12 wykresów: ropa pewniakiem, akcje i obligacje zagadką

Po tym, jak miesiąc temu sporządzone dla „Parkietu” przez finansistów wykresy zdominowały obawy o skutki prawdopodobnego błędu w polityce Fedu, tym razem prognozy są dużo bardziej rozrzucone. Najwięcej przekonania widać w odniesieniu do zwyżek cen ropy.

W październiku sygnały dotyczące koniunktury w globalnej gospodarce i na głównych rynkach znów są mało jednoznaczne. Fundamenty kluczowego dla największej gospodarki świata amerykańskiego konsumenta pogarszają się, ale mówić o podobieństwie do sytuacji sprzed kryzysu finansowego jeszcze jest sporo za wcześnie (wykres 1). Inwestorów z amerykańskiego rynku akcji uspokoić powinien wykres wskazujący, że indeksy i zyski spółek nie rozjechały się tak, jak mogłoby się to wydawać (wykres 2).

Gorzej koniunkturze rokuje jednak skok realnych rentowności, które łatwo można obliczyć, mając do dyspozycji te nominalne (wykres 3). Tymczasem skala wyprzedaży obligacji 100-letnich najdobitniej pokazuje, że kupowanie papierów skarbowych pod oczekiwania pogorszenia koniunktury bywa bardzo ryzykowne (wykres 4).

Choć globalną wyprzedaż długu dość dobrze zniósł polski rynek, to m.in. oczekiwania większych emisji rządowych w przyszłym roku mogą sugerować, że na gwarancję odporności liczyć on nie może (wykresy 5–6). Cały czas rozpędzony jest krajowy rynek kredytów hipotecznych (wykres 7), jednak jeśli ktoś miał resztki nadziei, że niskie ceny paliw na stacjach się utrzymają, to powinien się ich jak najszybciej pozbyć (wykres 8).

Oczekiwane po wyborach podwyżki mogą być tym bardziej dotkliwe, że za sprawą eskalacji konfliktu na Bliskim Wschodzie oraz odwołania alarmu co do popytu na benzynę w USA prawdopodobny jest powrót rynku ropy naftowej do zwyżek (wykresy 9–10). Na koniec warto przyjrzeć się okazjom inwestycyjnym na rynkach palladu – na których na dobre zagościła bessa i kakao – gdzie nastroje są zupełnie odwrotne (wykresy 11–12).

Przedstawiamy 12 wykresów na październik, które przedstawiciele branży finansowej rekomendują każdemu inwestorowi.

MAKROEKONOMIA/ŚWIAT

1. Zarzewie kryzysu jak w 2007 r.?

Krzysztof Cesarz, zarządzający funduszami, Skarbiec TFI

Nie od dzisiaj wiadomo, że amerykańska gospodarka stoi konsumpcją. Dlatego zdaniem Krzysztofa Cesarza ze Skarbca TFI w poszukiwaniu wskazówek co do przyszłej koniunktury warto przyjrzeć się danym opisującym kredyt, po który każdemu konsumentowi najłatwiej sięgnąć. Na koniec drugiego kwartału 2023 r. całkowite zadłużenie na kartach kredytowych w USA osiągnęło rekordowy poziom 1,03 bln dol.

– Jak widać na wykresie, popyt na kredyt utrzymuje się w tendencji wzrostowej, a jednocześnie powoli przybywa opóźnień w spłatach przekraczających 30 dni, których odsetek na koniec lipca sięgał 1,17 proc. – wskazuje zarządzający. Zdaniem specjalisty, jeśli porówna się ten odczyt z historycznymi wartościami, to nie można powiedzieć, by był on niepokojący. Należy jednak go bacznie obserwować, a to dlatego, że motywacja i możliwości spłacania kredytu w dużym stopniu zależą od sytuacji na rynku pracy oraz aktualnych stóp procentowych. Tymczasem negatywnie na wzrost gospodarczy w USA i bezrobocie mogą wpłynąć obecne działania Fedu, a i koszt obsługi długu pozostaje w tendencji wzrostowej. – To budzi wśród inwestorów niepokój, czy wspomniane działania nie doprowadzą do sytuacji podobnej do tej poprzedzającej kryzys finansowy sprzed półtorej dekady – zauważa Cesarz.

