Kilkunastoprocentowe spadki

Tegoroczne wyniki największych spółek z sektora będą znacznie gorsze niż za 2015 r.

Przeprowadzona przez nas wśród biur maklerskich ankieta wskazuje, że Polska Grupa Energetyczna, Energa oraz Tauron muszą się liczyć z obniżeniem zysku EBITDA (zysk operacyjny powiększony o amortyzację) odpowiednio o 17 proc., ponad 10 proc. oraz niemal 9 proc. Tylko Enea będzie 4 proc. na plusie, jeśli chodzi o wynik EBITDA rok do roku.

Jeszcze gorzej może być na poziomie czystego zarobku. Patrząc na prognozy analityków, widać nawet kilkudziesięcioprocentowe spadki zysku netto wobec oczyszczonych ze zdarzeń jednorazowych wyników ubiegłorocznych. Te raportowane tylko w Enerdze nie były obciążone odpisami. W rezultacie gdańska spółka jako jedyna zakończyła 2015 r. na plusie. Najmocniej „zanurkowała" PGE po odpisie na prawie 9 mld zł.

Wszystkie segmenty wypadną gorzej

Zła passa największej spółki przeciągnie się na ten rok. – PGE może zanotować największy spadek EBITDA z powodu erozji cen energii, co niekorzystnie wpłynie na wyniki kluczowego segmentu wytwarzania – tłumaczy Paweł Puchalski, szef działu analiz giełdowych DM BZ WBK. Na 2016 r. prognozuje kilkunastozłotowy spadek cen, do poziomu poniżej 160 zł/MWh.

Najlepiej poradzi sobie Enea. Bo z dodatkowych 600 mln zł zysku EBITDA płynącego z konsolidowanej Bogdanki zasypie dziurę, która powstanie ze względu na niekorzystne trendy.

Zaraz za poznańską spółką plasować się będą Energa i Tauron, które posiadają stosunkowo duży udział dystrybucji w wynikach. – Mimo że ten segment znajdzie się pod większą presją niż w 2015 r., to nadal będzie nieźle sobie radził – uważa Puchalski. Ale nie spodziewa się pozytywnych informacji. Jak szacuje, wyniki spadną o kilkanaście procent rok do roku.

– Każda linia biznesowa będzie radzić sobie gorzej. Wszystkie spółki będą też pod wpływem tych samych negatywnych rynkowych trendów – twierdzi Tomasz Krukowski DM Deutsche Banku. – Rezultaty wytwarzania konwencjonalnego będą spadać ze względu na niższe ceny prądu, dystrybucja z powodu obniżonego zwrotu z zainwestowanego kapitału, a segment odnawialnych źródeł energii (OZE) będzie pod presją z uwagi na zmiany legislacyjne (m.in. projekt ustawy odległościowej dla wiatraków i nowelizację ustawy o OZE), a także niższe ceny zielonych certyfikatów – wylicza Krukowski.

On też prognozuje o kilkanaście procent niższy czysty zarobek w przypadku każdej z czterech dużych spółek sektora.

Nie wszyscy jednak widzą energetykę w jednolitych barwach. Przykładowo Kamil Kliszcz, dyrektor departamentu analiz w DM mBanku, choć zgadza się z opiniami, że w PGE pogorszą się wyniki, to już łaskawszym okiem patrzy na Tauron. Uważa, że katowicki koncern może pozytywnie zaskoczyć wynikami. – Jest to pochodna zarządzania portfelem sprzedaży energii (kontraktowania, gdy ceny są wysokie) i wykorzystywania operacyjnej rezerwy mocy (kiedy ceny spadają) – tłumaczy Kliszcz.

Tauron jako spółka ze stosunkowo najstarszymi elektrowniami w Polsce jest największym beneficjentem tego mechanizmu wsparcia. Co więcej, jego budżet zwiększył się w 2016 r. o 100 mln zł, do 500 mln zł.

Kto może zaskoczyć?

Zdaniem Roberta Maja z Haitong Banku negatywne czynniki rynkowe firmy mogą zrekompensować w tym roku oszczędnościami.

