Systematycznie ubywa firm państwowych w indeksie WIGdiv

Po ostatniej rewizji i wykluczeniu KGHM, PGNiG i Energi z indeksu spółek regularnie wypłacających dywidendy notowane są w nim już tylko cztery firmy z dominującym udziałem Skarbu Państwa. Ale wpadki zdarzają się też tym prywatnym.

Foto: GG Parkiet

Gospodarka pędzi i koniunktura sprzyja zwiększaniu zysków. Widać to w wynikach firm z WIG20, które w 2017 r. zanotowały łącznie około 34 mld zł zysku netto – to kwota największa od 2011 r. Średnim firmom wiodło się nieco gorzej, choć wciąż nieźle, ale problemy z utrzymaniem rentowności miały mniejsze. Mogłoby się wydawać, że w tak dobrym otoczeniu makroekonomicznym będzie przybywać spółek z GPW zaliczanych do WIGdiv, zrzeszającego podmioty regularnie dzielące się zyskiem. Tymczasem doszło do paru spektakularnych, nadzwyczajnych „degradacji", dotyczących głównie państwowych spółek.

Rygorystyczne warunki

Foto: GG Parkiet

Na początek warto wyjaśnić, czym dokładnie jest indeks WIGdiv, obliczany od 31 grudnia 2010 r. W jego skład mogą trafić tylko spółki z indeksów WIG20, mWIG40 i SWIG80, które w ostatnich pięciu latach regularnie wypłacały dywidendę (w przypadku niedawnych debiutantów liczy się także czas sprzed wejścia na giełdę). Taki zaostrzony warunek wprowadzono decyzją z grudnia 2016 r., wcześniej kryteria były łagodniejsze: do indeksu zaliczano firmy, które w ostatnich pięciu latach przynajmniej trzy razy wypłaciły dywidendę.

Oceny kryterium podziału zysku dokonuje się raz w roku według stanu na koniec listopada, a nowy skład indeksu obowiązuje po zakończeniu sesji w trzeci piątek grudnia w ramach rewizji rocznej. Poza tym przeprowadzane są też korekty kwartalne tego indeksu, które odbywają się po zakończeniu sesji w trzeci piątek marca, czerwca i września. Jednak wtedy sam skład nie ulega zmianie, lecz jedynie dokonywane są w razie potrzeby zmiany pakietów poszczególnych uczestników. Służy to dostosowaniu liczby akcji w indeksie do aktualnego stanu liczby akcji w wolnym obrocie każdego z uczestników indeksu.

Jednak czasami dokonywane są zmiany nadzwyczajne, skutkujące usunięciem spółki z indeksu. Robi się to, gdy walne zgromadzenie danej spółki podejmie decyzję o niewypłacaniu dywidendy w bieżącym roku. Taka korekta nadzwyczajna dokonywana jest niezwłocznie i niedawno mieliśmy parę takich przypadków. W lipcu z indeksu wyrzucono trzy państwowe spółki, które w tym roku nie wypłacą dywidendy (KGHM, PGNiG i Energę), a w czerwcu wykreślono z indeksu Forte i Newag.

Maksymalnie w WIGdiv może być 140 spółek. Obecnie jest ich 35 i niestety w ostatnich latach liczba ta maleje, ale jeszcze w czerwcu indeks liczył 40 firm, w połowie grudnia 2017 r. były w nim 42 spółki, a rok wcześniej – 37. Przed 2016 r., zanim zmieniła się metodologia, indeks składał się maksymalnie z 30 firm. Spadek w ciągu ostatniego roku liczby emitentów w WIGdiv wynika nie tylko z zaprzestania przez firmy wypłat dywidendy (tak jak przy wspomnianej piątce), ale też z powodu delistingu spółek (kolejna bolączka GPW); w tym przypadku chodzi o Robyg i Synthos (które hojnie dzieliły się zyskami z akcjonariuszami).

Państwowy exodus

Wypaść z WIGdiv łatwo – wystarczy raz nie wypłacić dywidendy, mimo podziału zysku w większości z ostatnich lat. Wrócić znacznie trudniej: najpierw spółka musi odbudować „historię dywidendową", czyli dzielić się zyskiem co rok przez pięć lat (musi także pozostać w którymś z trzech głównych indeksów).

