Koniec dużych zysków

Fundusze papierów dłużnych pokazują coraz gorsze wyniki. Powód? Przynajmniej korekta, a zdaniem wielu - definitywny koniec wzrostowego trendu na rynkach obligacji. Oznacza to, że o zyski rzędu kilkunastu, a nawet ponad 20 proc. rocznie, jak to miało miejsce niedawno, będzie teraz bardzo trudno. Niektóre fundusze obligacji w ostatnich miesiącach notują nawet straty

Od początku roku fundusze krajowych papierów dłużnych zarobiły średnio 4,3 proc. To w skali roku daje mniej więcej 8,5 proc., co - jak na tego rodzaju fundusze, porównywane zazwyczaj do lokat bankowych - jest niezłym wynikiem. Uratowały go głównie pierwsze miesiące tego roku, w których ceny obligacji wciąż szły w górę, by w kwietniu osiągnąć szczyt.

Ale już przeciętna stopa zwrotu za ostatnie trzy miesiące to 0,35 proc., co w skali roku daje 1,4 proc. W ostatnim miesiącu fundusze zaprezentowały się nieco lepiej, przynosząc średnio 0,8 proc. zysku. W skali roku dawałoby to blisko 10-proc. zarobek. Jednak eksperci podkreślają, że to zasługa jedynie krótkotrwałej korekty wzrostowej na rynku polskich papierów skarbowych z przełomu czerwca i lipca. Większość twierdzi, że kolejne kwartały będą mniej pomyślne dla uczestników funduszy dłużnych.

[srodtytul]Odpowiednie papiery skarbowe i strategie[/srodtytul]

Najlepiej w tym roku radzi sobie SKOK Obligacji. Od początku stycznia zarobił 8 proc. Po 6,8 proc. zyskały BPH Obligacji 2 oraz PKO Papierów Dłużnych Plus. Zarządzający dobrze wyczuwają kierunek rynku, głównie papierów skarbowych.

- Z początkiem roku osiągnęliśmy duże zaangażowanie w polskie obligacje skarbowe o stałym kuponie, które okazały się bardzo dobrą inwestycją przez kilka następnych miesięcy. Z końcem kwietnia zaangażowanie to mocno zredukowaliśmy, co pozwoliło na zminimalizowanie strat wynikających ze spadku cen krajowych papierów w dwóch kolejnych miesiącach. Dobry wynik to także rezultat trafionych inwestycji w papiery denominowane w euro i dolarze amerykańskim przy jednoczesnym optymalnym zarządzaniu zabezpieczeniem walutowym tych pozycji - komentuje Łukasz Witkowski, zastępca dyrektora departamentu zarządzania portfelami papierów dłużnych w PKO TFI.

Więcej niż 6 proc. na plusie jest jeszcze UniKorona Obligacje. - Kontynuowaliśmy strategię z 2009 r. Wykorzystujemy "tani pieniądz" na rynku międzybankowym i dużo wyższą rentowność obligacji skarbowych krótkoterminowych - mówi Dariusz Lasek, dyrektor inwestycyjny ds. papierów dłużnych w Union Investment TFI. Tłumaczy, że ten sposób zarządzania jest odpowiedzią na działania prowadzone przez Narodowy Bank Polski, który utrzymuje niskie oprocentowanie na rynku międzybankowym, ponieważ chce zmusić banki do udzielania kredytów.

- Aktualnie jedynym efektem tej polityki są dobre wyniki funduszy dłużnych oraz bezproblemowe finansowanie budżetu Skarbu Państwa. W dzisiejszych niepewnych czasach banki utrzymują duże zapasy gotówki, które po niskich stawkach są pożyczane funduszom inwestycyjnym pod zastaw papierów skarbowych.

Jest to lepsze rozwiązanie dla banków niż transakcje międzybankowe ze względu na lepsze zabezpieczenia. Fundusze wykorzystują pozyskane środki do finansowania budżetu - wyjaśnia Dariusz Lasek. - Taka strategia wymaga od zarządzających dużych nakładów pracy, ale w dłuższym czasie przynosi wysoką stopę zwrotu. Dlatego tajemnicą naszych wyników są setki aktywnie prowadzonych transakcji - podkreśla.

[srodtytul]Fundusze obligacji na minusie[/srodtytul]

Najwyraźniej inną strategię przyjęły fundusze, które znalazły się na drugim biegunie. Licząc od początku roku, 1,9 proc. pod kreską jest Allianz Obligacji. - Na wynik złożyły się nieudany timing oraz to, że szczególnie w II kwartale mieliśmy w portfelu sporo obligacji długoterminowych. A to te papiery najwięcej straciły na wartości w wyniku ucieczki inwestorów od ryzyka - tłumaczy Marek Mikuć, wiceprezes Allianz TFI.