RYNKI/ŚWIAT

2. Zwyżki przy słabnących zyskach nie muszą niepokoić

Adam Zajler, analityk BM Banku Millennium

Na dużo bardziej uspokajający z punktu widzenia inwestorów sygnał wskazuje jednak Adam Zajler z BM Banku Millennium. Rynkiem akcji w krótkim terminie rządzą emocje, które potrafią przesunąć indeksy giełdowe o kilkanaście procent bez wyraźnego powodu fundamentalnego. Ostatecznym wyznacznikiem zasadności takich ruchów są jednak zyski firm, a dokładnie to, czy one rosną, czy spadają.

– Warto zatem zestawić wykresy wskaźnika S&P 500 oraz indeksu zysków amerykańskich spółek, jak chociażby ten wyliczany przez Fed – zauważa specjalista. Przez większą część historii oba indeksy poruszały się w wyraźnej korelacji, która została zaburzona dopiero w 2022 r., głównie na skutek agresji Rosji i wzrostu protekcjonizmu gospodarek. Jeżeli jednak spojrzeć z dystansu na wysokość zysków za drugi kwartał 2023 r., to jest on niemal taki sam jak w takim samym okresie 2021 r. Bardzo podobne są też wartości samego indeksu S&P 500 na koniec tych kwartałów. – Jednak w międzyczasie w 2022 r. zyski firm znacznie wzrosły przy jednoczesnym dynamicznym spadku indeksu, by od czwartego kwartału sytuacja się odwróciła, czyli indeks zaczął rosnąć przy słabnących zyskach – wskazuje Zajler.

Jego zdaniem to dobitnie pokazuje, że na giełdzie nowojorskiej nie może być mowy o przereagowaniu, a raczej o powrocie do równowagi. Podstawowym pytaniem jest zatem, czy wrześniowe zniżki są początkiem bessy, czy tylko wahnięciem rynku. – Wiarygodną odpowiedź dadzą na nie wyniki spółek, które poznamy za trzy tygodnie, przy czym szereg wskaźników makroekonomicznych gospodarki USA wskazuje, że wyniki te powinny być lepsze niż za miniony kwartał – puentuje Zajler.

RYNKI/ŚWIAT

3. Przeszkoda dla gospodarki, ale i okazja inwestycyjna

Adam Łukojć, kierownik ds. portfeli akcji, TFI Allianz

Na mniej optymistyczny – przynajmniej z punktu widzenia prognoz makroekonomicznych – sygnał wskazuje jednak Adam Łukojć z TFI Allianz, który zachęca do rozłożenia na czynniki pierwsze mocno ostatnio zwyżkujących nominalnych rentowności obligacji USA. Rentowność pięcioletnich amerykańskich obligacji skarbowych da się przedstawić jako sumę oczekiwań inflacyjnych (w tej roli dobrze się sprawdza cena pięcioletniego swapa inflacyjnego) oraz (mówiąc w uproszczeniu) realnej stopy procentowej w dolarze amerykańskim.

– Ta właśnie realna stopa osiągnęła niedawno poziom 2,29 proc. i oznaczało to najwyższy jej odczyt od czerwca 2007 r., jeśli tylko pominiemy krótki wyskok, do którego doszło podczas rynkowego załamania pod koniec 2008 r. – oblicza finansista.

