W złocie zbiegają się strach i miłość

Rozmowa z Ronaldem Stoeferlem, analitykiem rynku surowcowego w Erste Group

John Paulson i George Soros dokupowali w II kwartale złota do swoich funduszy, ale większość inwestorów nie wierzy, że ceny kruszcu szybko się odbiją. Rację ma większość czy dwaj inwestycyjni guru?

Według mnie ci drudzy. Ale Paulson i Soros należą do nielicznych dużych inwestorów, którzy mają znaczące pozycje w złocie. Z moich wyliczeń wynika na przykład, że kruszec ten lub akcje wydobywających go spółek stanowią zaledwie 0,15 proc. aktywów amerykańskich funduszy emerytalnych. Myślę, że w portfelach europejskich instytucji tego typu udział ten jest jeszcze mniejszy. Ale właśnie popyt funduszy emerytalnych i ubezpieczycieli będzie napędzał hossę na rynku złota.

Kierując się tym, ile o złocie pisały w ostatnich latach media finansowe, można odnieść wrażenie, że ma je już każdy inwestor.

Jest kilku znanych inwestorów, którzy się złotem interesują. Oprócz już wspomnianych to m.in. David Einhorn, Paul Tudor Jones czy Shayne McGuire. Informując o ich poczynaniach, media siłą rzeczy mówiły o złocie. W rzeczywistości ci inwestorzy są w mniejszości. I to nie tylko dziś, gdy zwyżki cen złota wyhamowały, ale także w poprzednich kilku latach. Inwestycje w złoto to temat przegadany na tle jego faktycznej popularności.

To dlaczego sądzi pan, że fundusze emerytalne, ubezpieczyciele i inni konserwatywni inwestorzy instytucjonalni będą zwiększali zaangażowanie na rynku złota?

Złoto po prostu wraca do centralnego punktu systemu finansowego. Mówienie o nim, nawet w kontekście powrotu do standardu złota, przestało być niepoprawne politycznie. W tym duchu coraz częściej wypowiadają się poważni politycy i ekonomiści, np. Ron Paul, były prezes Banku Światowego Robert Zoellick czy Robert Mundell. A chińskie władze kupują tyle złota, że wzbudziły spekulacje, jakoby planowały oprzeć swoją walutę na tym kruszcu. Zresztą zachodnie banki centralne, które od dekad wyprzedawały swoje rezerwy złota, też przestały to robić.

Ostatni dowód na to, że złoto odzyskuje swoją tradycyjną funkcję pieniądza – nazywam to remonetyzacją złota – dała amerykańska Federalna Korporacja Ubezpieczeń Depozytów, która w zeszłym miesiącu zaproponowała, aby złoto w bilansach banków nie wymagało żadnych zabezpieczeń kapitałowych, podczas gdy obecnie wymaga 30–50 proc. zabezpieczeń. Koszt alternatywny utrzymywania pozycji w złocie mocno w efekcie spadnie, co powinno zachęcić banki do ich zajmowania.

Ale już kilka lat temu niektóre duże giełdy i izby rozrachunkowe zaczęły przyjmować złoto na poczet depozytów zabezpieczających. To też powinno zwiększyć popyt na złoto jako pieniądz, a mimo to od roku na tym rynku jest zastój.

Ten zastój ma kilka uzasadnień. Na przykład zwolniło nieco tempo rozrostu bilansów banków centralnych, czyli bazy monetarnej. Ale głównym motorem popytu na złoto są ujemne realne stopy procentowe, a nic nie wskazuje na to, aby miały one wyraźnie wzrosnąć do poziomu 3–4 proc. Tyle wynosiły, gdy w latach 80. na rynku złota panowała bessa.

Dodatkowo, jak zauważył niedawno w raporcie Międzynarodowy Fundusz Walutowy, rośnie zapotrzebowanie inwestorów na wszelkiego rodzaju bezpieczne aktywa, podczas gdy ich podaż maleje, bo np. jest coraz mniej państw, których obligacje można uważać za naprawdę bezpieczne. Dlatego nie mam wątpliwości, że rola złota w świecie finansów będzie nadal rosła.

Czy nie kryje się za tym poglądem przekonanie, że zawirowania w światowej gospodarce szybko się nie skończą? Bo przecież gdy sytuacja się unormuje, popyt na bezpieczne aktywa spadnie.

Ale popyt na złoto jest motywowany nie tylko strachem inwestorów przed inflacją i rozpadem systemu finansowego, ale też miłością. Chodzi o to, że największe zapotrzebowanie na ten kruszec – w postaci fizycznej – zgłaszają już dziś państwa rozwijające się, przede wszystkim Chiny i Indie. Tamtejsze społeczeństwa się bogacą i kupują coraz więcej biżuterii, bo jest to wpisane w ich kulturę. To także jest ważny motor hossy na rynku złota, o czym inwestorzy często zapominają.

To jednak kolejny czynnik fundamentalny sprzyjający cenom złota, który utrzymuje się od lat, a mimo to od kilku, a nawet kilkunastu miesięcy koniunktura na tym rynku nie zachwyca.