Zerową stopę procentową wypracował Novo Papierów Dłużnych. Mniej niż 3 proc. zarobili jeszcze posiadacze jednostek Pioneer Obligacji, 1,9 proc. - Nieuzasadnione fundamentalnie relatywnie niskie wyceny rynkowe polskich obligacji w ostatnim czasie miały negatywny wpływ na wyceny funduszy obligacji, w tym zarządzanych przez nas - komentuje Łukasz Kwiecień, dyrektor ds. relacji inwestorskich w Pioneer Pekao Investment Management.

W skali ostatniego miesiąca na minusie są dwa fundusze obligacji Amplico TFI. Jeśli spojrzeć na ostatnie trzy miesiące, obok nich są w tej grupie dwa fundusze PKO, jeden Novo, Aviva Investors, Pioneer i Allianz.

[srodtytul]45 proc. w pięć lat[/srodtytul]

Podczas ostatnich 12 miesięcy najlepszy wynik wypracował fundusz Amplico Obligacji, ponad 16 proc. Na drugim miejscu uplasował się Idea Obligacji z wynikiem ponad 14 proc.

Średnio fundusze dłużne krajowe zarobiły w tym czasie nieco ponad 8 proc. Na minusie jest jedynie Allianz Obligacji. Średni wynik w tej grupie produktów za ostatnie trzy lata to 21,4 proc. Ponad dwa razy lepszy od średniej jest tu BPH Obligacji 2 i prawie dwukrotnie lepszy PKO Obligacji Długoterminowych.

Wynik tego ostatniego to zasługa głównie poprzednich lat (w ostatnich 12 miesiącach fundusz zarobił mniej niż średnia rynkowa), kiedy zarządzało nim Credit Suisse Asset Management, a dokładnie Arkadiusz Bogusz. Do dziś zarządza on SKOK Obligacji, który w ostatnich trzech latach zarobił prawie 40 proc., a tylko w ostatnim roku - ponad 12 proc. Jeśli spojrzeć na ostatnie pięć lat, najlepszy jest fundusz Idea, który zarobił ponad 45 proc. Przeciętny wynik w grupie to 25 proc.

- Dobre wyniki w ostatnich latach to efekt głównie aktywnego zarządzania funduszem oraz wykorzystania wielu okazji inwestycyjnych, jakie przyniósł w latach 2008 i 2009 ogólnoświatowy kryzys na rynkach finansowych. W okresie kryzysu wiele konkurencyjnych dla Idea Obligacji funduszy realizowało strategie defensywne - komentują zarządzający z Idea TFI.

[srodtytul]Klienci przestają wpłacać pieniądze[/srodtytul]

Aktywa funduszy papierów dłużnych po wybuchu ostatniego kryzysu finansowego i gospodarczego stale rosną. A ponieważ równocześnie raczej topniał majątek wszystkich funduszy, udział tych obligacyjnych w całym rynku rośnie. To nie jest dobra wiadomość dla TFI. Fundusze obligacji to niskomarżowe produkty.

Na koniec 2007 r. Polacy w funduszach obligacji krajowych trzymali 6,3 mld zł. To stanowiło 4,7 proc. całkowitych aktywów branży, które były wówczas warte 135 mld zł. Rok później było to już 9,8 mld złotych, czyli ponad 13 proc. rynku. Na koniec 2009 r. fundusze obligacji liczyły o kolejny miliard złotych więcej, 10,8 mld zł.

Wówczas jednak ich udział w rynku nieco się obniżył, do 11,6 proc., ponieważ z kolei aktywa ogółem poszły w górę - głównie za sprawą zwyżek giełdowych indeksów, co przełożyło się na podwyższenie wartości jednostek funduszy z udziałem akcji. Jednak już na koniec ubiegłego miesiąca wrócił do przeszło 13 proc. Klienci w funduszach obligacji krajowych trzymają teraz 13,5 mld zł.

