Cykle koniunkturalne są do siebie podobne

Efekty obecnego spowolnienia gospodarczego nie powinny być zaskoczeniem, gdyż w dużej mierze powtarzają poprzednie z lat 2001-2002

W I części artykułu ustaliliśmy, że tempo wzrostu PKB w I kwartale może pozytywnie zaskoczyć. Będzie to jednak w dużej mierze efekt statystyczny - ujemnej dynamice popytu krajowego towarzyszyć będzie duża kontrybucja eksportu netto. Z punktu widzenia dochodów budżetowych jest to struktura w dużej mierze negatywna. Ponadto, gwałtowne hamowanie popytu krajowego praktycznie zwalnia RPP z myślenia o presji inflacyjnej w najbliższym czasie.

Nałożenie ścieżki bieżącego spowolnienia uzupełnionej o nasze szacunki dynamik składowych PKB w I kwartale 2009 r. (szacunki te otrzymaliśmy na podstawie bieżących, już zrealizowanych, danych miesięcznych) na tę z lat 2001-2002 wyraźnie sugerują, że przebieg bieżącego spowolnienia może być bardzo zbliżony do tego z lat 2001-2002.

Co więcej, zaobserwowane w I kwartale 2009 r. bardzo gwałtowne zmiany na rachunku obrotów bieżących sugerują, że i tym razem sekwencja osiągania dna recesji (zatrzymanie importu i wysoka kontrybucja eksportu netto) i wychodzenia z niej będzie także podobna (eksportgkonsumpcjaginwestycje).

Poszczególne elementy PKB zestawiamy od szczytu cyklu (arbitralnie za szczyt przyjmujemy ostatni kwartał przed okresem spowolnienia: podczas spowolnienia 2001-2002 jest to IV kwartał 1999 r., natomiast obecny szczyt cyklu wyznaczyliśmy na IV kwartał 2007 r.) do dna (najniższy odczyt w cyklu). Porównanie ograniczyliśmy do 10 kolejnych kwartałów.

[srodtytul]Konsumpcja[/srodtytul]

Na przełomie 2008/2009 postulowaliśmy wyraźne (do poniżej 2 proc. r./r.) spowolnienie dynamiki konsumpcji w roku 2009, bazując na zależności między dochodem rozporządzalnym i stopą oszczędności (patrz artykuł w "Parkiecie" z 30 stycznia 2009 r.: "Konsumpcja nie nakręci koniunktury"). Wydaje się, że sygnalizowany przez nas proces znajduje coraz więcej potwierdzenia w danych bieżących. Uwagę zwraca przede wszystkim szybkie hamowanie wpływów z podatków pośrednich, czy postępujące równoważenie rachunku obrotów bieżących.

Przyjrzyjmy się przede wszystkim tej drugiej informacji. Podstawowa tożsamość rachunków narodowych w gospodarce otwartej (równość salda na rachunku bieżącym z różnicą pomiędzy krajowymi oszczędnościami i inwestycjami: C/A=S-I) w pełni potwierdza omawiane przez nas mechanizmy. Nadwyżka na rachunku obrotów bieżących (osiągana na razie w dużej mierze przez znaczne ograniczenie importu, spowodowane efektami kursowymi) spójna jest z ograniczeniem krajowych inwestycji i/lub wzrostem krajowej stopy oszczędności. Zaznaczamy, że obiektem naszego zainteresowania są oszczędności prywatne, które rekompensują szybki wzrost deficytu budżetowego, umożliwiając jednocześnie plasowanie publicznego długu.

Obserwując wyraźne, głębsze, niż oczekiwaliśmy na przełomie roku, spadki zatrudnienia (dynamika na poziomie -1,4 proc. r./r. w kwietniu), wzrost atrakcyjności lokat bankowych oraz serię bardzo negatywnych informacji dotyczących majątku gospodarstw domowych, takich jak wzrost rat kredytowych po deprecjacji złotego, postanowiliśmy dodatkowo zrewidować w dół nasze prognozy konsumpcji na bieżący rok (obecnie obstawiamy przedział 0,5-1,5 proc. r./r.).

Czytelnik zauważy prawdopodobnie obserwowane "opóźnienie" spadków konsumpcji w bieżącym cyklu. Można je skutecznie tłumaczyć luźną polityką dotyczącą kredytów konsumpcyjnych oraz błędami percepcji gospodarstw domowych (oczekiwana początkowo niewielka długość i głębokość spowolnienia). Obydwa czynniki sprawiają, że załamanie konsumpcji będzie bardziej gwałtowne, co szczególnie przełoży się na niską dynamikę w bieżącym roku. Wsparciem dla popytu wewnętrznego nie będzie też, jeśli wierzyć zapewnieniom ministra finansów o chociaż śladowej redukcji wydatków budżetu, spożycie zbiorowe.

[srodtytul]Inwestycje[/srodtytul]

Równie niekorzystne są prognozy dotyczące dynamiki inwestycji. Cennych wskazówek dostarczają tu badania koniunktury NBP - zwróćmy uwagę, że wskaźnik nowych inwestycji spadł poniżej poziomów obserwowanych nawet podczas dna spowalniania 2001-2002. Sugeruje to, że spadek inwestycji w bieżącym cyklu może być nie tylko większy, lecz również podobnie rozciągnięty w czasie (ujemna dynamika podczas dziewięciu (!) kolejnych kwartałów w poprzednim cyklu).

[srodtytul]Eksport netto[/srodtytul]

Oprócz przywoływanego już wpływu na majątek netto gospodarstw domowych, kurs walutowy będzie stymulował eksport i ograniczał import (to na razie główna siła napędowa poprawy bilansu handlowego). Stanowi to istotną różnicę w porównaniu ze spowolnieniem z lat 2001-2002, kiedy równoważenie salda bilansu handlowego przebiegało w trendzie aprecjacyjnym złotego (obecnie trend ten może jedynie wyniknąć ze zmiany cyrkulacji kapitału, zmiany awersji do ryzyka oraz równoważenia gospodarki). Obustronne domykanie bilansu handlowego może oznaczać jeszcze większą kontrybucję eksportu netto do dynamiki PKB, nawet przy mniejszym popycie zewnętrznym (czytaj: recesji w Europie Zachodniej). Proces ten może skutkować statystycznie wyższą (szacujemy, że zbliżoną do zera procent rok do roku) dynamiką PKB przy ujemnej dynamice popytu krajowego.

[srodtytul]Wnioski[/srodtytul]

Pogarszające się perspektywy dla konsumpcji i inwestycji i w konsekwencji ujemna dynamika popytu krajowego w 2009 roku to fatalne informacje dla dochodów budżetowych (ubytek względem planu może zbliżyć się do 40 mld zł).

Mechanizm podtrzymywania wzrostu PKB ma też swoje pozytywne strony: obserwowany już w I kwartale proces równoważenia pozycji zewnętrznej Polski prowadził będzie do zmniejszenia ryzyka związanego z finansowaniem zagranicznym i wspierać będzie polską walutę. Co więcej, wyższa - na tle regionu - dynamika PKB może stać się istotnym wyróżnikiem polskiej gospodarki i zachętą dla kapitału zagranicznego, najpierw portfelowego, a w średnim okresie - dla inwestycji bezpośrednich.