Jego zdaniem tak wysoka realna stopa procentowa wróży amerykańskiej gospodarce źle. Oznacza bowiem, że kapitał jest dziś drogi nie tylko w kategoriach nominalnych, lecz także realnych – w tym ujęciu jest najdroższy od kilkunastu lat. Z drugiej strony wysoka realna stopa procentowa oznacza, że mamy do czynienia z bardzo dobrymi okazjami do inwestowania. W najbliższych latach inwestorzy – a przynajmniej ci działający na rynku amerykańskich obligacji skarbowych – powinni otrzymać wyjątkowo wysoką zapłatę za swój czas i kapitał – zapłatę znacznie przekraczającą oczekiwaną inflację.

– Takie spojrzenie na inflację i stopy procentowe jest uproszczone, ale pozwala próbować wyciągać wnioski, których nie można byłoby wyciągnąć z bieżących odczytów inflacji. Zamiast analizować przeszłe tendencje – bo przecież nawet najświeższe wskaźniki inflacji porównują ceny sprzed miesiąca z cenami sprzed ponad roku – warto skierować uwagę ku przyszłości – przekonuje Łukojć.

RYNKI/ŚWIAT

4. Krach na obligacjach to okazja? Niekoniecznie

Piotr Żółkiewicz, zarządzający funduszem, Zolkiewicz & Partners

Mniej konstruktywne podejście do obligacji ma jednak Piotr Żółkiewicz z funduszu Zolkiewicz & Partners, według którego obserwowany wśród zarządzających funduszami obligacyjnymi optymizm jest mocno na wyrost. Finansista, który już w poprzednich latach często ostrzegał, że prawdziwa bańka kształtuje się nie na rynku akcji, ale na rynku obligacji długoterminowych, poleca przyjrzeć się 100-letnim austriackim obligacjom skarbowym. – Nie ma wśród obligacji rządowych lepszego przykładu na to, jak głębokie mogą być straty, niż obligacje rządu w Wiedniu wyemitowane w 2020 r., a zapadające w 2120 r. Ich ekspozycja na ryzyko stopy procentowej jest tym większa, że są to obligacje zerokuponowe – przez te 100 lat nie płacą żadnych odsetek – tłumaczy zarządzający. Początkowi nabywcy mogli kupić je z upustem względem wartości nominalnej, płacąc sześćdziesiąt kilka euro zamiast 100 euro. Od listopada 2020 r. obligacje te przyniosły około 97-procentowe straty, ale warto sięgnąć po kalkulator i wgryźć się w tę sytuację głębiej. Jak oblicza Żółkiewicz, inwestorzy handlujący tymi obligacjami pod koniec 2020 r. po cenie 100 euro i wyższej dokonywali transakcji, która niezależnie od inflacji i sytuacji na świecie gwarantowała stratę kapitału przez kolejne 99 lat.

– Inwestorom nieobeznanym z siłą procentu składanego może wydawać się, że przecena obligacji rządowych o 97 proc. być może jest okazją. Jeśli jednak dobrze policzymy, to okazuje się, że niekoniecznie – dowodzi zarządzający.

Według niego zakup austriackich papierów po obecnych cenach daje średnioroczną rentowność do wykupu około 3,7 proc. Natomiast jeśli ktoś chciałby osiągnąć średnioroczny zysk nominalny (czyli przed uwzględnieniem inflacji) rzędu 6 proc., to cena obligacji musiałaby spaść do około 0,35 euro, a więc o kolejne blisko 90 proc.! – To pokazuje to, że praktycznie wszyscy inwestorzy, zarówno obejmujący takie obligacje na rynku wtórnym, jak i później nimi handlujący, to spekulanci liczący ma krótkoterminową zmianę ceny lub instytucje, które zarządzają nie swoim kapitałem, ale cudzym, i lekceważąco do tego podchodzą – twierdzi Żółkiewicz.