W funduszach obligacji zagranicznych Polacy mieli na koniec czerwca tego roku 2,3 mld zł. Na koniec grudnia 2007 r. było to 1,8 mld zł. Na wzrost wartości aktywów funduszy papierów dłużnych w latach 2008 i 2009 wpływ miała przede wszystkim hossa na rynku obligacji. Rosły ceny papierów skarbowych. Równocześnie ich oprocentowanie było coraz wyższe (fundusze zarabiają zarówno na odsetkach z obligacji, jeśli trzymają je do wykupu, jak i na wzrostach bieżących wycen papierów). Do rekordowych poziomów dochodziło też oprocentowanie papierów nieskarbowych.

Zarządzający coraz chętniej je wybierali. Ponad 10 proc. w skali roku stało się w pewnym momencie standardem, szczególnie w wypadku emisji obligacji spółek niepublicznych. Takie papiery wiążą się oczywiście z relatywnie wysokim ryzykiem. Spółka może się okazać niewypłacalna. Tak było np. w wypadku Reportera czy giełdowej Kolastyny.

Poza tym około 2 mld złotych zwyżki pod koniec 2008 r. to przeniesienie aktywów w ramach Aviva Investors z tzw. ubezpieczeniowych funduszy kapitałowych do TFI. Nie licząc tego zastrzyku kapitału, klienci w 2008 r. więcej wypłacili z funduszy dłużnych, niż do nich wpłacili - o ponad 300 mln zł (dane dla wszystkich funduszy obligacji, także zagranicznych, jednak mają tu one niewielkie znaczenie). W 2009 r. saldo zakupów i umorzeń jednostek funduszy obligacji również nie miało istotnego wpływu na aktywa, wyniosło ponad 300 mln zł na plusie.

Sytuacja zmieniła się w tym roku. W ciągu sześciu miesięcy Polacy wpłacili do funduszy dłużnych o ponad 2,5 mld zł więcej, niż z nich wypłacili. Klienci szukali bezpiecznego schronienia dla swoich pieniędzy. Wybierali fundusze, bo banki nie oferują już tak atrakcyjnych lokat, jak w zeszłym roku.

Jednak napływ świeżego kapitału do funduszy obligacji hamuje. Jak wynika z szacunków firmy Analizy Online, tylko w czerwcu saldo zakupów i umorzeń tego rodzaju jednostek było już ujemne. Eksperci twierdzą, że to efekt obwieszczenia przez analityków końca obligacyjnej hossy, faktycznego odwrócenia trendu wzrostowego na tym rynku oraz generalnie niepewności co do sytuacji na rynku długu - m.in. za sprawą problemów fiskalnych Grecji czy Hiszpanii.

[srodtytul]Koniec obligacyjnej hossy[/srodtytul]

Ile będzie można zarobić na funduszach obligacji w najbliższym czasie? Szerokie grono specjalistów twierdzi, że nie tyle, ile w ostatnich kilkunastu miesiącach.

- Dobra passa funduszy obligacji skończyła się w kwietniu. Od tamtej pory aż do zakończenia okresu podwyższonej nerwowości, czyli pewnie jeszcze przez kilka miesięcy, stopy zwrotu z funduszy obligacji mogą oscylować wokół zera - uważa Sebastian Buczek, prezes Quercus TFI. Chodzi o to, że spadki cen obligacji mogą pochłonąć zyski wynikające z ich oprocentowania.

- W drugiej połowie 2010 r. fundusze obligacji umożliwią osiągnięcie zysków, ale nie będą one już tak wysokie jak w pierwszych sześciu miesiącach tego roku - mówi z kolei Łukasz Witkowski z PKO TFI. Większość zarządzających twierdzi, że najbliższe tygodnie powinny sprzyjać wzrostowi cen polskich papierów dłużnych za sprawą zarówno czynników lokalnych, jak i globalnych. Te pierwsze to m.in. ograniczenie przez Ministerstwo Finansów obligacji podaży obligacji o długim terminie zapadalności. - Ostatnie zwyżki cen obligacji skarbowych różnych krajów Europy czy świata to jednak tylko korekta.

Efekt lepszych w ostatnich dniach danych z gospodarki USA, poprawy nastroju światowego, udanej emisji w Hiszpanii. W Polsce znaczenie ma też powyborcza nadzieja na szybsze przeprowadzenie reform - uprzedza Arkadiusz Bogusz, kierownik działu papierów dłużnych w Credit Suisse Asset Management. - W kolejnych miesiącach uwagę inwestorów ponownie będą zaprzątać problemy związane ze stanem finansów publicznych peryferyjnych krajów strefy euro, które jeszcze nie udowodniły, że są w stanie skutecznie zredukować swoje zadłużenie - dodaje Łukasz Witkowski z PKO TFI.

