Wielka inflacja lat 20.?

Przy zbyt dużej skali wsparcia łatwo jednak oprócz korzystnych efektów uzyskać również te niekorzystne w formie wyższej inflacji.

Myśląc o inflacji w okresie powojennym, do głowy przychodzą przede wszystkim lata 70. XX wieku. Wówczas to w USA (i nie tylko) tempo wzrostu cen konsumpcyjnych przez dekadę utrzymywało się na wysokim poziomie. Okres ten w literaturze często nazywany jest wielką inflacją. Wraz z przyspieszeniem inflacji do najwyższych od lat poziomów coraz częściej pojawiają się głosy, że świat może obecnie czekać powtórka wydarzeń sprzed 50 lat.

Kiedy na początku bieżącego roku dynamika cen przyspieszyła, dominującym wśród ekonomistów poglądem było, iż wyższa inflacja będzie miała charakter tymczasowy. Tego zdania były również banki centralne na czele z amerykańską Rezerwą Federalną, która zresztą dość niefortunnie określiła szybsze tempo wzrostu cen jako przejściowe.

Fed, mówiąc, że inflacja będzie przejściowa, miał na myśli, że powinna ona obniżyć się wraz z powrotem gospodarek do przedpandemicznej normalności. Biorąc pod uwagę, że globalny PKB przekroczył już poziom z końca 2019 roku, mogłoby się wydawać, że stan ten został już osiągnięty. Struktura PKB wciąż jednak znacząco odbiega od tej sprzed wybuchu pandemii.

Ożywienie gospodarcze w ostatnich kwartałach napędzane było przede wszystkim przez wzrost popytu na towary przy jednocześnie ograniczonych przez pandemię wydatkach na usługi. Duży wzrost zapotrzebowania na towary nie mógł zostać w krótkim terminie zaspokojony przez rosnącą podaż. Skutkowało to znaczącym wzrostem ich cen, który w dużym stopniu stoi za obserwowanym obecnie skokiem inflacji.

Założenie o przejściowości inflacji oparte jest na oczekiwaniu, że z czasem struktura wydatków konsumpcyjnych powróci do przedpandemicznego wzorca. W efekcie, niższy popyt na towary zmniejszy presję na wzrost cen surowców, materiałów i pozwoli na płynne funkcjonowanie łańcuchów dostaw, co powinno ograniczyć impuls inflacyjny płynący z cen towarów.

Do tej pory scenariusz ten się jednak nie zmaterializował. Prawdziwym testem dla niego może być pierwszy kwartał przyszłego roku. Po świętach Bożego Narodzenia i chińskim Nowym Roku można spodziewać się bowiem osłabienia popytu na towary.

Wśród ekonomistów od początku słychać było jednak również głosy, które wskazywały, że skala odpowiedzi na kryzys pandemiczny może doprowadzić do pojawienia się o wiele trwalszej presji inflacyjnej. O mechanizmie prowadzącym do takiego rezultatu pisał w odniesieniu do lat 70. nieżyjący już ekonomista Hyman Minsky.

Wskazywał, że zsynchronizowane działania banków centralnych i władz fiskalnych – takie, jakie otrzymaliśmy w odpowiedzi na kryzys pandemiczny – mogą nie tylko zapobiegać recesjom, ale też dać podwaliny do pojawienia się inflacji (w czasie globalnego kryzysu finansowego ograniczono się w dużym stopniu do działań banków centralnych, stąd po recesji w 2009 roku ryzyko pojawienia się inflacji cen konsumpcyjnych było niskie).

Według Minsky'ego ryzyko przyspieszenia tempa wzrostu cen wynika z faktu, że z jednej strony interwencja banku centralnego zwiększa gotowość banków do utrzymania akcji kredytowej, z drugiej zaś luźniejsza polityka fiskalna korzystnie wpływa na sytuację majątkową sektora prywatnego. W gospodarce bowiem każdy wydatek jest czyimś dochodem, więc na wzroście wydatków sektora finansów publicznych korzystają w dużej mierze gospodarstwa domowe i firmy.

Stwarza to bardzo korzystne warunki do pobudzenia gospodarki. Sektor prywatny dostaje bowiem środki na wydatki, a dodatkowo sektor bankowy gotów jest do oferowania finansowania. Wraz z poprawiającymi się nastrojami podmiotów gospodarczych może stać się to samonapędzającym się mechanizmem prowadzącym do silnego ożywienia.

Przy zbyt dużej skali wsparcia łatwo jednak oprócz korzystnych efektów uzyskać również te niekorzystne w formie wyższej inflacji. Ryzyko takiego scenariusza jest obecnie, podobnie jak w latach 70. ubiegłego stulecia, dodatkowo zwiększane przez wzrost cen czynników podażowych (np. energia), które mogą wpływać na wzrost oczekiwań inflacyjnych, płac, a tym samym utrwalenie się inflacji na podwyższonym poziomie. Warunki dla szybkiego wzrostu cen są więc w tym momencie bardzo sprzyjające.

Kluczowym czynnikiem determinującym, czy presja cen pozostanie znacząca, czy osłabnie, będzie trwałość i siła ożywienia aktywności w nadchodzących kwartałach. Jeżeli, tak jak wskazywał Minsky, reakcja polityki gospodarczej na kryzys będzie zalążkiem silnego wzrostu gospodarczego, inflacja może zostać „zakotwiczona" na wyższym poziomie. Jeżeli „boom" wygaśnie, wysoka inflacja może okazać się tylko krótkotrwałym wyskokiem.

Warto jednak pamiętać, że tak jak polityka gospodarcza została bardzo złagodzona, tak teraz może zostać zaostrzona. W wielu krajach banki centralne, dla których stabilność cen zazwyczaj jest podstawowym celem działania, rozpoczęły już proces zacieśniania warunków monetarno-finansowych. W przypadku zdecydowanej odpowiedzi z ich strony prawdopodobieństwo, że inflacja się utrwali, znacząco spadnie, zwłaszcza jeśli towarzyszyłoby jej zacieśnienie polityki fiskalnej.

Wymagana jest jednak ostrożność, aby nie wylać dziecka z kąpielą. Pandemia wciąż bowiem oddziałuje na funkcjonowanie gospodarek, więc to, co teraz może wydawać się „sygnałem", w istocie może być jedynie „szumem". W świetle niepewności co do perspektyw gospodarczych na znaczeniu zyskuje odpowiednia komunikacja banków centralnych, które muszą znaleźć balans pomiędzy ograniczeniem ryzyka trwałego wzrostu cen a zduszeniem wciąż nieugruntowanego ożywienia gospodarczego.