RYNKI/POLSKA

5. Są argumenty za wyższymi rentownościami

Sobiesław Kozłowski, szef działu analiz, Noble Securities

Ostrzeżenie dla obstawiających poprawę nastawienia do obligacji ma także Sobiesław Kozłowski z biura maklerskiego Noble Securities. Jak zauważa, w ciągu ostatniego miesiąca doszło do lekkiego wystromienia krzywej rentowności polskich obligacji, które dokonało się w warunkach spadku stopy procentowej o 100 pkt baz. – Wzrost nachylenia krzywej rentowności, dokonujący się dzięki wzrostowi rentowności na długim krańcu krzywej, sygnalizuje nasilanie się oczekiwań na średnio- i długoterminowo wyższe stopy procentowe, co sprzyja poprawie nastawienia do banków – analizuje finansista. Jego zdaniem wskazówek, że podwyższone rentowności papierów długoterminowych się utrzymają, jest więcej. W 2024 r. należy spodziewać się znaczącej podaży netto obligacji skarbowych, sięgającej 225 mld zł. Zwiększa się też nachylenie amerykańskiej krzywej rentowności, co każe oczekiwać wyższych rentowności w Polsce.

– Coraz bliższe wyjście krzywej rentowności w USA z inwersji jest czynnikiem ryzyka dla akcji – podkreśla Kozłowski.

POLITYKA GOSPODARCZA/POLSKA

6. Zniknie ważne źródło finansowania

Arkadiusz Balcerowski, ekonomista, mBank

Tymczasem przyczynom oczekiwanego w przyszłym roku zwiększenia podaży obligacji przyjrzał się Arkadiusz Balcerowski, ekonomista z mBanku. Jak przyznaje, tegoroczne potrzeby pożyczkowe brutto zostały już w zasadzie zrealizowane, ale niepokoić może, że zgodnie z nowelizacją ustawy budżetowej w ponad jednej trzeciej odpowiada za to saldo rachunku budżetowego. – W przyszłym roku Ministerstwo Finansów w ogóle nie zakłada korzystania z tego źródła pieniądza, a to przekłada się na konieczność większych emisji papierów skarbowych – tłumaczy specjalista.

Potrzeby pożyczkowe brutto w przyszłym roku mają sięgnąć 420 mld zł (netto ponad 225 mld zł). Oznacza to, że emisja netto na krajowy rynek hurtowy będzie ponad trzykrotnie wyższa niż w tym roku, co zdaniem Balcerowskiego może wywierać presję na utrzymywanie się podwyższonej premii za ryzyko kredytowe w Polsce.

MAKROEKONOMIA/POLSKA

7. Popyt na kredyty rośnie jak na drożdżach

Bartosz Turek, główny analityk, HRE Investments

Wykres popytu na kredyty, przedstawiony w formie indeksu o stałej podstawie, proponuje Bartosz Turek z HRE Investments. Jak wynika z danych BIK, popyt na kredyty jest blisko historycznego maksimum. We wrześniu złożono wnioski o kredyty hipoteczne opiewające na kwotę ponad 15 mld zł – dla porównania rok temu było to ledwie około 4,6 mld zł. – Popyt bardzo mocno wzrósł ze względu na dobrą sytuację na rynku pracy, ułatwienia w dostępie do kredytów, spadające oprocentowanie – wylicza analityk. Największa zasługa jest jednak rządowego programu „Bezpieczny kredyt 2 proc., który zgodnie z najnowszymi informacjami odpowiada już prawie za 7 mld zł tegorocznej akcji kredytowej. Jak przypomina Turek, to już na tę chwilę ponad dwa razy więcej, niż rząd planował na etapie tworzenia programu mieszkaniowego.

MAKROEKONOMIA/POLSKA

8. Tanie paliwa to iluzja

Dawid Czopek, zarządzający funduszem, Polaris FIZ

O ile świetna koniunktura na rynku kredytowym jest bezdyskusyjna, o tyle zdaniem Dawida Czopka z Polaris FIZ można mieć poważne wątpliwości, czy niskie ceny paliw na stacjach nie są zwykłą fatamorganą. Specjalista postanowił zabrać głos w dyskusji, jaka rozgorzała na temat tego, czy ceny paliw nie są celowo zaniżane przed wyborami, a jeśli tak, to jaki wpływ może to mieć na inflację. – W dużej mierze odpowiedź na to pytanie możemy znaleźć w publikowanych przez Komisję Europejską biuletynach, ukazujących ceny paliw w różnych krajach Unii – zwraca uwagę zarządzający.

