowany zakup firmy wydobywczej w Rosji, nie mam wątpliwości, że słowa Ryszarda Krauzego o tym, że spółka Petrolinvest będzie wielkim sukcesem, okażą się prorocze.

rozmowa z Markiem Trzcińskim, prezesem firmy Budvar Centrum

Nie widzź słabych stron

związanych z wejściem na giełdź

Co, oprócz kapitału, zyskuje spółka, wchodząc na GPW?

Poza często wymienianymi korzyściami, takimi jak: możliwość pozyskania kapitału, prestiż czy możliwość wyceny spółki, należy zwrócić uwagę na to, co bardzo pozytywnie zaskoczyło mnie jeśli chodzi o Budvar Centrum. Jest to niesamowita mobilizacja wszystkich, którzy są w jakikolwiek sposób powiązani z firmą, a więc przede wszystkim pracowników oraz partnerów spółki.

Czy fakt bycia spółką notowaną na giełdzie pomaga firmie w trudnej sytuacji na rynku pracy?

Oczywiście. Staliśmy się bardzo zwartym i współpracującym ze sobą zespołem. Mobilizacja ta owocuje lepszą pracą, poprawą organizacji i możliwością pozyskiwania dla spółki najlepszych na rynku specjalistów. Jest to wartości trudna do zmierzenia, a jednocześnie znacząco poprawiająca pozycję konkurencyjną naszej spółki.

Dlaczego kurs Państwa firmy tak mocno wzrósł w dniu debiutu?

Pierwsze notowanie było realną wyceną bardzo bezpiecznej i transparentnej spółki, która jest w fazie szybkiego, ale jednocześnie stabilnego i bezpiecznego wzrostu. Jesteśmy przykładem przedsiębiorstwa, które działa na bardzo konkurencyjnym rynku, a jednocześnie z ponadprzeciętną rentownością sprzedaje tyle, ile może wyprodukować. Inwestorzy zauważyli ten fakt i stosownie wycenili spółkę w czasie debiutu giełdowego. Z tego samego powodu zauważalne są dzisiaj próby wykupienia będących w obrocie akcji i oczekiwanie kolejnych wzrostów ceny w przyszłości.

Jak zapatruje siź Pan na przyszłe notowania Budvaru Centrum?

W czasie debiutu powiedziałem, że będziemy należeć do nudnych spółek, bo wiązać się będą z nami same dobre wiadomości. Dzisiaj zdania nie zmieniam. Powiedziałbym, że jestem umocniony w swoim przekonaniu. Sam nie zamierzam pozbywać się posiadanych przeze mnie akcji. Budvar Centrum jest wyjątkową spółką. Inwestorzy potrafią to zauważyć i docenić.

rozmowa z Józefem Zubelewiczem i Dariuszem Grzeszczakiem, prezesami firmy Erbud

Konsekwentna realizacja strategii gwarancją dobrego kursu

W dniu debiutu kurs Erbudu wzrósł na zamkniźciu aż o 83 proc. Dlaczego?

JZ. Niewątpliwie miała na to wpływ wysoka ocena strategii naszej firmy, jej potencjału i przedstawionych prognoz. Dodatkowo, zainteresowanie to zostało wzmocnione przez wysoką ocenę całego sektora budowlanego.

Czy jest jeszcze duży potencjał do wzrostu kursu Erbudu?

DG. Jesteśmy przekonani, że konsekwentna realizacja zamierzeń strategicznych to gwarancja dobrego kursu akcji. W dłuższym okresie zaczną być odczuwalne skutki pozytywnie rozpoczętego kilka dni temu procesu przejmowania firm segmentu budowlanego, wzrostu obrotów, a przede wszystkim daleko idącej dywersyfikacji zarówno regionalnej, jak i segmentowej. Profesjonalna i stabilna kadra stanowi dziś ogromny potencjał naszej firmy, rzutujący w sposób pozytywny na notowania Erbudu. Niezależnie od działań spółki, na kurs ma wpływ zachowanie inwestorów na światowym rynku kapitałowym.

Pytanie, jak ocenia Pan decyzjź o wejściu spółki na GPW, jest chyba pytaniem retorycznym?

JZ. Decyzja o wejściu spółki na GPW była bardzo ważnym etapem w rozwoju naszej firmy. Krok ten jest oceniany pozytywnie przez naszych partnerów (czyli zleceniodawców), banki, firmy ubezpieczeniowe, podwykonawców czy też naszych pracowników. Uważamy, że w kontekście silnego i wzrostowego rynku budowlanego moment wejścia na GPW i poddania się weryfikacji giełdowej był odpowiedni.

Ile środków firma pozyskała ze sprzedaży akcji i na co zostaną przeznaczone?

DG. Pozyskaliśmy z giełdy duże środki na łączną kwotę 120 mln zł, po odjęciu wszystkich kosztów emisji. Część z nich zasiliła kapitał obrotowy. Kwota 47,5 mln zł została przeznaczona na zakup 75 proc. udziałów firmy Budlex, co oznacza konsekwentne rozszerzanie działalności Erbudu.

Czy to koniec przejźć?

JZ. Nie. Aktualnie prowadzimy dalsze negocjacje z potencjalnymi partnerami sektora inżynieryjno-drogowego w sprawie kolejnych przejęć. Erbud z jasno określoną strategią rozwojową stał się mocnym i znaczącym podmiotem rynkowym, który jest w stanie realizować kontrakty o dużej wartości.