– Tu największy potencjał ma mocno zadłużony Tauron, który uruchamia program optymalizacyjny na 1,3 mld zł, a także Enea zaskakująca w poprzednich latach znacznie wyższym cięciem kosztów, niż obiecywała – wskazuje analityk. Ale o ile nad pierwszą ze spółek nie ciążą już ryzyka związane z koniecznością ratowania górnictwa, to poznański koncern ma wziąć udział w ratowaniu Katowickiego Holdingu Węglowego. – Dlatego tam dyscyplina kosztów powinna być szczególnie ostra – mówi Maj.

– Programy oszczędnościowe co najwyżej kompensują niekorzystny wpływ rynkowych trendów – oponuje Krukowski. – To jest dziś konieczność, by spółki utrzymały konkurencyjność, a nie w długim okresie poprawiły rentowność – dodaje analityk DM DB.

W jego ocenie pozytywnym zaskoczeniem w przypadku tej branży mogłyby się okazać konkretyzacja zapowiedzi dotyczących wprowadzenia rynku mocy, czyli wsparcia dla elektrowni konwencjonalnych. Na razie nic jednak nie wiadomo o wartości i konstrukcji mechanizmów.

Ryzyka i niepewności

Duża rozbieżność opinii analityków wynika z nadal wielu niewiadomych co do planów inwestycyjnych spółek aktualizujących strategie.

Kliszcz zwraca uwagę, że na razie tylko w Tauronie zmaterializowały się wszystkie ryzyka po przejęciu kopalni Brzeszcze w ub.r. – Pozytywnym zaskoczeniem byłoby zmniejszenie przez spółkę budżetu inwestycyjnego, np. przez zawieszenie projektu w Łagiszy oraz wprowadzenie rynku mocy – zaznacza analityk DM mBanku.

– W przypadku PGE pozostają niepewność co do wpływu spółki na restrukturyzację w PGG oraz ewentualnego przejęcia aktywów EDF. Dla Energi ryzykiem jest sam udział w PGG oraz rozpoczęcie inwestycji w Ostrołęce, dla Enei zaś – szukanie rynków zbytu dla węgla z Bogdanki po przejęciu KHW – dodaje Kliszcz.

Zagrożeniem może się też okazać niekorzystna legislacja. Zdaniem Puchalskiego wspomniana ustawa odległościowa dla wiatraktów zaszkodzi najlepiej radzącej sobie pod względem operacyjnym Polenergii. Ale jeśli wejdzie w życie w pierwotnym kształcie, to ucierpią wszystkie (także państwowe) spółki posiadające wiatraki lub projekty farm. Z szacunków Polskiego Komitetu Energii Elektrycznej wynika, że dla PGE, Taurona, Enei oraz Energi będzie to oznaczało wzrost kosztów operacyjnych łącznie o 370 mln zł rocznie i odpisy wartości farm i projektów wiatrowych w wysokości 2 mld zł.

Energa dała przykład, robiąc odpis na ponad 304 mln zł już w I kwartale. Ale wskazała nie regulacje, tylko niskie ceny energii i zielonych certyfikatów. Za nią pójdą też inne spółki. – Potencjalna skala odpisów w Enerdze może sięgnąć ponad 800 mln zł. Tyle warte są jej aktywa wiatrowe po odpisach. W przypadku PGE to może być ponad 500 mln zł – wskazuje Maj. Spodziewa się ich w II kwartale.

Zdaniem analityków mniejsza będzie skłonność firm do dalszego spisywania na straty elektrowni węglowych. Zwłaszcza że spółki dostały obietnicę wprowadzenia rynku mocy.

Topniejące dywidendy

Główną troską inwestorów pozostaje wysokość wypłacanych dywidend. Na razie tylko nowy zarząd PGE potwierdził na spotkaniu z analitykami, że będzie trzymał się swojej polityki w zakresie dzielenia zysku. Mówi ona o przeznaczaniu na nagrodę 40–50 proc. skorygowanego zysku netto. Część rynku spodziewa się górnego poziomu widełek.

– Pozostałe trzy spółki są jedną wielką niewiadomą, jeśli chodzi o wypłaty ze względu na słaby bilans (Tauron), odmrażane plany inwestycyjne (Ostrołęka w przypadku Energi) lub te związane z ratowaniem górnictwa (udział Enei w KHW) – wskazuje Puchalski.

Większość analityków nie wierzy w scenariusz całkowitego zaniechania wypłat. Ale dywidendy będą topnieć wraz ze zmniejszającymi się zyskami sektora. – Z tego względu energetyka przestała być dobrą branżą do inwestowania – stwierdza Krukowski.

[email protected]