Biuletyn, o którym mowa, ukazuje się co tydzień, ale żeby zobrazować to, jak w tej kwestii zmienia się miejsce Polski na tle innych krajów, najlepiej posłużyć się cenami z początku tego roku oraz najnowszymi danymi. W przypadku oleju napędowego w styczniu 2023 r. średnie ceny w Polsce były zbliżone do cen w krajach regionu i wynosiły około 1,6 euro za litr. – Teraz jednak w tych samych krajach ceny tego paliwa wzrosły do około 1,7 euro za litr, natomiast w Polsce spadły… do 1,31 euro/litr, co oznacza ceny o ponad 20 proc. niższe w porównaniu z regionem – konstatuje Czopek.

Czy to oznacza, że należy wkrótce spodziewać się podwyżki ceny diesla o około 1,6 zł na litrze (aż tyle przy bieżącym kursie euro wynosi sięgająca 0,35 euro różnica w cenach)? Zdaniem zarządzającego w dużej mierze zależeć to będzie od cen ropy, marż rafineryjnych i kursu złotego, ale z pewnością widać, że obecna sytuacja na stacjach benzynowych może nie utrzymać się w dłuższym okresie. – Na tę sytuację zwracał także ostatnio uwagę jeden z członków RPP, szczególnie w kontekście możliwego wzrostu inflacji – wskazuje Czopek.

RYNKI/ŚWIAT

9. Ataki Hamasu pachną ropą po 100 dolarów

Adrian Apanel, zarządzający portfelami w DM BOŚ

W tym kontekście niezbyt dobrze rokują wskazówki, zgodnie z którymi ropa w najbliższym czasie powinna znajdować się pod presją popytu. Jak zauważa Adrian Apanel z DM BOŚ, sobotni atak Hamasu na Izrael przełożył się na poniedziałkową ponad 4-proc. zwyżkę kursu ropy typu WTI. W środę cena za baryłkę była tylko o niespełna 10 proc. poniżej wrześniowego szczytu.

– Ważne dla rynku ropy będą w najbliższych dniach tempo i postępy izraelskiej kontrofensywy na siły Hamasu i potencjalnie Hezbollahu. W kolejnych dniach kluczowa będzie retoryka i potencjalne działania polityków zarówno z Izraela, jak i z USA w stosunku do Iranu. Izrael uważa, że atak na taką skalę nie odbyłby się bez koordynacji z Teheranem – zwraca uwagę zarządzający. Jak przypomina, eksport ropy dziewiątego na liście największych jej producentów Iranu był do tej pory objęty obostrzeniami. Amerykańskie sankcje były jednak mało konsekwentnie egzekwowane, co miało osłabiać Rosję w wojnie z Ukrainą. Wydobycie ropy w Iranie wzrosło w tym roku o ponad 500 tys. baryłek dziennie, jednak jeżeli dojdzie do zaostrzenia egzekwowania sankcji, to aktywność Iranu, wydobywającego obecnie 3 mln baryłek dziennie, zostanie ograniczona.

– W takim przypadku lukę zapełnić mogłoby w pewnym stopniu uwolnienie zapasów strategicznych przez USA albo – co mniej prawdopodobne – odejście od dobrowolnych ograniczeń wydobycia przez Arabię Saudyjską. Dlatego w kolejnych dniach i tygodniach oczekiwałbym dojścia cen WTI do pułapu 100 dol. za baryłkę – przewiduje Apanel.

