Obserwując aktywność inwestorów na naszym rynku, mierzoną wartością obrotów i liczbą składanych zleceń,oraz zmiany indeksów giełdowych, można dostrzec wiele interesujących prawidłowości. Widoczne są przede wszystkim krótkotrwałe okresy wzrostu obrotów i liczby zleceń, którym towarzyszą dynamicznewzrosty indeksów i znacznie dłuższe fazy spadku aktywności, w trakcie których następuje powolne pogarszanie się koniunktury.

Obroty rosną dynamicznieAktywność inwestorów na warszawskiej giełdzie, mierzona średnią wartością obrotów na sesję, zmienia się w rytmie dość charakterystycznych cykli. Układają się one w następujące po sobie na przemian 8?13-miesięczne okresy spadku średniej wartości obrotów i 1?4-miesięczne okresy dynamicznych wzrostów. Widać to wyraźnie na wykresie 1. Zaznaczono na nim siedem faz, w trakcie których obroty wykazywały tendencję spadkową.Pierwsza, najdłuższa i charakteryzująca się największą dynamiką spadku, rozpoczęła się w marcu 1994 r. i trwała do marca 1995 r., a więc aż 13 miesięcy. Średnia wartość obrotów na sesję zmniejszyła się w tym czasie z rekordowo wysokiego wówczas poziomu 327 mln zł w lutym 1994 r. do 250 mln zł w marcu tego roku, spadając ostatecznie do zaledwie 22 mln zł w marcu 1995 r. Tak więc wartość obrotów na koniec tego okresu stanowiła jedynie niecałe 7% poziomu ze szczytu (spadek o 93%). W tym czasie WIG stracił nieco ponad 69% swej wartości.W kwietniu 1995 r. mieliśmy do czynienia z gwałtowną zmianą nastrojów. Średnia wartość obrotów na sesję wzrosła do 95,5 mln zł, a więc aż o ponad 330%, licząc w stosunku do najniższego poziomu z poprzedniej fazy. Podstawowy wskaźnik koniunktury giełdowej w ciągu miesiąca wzrósł prawie o 42%, odrabiając sporą część strat z poprzednich miesięcy. Już w maju zaczął się kolejny okres spadku aktywności inwestorów, który trwał osiem miesięcy (od maja do grudnia 1995 r.). W trakcie jego trwania średnia wartość obrotów na sesję obniżyła się o 55%, osiągając w grudniu 1995 r. poziom około 43 mln zł. W tym czasie WIG obniżył się o 13,4%. Jednocześnie warto przypomnieć, że cały 1995 r. zapisał się w pamięci giełdowych graczy jako wyjątkowo trudny i męczący, głównie ze względu na dominujący wówczas trend boczny i niewielkie wahania kursów. Jednak najbardziej aktywni i obdarzeni intuicją inwestorzy mogli zrealizować niemałe zyski. Niewątpliwie potrzebny był tu niezły refleks.Początek 1996 r. przyniósł kolejny dynamiczny wzrost. Obroty zwiększyły się o ponad 200%, oscylując w przedziale 108?130 mln zł. Okres ożywienia trwał tym razem ?aż? 3 miesiące (od stycznia do marca 1996 r.), zaś w jego trakcie WIG wzrósł o 50%.Uogólniając, należy zwrócić uwagę na kilka prawidłowości (patrz tabela):? długotrwałe okresy spadku aktywności inwestorów, mierzonej wartością obrotów, przeplatane są krótkimi i dynamicznymi fazami wzrostu (ze względu na krótki czas trwania w tabeli nazwano je korektami),? fazy spadku trwają zwykle około ośmiu miesięcy, zaś okresy zwyżek najczęściej jeden lub trzy miesiące; spośród siedmiu okresów spadkowych cztery trwały osiem miesięcy, zaś pozostałe trzy liczyły: trzynaście, jedenaście i dziewięć miesięcy; spośród sześciu okresów wzrostu aktywności trzy trwały po trzy miesiące, dwa po jednym miesiącu i jeden liczył cztery miesiące,? okresom spadku obrotów towarzyszyły zniżki wartości indeksu, zaś wzrost obrotów oznaczał jednocześnie dynamiczny wzrost WIG; od tej reguły zanotowano jedynie dwa wyjątki;? w zdecydowanej większości przypadków zarówno wzrosty, jak i spadki obrotów i towarzyszące im zmiany indeksów były bardzo dynamiczne i sięgały kilkudziesięciu procent,? fazy spadków obrotów zaczynają się najczęściej w marcu; było tak w czterech przypadkach na siedem, zaś w pozostałych ? w okolicach tego miesiąca (w lutym, kwietniu i maju), a korekty wzrostowe występują na ogół na przełomie roku (pięć spośród sześciu zewidencjonowanych korekt).Należy zauważyć, że ostatni okres spadku wartości obrotów trwał od marca bieżącego roku, a więc licząc do końca października osiem miesięcy. Listopad przyniósł wyraźne przełamanie tej tendencji. Obroty zdecydowanie wzrosły, zaś wprowadzenie w II połowie miesiąca nowego systemu giełdowego nie tylko nie spowodowało ich spadku, co byłoby zrozumiałe ze względu na niepewność związaną z jego funkcjonowaniem, ale wręcz przyczyniło się do podtrzymania ich wysokiego poziomu. Obroty koncentrują się na bardzo wąskiej grupie spółek o największej kapitalizacji i najwyższej płynności (Pekao SA, TP SA, PKN Orlen, Elektrim). Pozostaje jedynie pytanie o czas trwania