Na przełomie lata i jesieni ub.r., gdy cena złota osiągnęła dotychczasowy rekord na poziomie 1920 USD za uncję, inwestorzy byli do niego wyjątkowo optymistycznie nastawieni. Ale skrajny optymizm pod adresem jakiegoś rodzaju aktywów to zwykle sygnał do jego wyprzedaży. I odwrotnie, to, że dziś nastawienie inwestorów do złota jest najbardziej niedźwiedzie od 2007 r., to sygnał, że będzie ono drożało. Przemawiają za tym także czynniki sezonowe, które dadzą o sobie znać już od przełomu sierpnia i września.

W Indiach rozpocznie się niedługo sezon weselny, a branża jubilerska na całym świecie zwiększy popyt na kruszec przed świętami Bożego Narodzenia. W USA odbędą się wybory, po których dolar, tradycyjnie silny w roku wyborczym, powinien się nieco osłabić. A złoto potaniało właśnie głównie w dolarach – jego cena wyrażona w euro jest dziś blisko historycznych rekordów. Te wszystkie czynniki nie występują co roku, ale działają jak samospełniająca się przepowiednia. Inwestorzy wiedzą o sezonowości na rynku złota, spodziewają się jej, a w efekcie windują jego ceny.

Jak dużego wzrostu cen złota należy oczekiwać?

W perspektywie roku uncja tego kruszcu powinna kosztować 2 tys. USD (w porównaniu z około 1620 USD obecnie – red.), ale moja długoterminowa prognoza, którą utrzymuję już od pięciu lat, to 2,3 tys. USD.

W jakim stopniu realizacja tych prognoz będzie zależeć od działań banków centralnych? Złoto może drożeć, nawet jeśli Rezerwa Federalna nie zdecyduje się na kolejną rundę ilościowego łagodzenia polityki pieniężnej (QE), czyli skupu aktywów za dodrukowane pieniądze?

Konkretne decyzje banków centralnych nie mają dużego znaczenia dopóty, dopóki realne stopy procentowe – nie tylko w USA, ale też w Europie, Chinach, Indiach i innych dużych gospodarkach – będą ujemne. To jest idealne środowisko dla złota. Dlatego sądzę, że metal ten będzie drożał, choć nie spodziewam się, że Fed zdecyduje się wkrótce na trzecią rundę QE. Po ostatnich danych z amerykańskiej gospodarki może on nie widzieć takiej potrzeby.

Czy to nie będzie oznaczało, że dolar jednak nie osłabi się nawet po wyborach w USA, tym bardziej że wciąż są one oazą stabilności na tle Europy? Innymi słowy, czy złoto – w ujęciu dolarowym, co dla większości inwestorów jest najważniejsze – może drożeć, gdy dolar nie będzie się osłabiał?

Korelacja między kursem dolara wobec walut innych państw dojrzałych a ceną złota w dolarach oczywiście istnieje. Ale w historii nie brakowało okresów, gdy dolar był silny, a złoto mimo to drożało. Aprecjacja amerykańskiej waluty nie oznacza więc automatycznie przeceny kruszcu.

Jak długo realne stopy procentowe mogą pozostać ujemne? Czy nie wzrosną powyżej zera, gdy światowa gospodarka zacznie się szybciej rozwijać, dając bankom centralnym pole do zaostrzenia polityki pieniężnej?

Największym problemem zachodnich gospodarek jest zadłużenie społeczeństw i rządów. A dłużnikom sprzyjają ujemne realne stopy procentowe. I banki centralne będą się starały, aby pozostały one poniżej zera aż problem zadłużenia zostanie rozwiązany. To oczywiście szkodzi oszczędzającym, dlatego mówi się w tym kontekście o „finansowym ucisku". Ucisk ten przybiera też inne formy, ale jego filarem są ujemne realne stopy procentowe.

Możliwości inwestowania w złoto jest wiele, od fizycznego kruszcu, przez certyfikaty funduszy ETF i kontrakty terminowe, po akcje spółek wydobywających złoto. Którą z nich powinni wybrać inwestorzy?

Ogólnie złoto powinno stanowić około 5–10 proc. portfela aktywów. To, jak inwestor uzyska taką ekspozycję, powinno zależeć od jego skłonności do podejmowania ryzyka. Fizycznego złota nie traktuję jednak jako formy inwestycji, tylko jako walutę. Natomiast akcje spółek wydobywczych to typowa inwestycja, a nie na przykład ubezpieczenie. Obecnie akcje te są bardzo atrakcyjnie wycenione na tle kondycji finansowej spółek z tego sektora, ich wysokiej płynności i rentowności oraz niskiego poziomu zadłużenia.

[email protected]

CV

Ronald Stoeferle jest certyfikowanym analitykiem technicznym (posiada dyplomy CMT i CFT). Studiował finanse i zarządzanie na Wiedeńskim Uniwersytecie Ekonomicznym i Uniwersytecie w Illinois. Zanim został analitykiem ds. surowców i akcji azjatyckich w Erste, pracował w banku Raiffeisen.