MAKROEKONOMIA/ŚWIAT

10. Popyt na benzynę jeszcze wróci

Michał Stajniak, zastępca szefa działu analiz, XTB

Tymczasem tzw. implikowany popyt na benzynę, czyli de facto ilość benzyny dostarczonej na rynek, spadł w USA do wartości nienotowanych o tej porze roku od wielu lat. Jak zauważa Michał Stajniak z XTB, było to jednym z powodów mocnego cofnięcia cen na rynku, jednak być może wahnięcie popytu nie było aż tak istotne. – Jeśli uwzględnimy wszystkie produkty ropopochodne dostarczone na rynek (czyli implikowany popyt na wszystkie paliwa), to nadal mieści się on w zakresie wahań z ostatnich pięciu lat, choć nieco poniżej średniej – zauważa analityk.

Jego zdaniem to oznacza, że w najbliższym czasie istnieje duża szansa na odbudowę amerykańskiego popytu na benzynę, wspieranego ostatnią obniżką cen. Jeśli do tego dodać napięcia podażowe na świecie, również związane z konfliktem na Bliskim Wschodzie, to według Stajniaka w perspektywie końca tego roku można spodziewać się dalszej presji na zwyżki ceny ropy.

RYNKI/ŚWIAT

11. Pallad oddaje zyski z hossy

Wojciech Białek analityk, Oanda TMS Brokers

Zupełnie odmienne nastroje panują jednak na rynku palladu, który jeszcze kilka lat temu cieszył się spektakularną hossą. Jak zauważa Wojciech Białek z Oanda TMS Brokers, ceny kontraktów na pallad na giełdzie NYMEX spadają niemal nieprzerwanie od ustanowienia rekordu w marca ub.r., a w ostatnich dniach rynek pogłębiał pięcioletni dołek.

– Cena tych kontraktów jest coraz bliżej kluczowej strefy wsparcia wyznaczanej m.in. przez szczyt z 2001 r. oraz dolne ograniczenie kanału wzrostowego, w obrębie którego kurs utrzymuje się od 20 lat – wskazuje analityk.

RYNKI/ŚWIAT

12. Niezachwiane fundamenty kakaowej hossy

Wojciech Szymon Kowalski, ekonomista

Również stabilnej tendencji – tym razem wzrostowej – można szukać na rynku kakao. Jak zauważa Wojciech Szymon Kowalski, trwająca od jesieni 2022 r. tendencja wzrostowa przyniosła kilkudziesięcioprocentowe umocnienie, co sytuuje kakao wśród najlepiej zachowujących się surowców. Hossa jest pochodną czynników strukturalnych związanych z obawami o globalny niedobór kakao i w krótko-, i w długoterminowej perspektywie. – W połowie września ceny kontraktów futures w Nowym Jorku wyszły na 44-letni szczyt. Obserwowane od tego czasu pewne odreagowanie wydaje się naturalne, zwłaszcza że październik jest zwyczajowo tym miesiącem, w którym po zbiorach w odpowiadającej za dwie trzecie globalnej podaży kakao Afryce część graczy chętnie zamyka pozycje – komentuje ekonomista.

Jego zdaniem te ruchy, wykonywane m.in. przez fundusze hedgingowe, otwierają pole dla nowych inwestorów, co powoduje, że ziarno trafić może w jeszcze ,,silniejsze” ręce. Relacja bieżących zapasów kakao do wielkości zapotrzebowania związanego z przerobem ma koniec sezonu 2022/2023 może być najniższa od dziewięciu lat, a zdaniem Światowej Organizacji Kakao (ICCO) deficyt wyniesie 116 tys. ton. – Ten deficyt może się wkrótce jeszcze znacząco powiększyć, a to przede wszystkim za sprawą wywołującego susze w Afryce Zachodniej układu El Nino. Byłby to więc kolejny, obok rozprzestrzeniania się epidemii czarnego strąka (plantacje Wybrzeża Kości Słoniowej), czynnik pogłębiający ów niedobór i zachęcający do akumulacji zapasów – zauważa Kowalski.