tej fazy. Należałoby się spodziewać raczej krótkiego, pewnie jednomiesięcznego zrywu, któremu tradycyjnie towarzyszyłby dynamiczny ? chyba jednak nie większy niż 20?30% ? wzrost wartości WIG. Jednak w związku z tym, że ta faza cyklu przypada na koniec roku, a więc w okresie przygotowań inwestorów do efektu stycznia, bardziej prawdopodobne jest, że potrwa ona 3?4 miesiące, a więc skończy się realizacją zysków w styczniu i lutym.Większa zmienność liczby zleceńInną miarą aktywności inwestorów jest średnia liczba zleceń składanych na sesję. W przypadku tego miernika można w okresie od 1994 r. do października bieżącego roku wyznaczyć siedem głównych faz spadkowych (wykres 2), a więc niemal tyle samo, ile dla obrotów. Jednak jego zmienność jest zdecydowanie większa, co widać szczególnie, gdy zechcemy przeanalizować, jak zachowuje się liczba zleceń w okresach spadków i wzrostów obrotów.Intuicyjnie można by przypuszczać, że powinna występować zbieżność wzrostów/spadków obrotów ze wzrostami/spadkami liczby zleceń. W kilku przypadkach rzeczywiście tak jest (patrz tabela). Idealna zbieżność tych dwóch parametrów wystąpiła w fazie I, czyli od marca 1994 r. do marca 1995 r., w fazie III (kwiecień 1996 r. ? listopad 1996 r.) i w fazie VII, czyli obejmującej okres od marca do października bieżącego roku. W tych przypadkach podobna była też skala dynamiki spadku obu parametrów. Bardzo wysoka zbieżność wystąpiła w fazie V i VI ? tu różnice wynosiły zaledwie 1 miesiąc.W fazie II, czyli w okresie ośmiomiesięcznego spadku średniej wartości obrotów, trwającej od maja do grudnia 1995 r., w trakcie której obroty spadły o 55%, zaś WIG obniżył się o 13,4%, zanotowano dwa wyraźnie odmienne podokresy zmian liczby zleceń. W pierwszym, trwającym cztery miesiące, średnia liczba zleceń na sesję zwiększyła się o 30%, zaś w drugim, również czteromiesięcznym, spadła o 36%.Jeszcze bardziej złożony był przebieg zmian w trakcie fazy IV (marzec 1997 r. ? styczeń 1998 r.). Wówczas obroty w ciągu jedenastu miesięcy obniżyły się o 45%, przy 17-proc. spadku wartości WIG. W pierwszych czterech miesiącach tego okresu zanotowano 36-proc. spadek średniej liczby zleceń składanych na sesję. Kolejne cztery miesiące przyniosły wzrost tej liczby aż o 65%, zaś ostatnie trzy ? ponowny spadek, tym razem o 29%.Podobna zbieżność zmian wartości obrotów i średniej liczby zleceń jest także obserwowana w okresach korekt obrotów, czyli ich gwałtownej zwyżki. Zbieżność ta dotyczy zarówno czasu trwania, jak i dynamiki zmian (patrz tabela). Pełna zgodność, co do terminu występowania miała miejsce w przypadku korekt oznaczonych cyframi 2, 3 i 6.Obrót na zlecenieOba analizowane wyżej parametry są często wyrażane w postaci wskaźnika wartości obrotu przypadającej na zlecenie. Tu na przestrzeni ostatnich siedmiu lat można dostrzec cztery wyraźne fale spadkowe i trzy dłuższe okresy wzrostów. Zbieżność tego parametru z obrotami i liczbą zleceń występuje w odniesieniu do faz I i II oraz korekt 1 i 2, a także w ostatnim okresie (tj. od marca do października bieżącego roku). Najtrudniej dostrzec związki między tymi trzema wielkościami w okresie od stycznia 1996 r. do października 1999 r. Widoczna jest wyraźna korelacja głównych fal wzrostowych WIG i wartości obrotu przypadającego na zlecenie w okresie od stycznia 1996 r. do lutego 1997 r. i od października 1998 r. do lutego bieżącego roku.Gwałtowne hossy i długie bessyPoza zidentyfikowaniem interesującej cykliczności oraz zależności między najprostszymi miernikami aktywności inwestorów a zmianami wartości podstawowego wskaźnika koniunktury giełdowej, trudno o wyciąganie na tej podstawie konkretnych wskazań inwestycyjnych. Jednak analiza ta dość dobrze określa naturę naszej giełdy. Jej cechą charakterystyczną jest występowanie krótkich i gwałtownych okresów wzrostów aktywności inwestorów, mierzonej wartością obrotów i następujących po nich znacznie dłuższych faz, w trakcie których aktywność ta spada, choć nie zawsze towarzyszy temu zniżkowa tendencja kursów akcji.Charakter tej cykliczności wiąże się zapewne z płytkością rynku, na którym każdy większy dopływ kapitału powoduje silny wzrost cen. Okresy akumulacji są stosunkowo długie, po ich zakończeniu następuje silny ruch indeksów w górę, zaś towarzyszące temu bardzo wysokie obroty umożliwiają części inwestorów sprzedaż akcji w pobliżu szczytu i szybką realizację zysków. Ci ze słabszym refleksem stają się dostarczycielami tanich papierów dla tych, którzy wkrótce po zniżce przystępują do powolnych zakupów.

ROMAN [email protected]