Relegowane z WIGdiv były często spółki, w których głównym akcjonariuszem jest Skarb Państwa. Nie ma już wśród nich żadnej z czterech państwowych firm energetycznych. Kiedyś były wszystkie, czyli PGE, Energa, Enea i Tauron. To paradoksalna sytuacja, bo państwo wprowadzając na GPW te spółki i promując je w ramach akcjonariatu obywatelskiego, przedstawiało je jako dywidendowe, stabilne firmy. Z indeksu wypadła także Bogdanka, która wcześniej dawała atrakcyjne stopy dywidendy, ale od przejęcia w 2015 r. przez Eneę nie wypłaciła zysku w 2016 r. (powróciła w tym roku z niewielką wypłatą). Obecnie tylko cztery z 21 państwowych firm notowanych w WIG20, mWIG40 i sWIG80 zaliczane są do indeksu WIGdiv. To Pekao, PZU, Orlen i GPW.

– Jedną z wielu wad spółek państwowych jest brak jasnej długoterminowej strategii działania wynikający z ciągłych zmian władz w firmach. Dotyczy to też kwestii dywidendowych. Można przewrotnie powiedzieć, że spółki państwowe teraz stały się bardziej wiarygodne i przewidywalne pod względem dywidendowym: nie chcą wypłacić nic, tłumacząc to koniecznością dużych inwestycji, rzekomo potrzebnych, albo proponują jak najmniej, tuż powyżej granicy rozczarowania inwestorów. Choć w PZU czy PKO BP wypłacić dywidendę jednak „wypada", więc propozycje są bardziej hojne – mówi Marcin Materna, dyrektor działu analiz Millennium DM.

– Ostatnie lata na rynku kapitałowym były wymagające dla inwestorów, w tym tych preferujących spółki dywidendowe. Mając na uwadze, że nie mamy do czynienia z końcem świata, jaki znamy, lecz tylko z sytuacją, że będzie tak samo, ale inaczej, biorę pod uwagę scenariusz, że skrajny pesymizm w stosunku do państwowych spółek, które utraciły status dywidendowych, może być specyficzną okazją inwestycyjną, jak np. banki wracające do tradycji wypłaty dywidendy. Niemniej aktualnie bliższa mi jest holistyczna analiza poszczególnych spółek i wybór wzrostowych podmiotów – ocenia Sobiesław Kozłowski, analityk Raiffeisen Brokers.

Jednak dywidendowe wpadki to nie tylko domena państwowych spółek. Klasycznym przykładem jest Orange Polska, przez lata będąca typową firmą dywidendową, przeznaczającą zdecydowaną większość zysku do podziału. W ostatnich latach jednak wskaźnik wypłaty mocno spadał, aż przyszedł rok 2017 i pierwszy od kilkunastu lat brak wypłaty.

Doceniane dywidendy

W tym roku łącznie dywidendy na GPW wypłaci około 160 firm, czyli znacznie więcej, niż znajduje się w WIGdiv, gromadzącym te najbardziej płynne i regularnie dzielące się zyskiem. Na ile przynależność do tego indeksu jest pomocna? – Raczej nie ma dużego znaczenia dla spółki. To bardziej informacja od GPW, jak zachowują się tego typu podmioty – podobnie nie ma znaczenia przynależność bądź nie do indeksu branżowego – mówi Materna. Zaznacza jednak, że WIGdiv ma pewną wartość informacyjną, bo rozróżnia spółki tzw. wartościowe i wzrostowe. Choć w składzie znajdują się także te typowo wzrostowe, jak LPP i CCC, których dywidenda ma symboliczny udział w stopie zwrotu w ostatnich latach. – Spółka płacąca dywidendę ma pewną wartość w stosunku do pozostałych – zaznacza. Inwestorzy najwyraźniej to doceniają, bo średni wskaźnik C/Z i C/WK dla WIGdiv jest wyższy niż dla WIG (na 2019 r. wynoszą odpowiednio 12,2 i 1,60 oraz 10,8 i 1,12).

Kozłowski zauważa, że pięć spółek z WIG20 na 35 w WIGdiv waży 65 proc. i powoduje, że indeks dywidendowy zachowuje się niemal tak samo jak WIG20TR, uwzględniający także dywidendy. – Otoczenie regulacyjne wymusiło w ostatnich latach ograniczenie wypłat zysków do dwóch banków, a planowane inwestycje wpłynęły na utratę statusu dywidendowych przez postrzegane jako dywidendowe pewniaki spółki energetyczne. Być może kryteria selekcji do WIGdiv są zbyt rygorystyczne, ale zachowanie byłych spółek dywidendowych obrazuje tzw. pułapkę wartości, której klasycznym przykładem jest jeden z telekomów – dodaje Kozłowski (chodzi o Orange Polska).