Większość cięć wydatków budżetowych będzie miała w perspektywie kilku najbliższych kwartałów negatywne przełożenie na wzrost gospodarczy w tych krajach, a co za tym idzie, na światowe PKB. Negatywne informacje ze sfery realnej gospodarki na tak wczesnym etapie cyklu koniunkturalnego oznaczają zazwyczaj ostrożniejsze podejście do inwestycji w emerging markets, do których zalicza się również Polska.

- Spodziewam się, że w ciągu najbliższych tygodni ceny osiągną szczyt, jednak nie dojdą do poziomu ze szczytu obligacyjnej hossy z wiosny tego roku. Najdalej jesienią rynek powróci jednak do tendencji spadkowej, głównie za sprawą rosnącej inflacji i zmniejszającej się dynamiki wskaźników gospodarczych, co z kolei jest skutkiem zniknięcia efektu bazy (niskich punktów odniesienia z wiosny zeszłego roku - red.) - wtóruje Arkadiusz Bogusz.

Zarządzający z Idea TFI dodają, że rosnące obawy inwestorów i analityków co do zbliżających się podwyżek przez RPP stóp procentowych z pewnością nie będą sprzyjały wzrostowi cen papierów skarbowych. - Uważamy, że pod szczególną presją znajdą się papiery dwu- i pięcio-letnie. Dość prawdopodobne wydaje się więc, że do końca roku nastąpi tzw. spłaszczenie się krzywej rentowności (względnie duży wzrost rentowności obligacji dwu- i pięcioletnich przy jednoczesnym utrzymaniu się na dotychczasowych poziomach lub niewielkim wzroście rentowności obligacji dziesięcioletnich - red.) - mówią.

Przewidują, że w związku z tym ich fundusz będzie prawdopodobnie w dalszym ciągu realizował strategię zwiększania zaangażowania w obligacje indeksowane stawką WIBOR lub inflacją, jak również obligacje przedsiębiorstw, ograniczając inwestycje w stałokuponowe obligacje skarbowe. - Taka strategia powinna przynieść w drugiej połowie roku dodatkowe kilka procent wzrostu wartości jednostki - twierdzą zarządzający z Idea TFI.

[srodtytul]Powtórka z I półrocza?[/srodtytul]

Niektórzy są większymi optymistami co do nastrojów na rynku długu. - W drugiej połowie roku oczekujemy niewielkiego spadku rentowności obligacji, szczególnie z długimi terminami wykupu. Fundusze obligacji powinny do końca roku dodatkowo zarobić około 3 proc. - twierdzi Krzysztof Kożuchowski, dyrektor ds. Inwestycji Fixed Income w ING Investment Management.

W ocenie zarządzających funduszami Pioneer Pekao stopa zwrotu za 2010 r. w wypadku Pioneer Obligacji Plus może sięgnąć nawet ok. 6-8 proc., a w wypadku funduszu Pioneer Lokacyjny nawet około 5-7 proc. Na razie fundusze zarobiły po 3 proc.

- Spodziewamy się, że do końca roku sytuacja na rynku długu poprawi się i wyceny obligacji wrócą do bardziej racjonalnych, wyższych poziomów - mówi Łukasz Kwiecień. - Przy zdecydowanym spadku oprocentowania lokat bankowych emocjonalne reakcje na przejściowe obniżenie wycen jednostek funduszy polskich obligacji i ewentualna ucieczka z funduszy może okazać się decyzją błędną - podkreśla.

[srodtytul]Obligacje korporacyjne dalej atrakcyjne, ale mniej[/srodtytul]

Na rynku obligacji korporacyjnych także coraz trudniej o prawdziwe okazje. Głównie ze względu na coraz większe zainteresowanie inwestorów, w tym TFI, tego typu papierami. Spółki czy samorządy nie muszą już proponować aż tak atrakcyjnego oprocentowania względem papierów skarbowych jak w poprzednim roku, gdy ogólna niepewność na rynku i obawy przed niewypłacalnością firm były większe. Catalyst, giełdowy rynek obrotu obligacjami, stwarza dodatkowe możliwości inwestycyjne. -

Mimo zawężenia tzw. spreadu premia na obligacjach korporacyjnych pozostaje relatywnie wysoka. Może wynosić nawet 5 pkt. proc. Ostateczne oprocentowanie nominalne papierów korporacyjnych może więc sięgać nawet 10 proc., czyli być nominalnie niemal dwukrotnie wyższe od oprocentowania długoterminowych papierów skarbowych - mówi Łukasz Kwiecień z Pioneer Pekao.