Czekając na polskiego Johna Paulsona

Inaczej niż w Ameryce, wśród najbogatszych Polaków na razie nie ma przedstawicieli branży zarządzania aktywami. Czy to tylko kwestia młodego wieku naszego rynku kapitałowego?

George Soros, Ray Dalio, Steve Cohen, David Tepper, John Paulson, Abigail i Edward Johnson, Ken Griffin, Bruce Kovner, Leon Black, bracia Ziff – więcej niż co dziesiąty najbogatszy Amerykanin dorobił się fortuny na zarządzaniu pieniędzmi. Na polskiej liście najzamożniejszych przedstawicieli tej branży na razie brak. Czy wszystko tłumaczy różnica w wielkości i historii obydwu rynków kapitałowych?

– W Polsce pierwsze niezależne towarzystwa funduszy inwestycyjnych zaczęły powstawać 10 lat temu, oni gromadzą majątek od pokoleń. Proszę nam dać jeszcze dwie dekady – mówi Sebastian Buczek, prezes i największy akcjonariusz Quercus TFI.

Na własny rachunek Buczek pracuje od 2008 roku – Quercus zarządza aktywami o wartości miliarda dolarów i jest pod tym względem drugą co do wielkości niezależną od dużych instytucji finansowych firmą na naszym rynku. Buczek działa w obszarze klasycznych inwestycji, gdzie wynik inwestycyjny w dużym stopniu determinowany jest koniunkturą panującą na danym rynku. A tym samym faluje także wartość znajdujących się pod zarządem aktywów i wycena majątku właściciela TFI.

Być jak John Paulson

W gronie 11 najbogatszych Amerykanów, dla których źródłem majątku jest zarządzanie pieniędzmi, jedynie Abigail i Edward Johnson oraz Charles Johnson zajmują się klasycznymi inwestycjami. Abigail Johnson, wyceniana przez amerykański miesięcznik „Forbes" na 15 mld dolarów, dwa lata temu przejęła od swojego ojca, Edwarda Johnsona III, funkcję prezesa Fidelity Investments. Założona przez jej dziadka w 1946 roku firma zarządza funduszami inwestycyjnymi o łącznych aktywach w wysokości 2 bln dolarów. Charles Johnson w ciągu 56 lat rządów w rodzinnym Franklin Resources (fundusze Franklin Templeton) przemnożył aktywa w zarządzaniu firmy sześć tysięcy razy, z 2,5 mln dolarów w 1957 roku do ponad 800 mld dolarów w 2013 roku. To potwierdza tezę Sebastiana Buczka, że na dorobienie się majątku w tej branży – tak jak w większości innych – potrzeba konsekwentnego działania przez dziesiątki lat.

Ale pozostali najbogatsi amerykańscy specjaliści od zarządzania pieniędzmi są właścicielami funduszy typu hedge, gdzie kariery przebiegają nieco szybciej. Tak jak najmłodszego w tym gronie 48-letniego Kena Griffina, który do swojego pierwszego, założonego w 1986 roku funduszu włożył 265 tys. dolarów zebrane od rodziny i przyjaciół. Kiedy cztery lata później zakładał Citadel, miał już prawie 5 mln dolarów, a po kolejnych ośmiu przekroczył granicę miliarda dolarów. W zeszłym roku pod zarządem firmy znajdowały się aktywa o wartości 25 mld dolarów.

– W Polsce taka kariera jest właściwie nie do powtórzenia. Założenie funduszu z kilkuset tysiącami złotych zebranymi od znajomych, żeby pokazać jakiś udokumentowany wynik i później sięgnąć po większe pieniądze, uniemożliwiają regulacje – mówi Grzegorz Zalewski, ekspert DM BOŚ.

Inną drogą niż Ken Griffin do fortuny podążał John Paulson. Przed założeniem pierwszego funduszu w 1994 roku pracował w banku inwestycyjnym Bear Stearns jako specjalista od fuzji i przejęć. I to właśnie na inwestycjach w spółki przejmowane lub przejmujące inne podmioty Paulson pomnożył posiadany kapitał 150-krotnie w ciągu dekady, dochodząc do 300 mln dolarów aktywów w 2003 roku. W jednym tylko 2007 roku zarobił 4 mld dolarów, stawiając na załamanie na rynku nieruchomości w USA (dał się przekonać do tego pomysłu jednemu ze swoich analityków), a w 2010 roku pobił ten rekord o miliard – dzięki inwestycji w złoto. W szczycie potęgi, na początku 2011 roku, zarządzał kwotą 38 mld dolarów, która w ciągu czterech lat, po serii nieudanych posunięć, zmalała do 18 mld dolarów. Paulson wierzył m.in., że drukowanie pieniędzy przez banki centralne doprowadzi do inflacji, a uncja złota kosztować będzie 4 tys. dolarów.

Być może jego gwiazda już się wypaliła, bo także dziś częściej przeczytać można o ponoszonych przez jego flagowy fundusz Paulson Adventage stratach – na przykład na skutek odwołania wartej 160 mld dolarów fuzji amerykańskiego Pfizera z irlandzkim Allerganem – niż sukcesach. Być może do tak spektakularnych sukcesów trzeba zbiegu wielu okoliczności, który nie zdarza się często. A do tego trzeba mieć szczęście, żeby znaleźć się nie tylko po właściwej stronie rynku, ale także we właściwym momencie.

Polskie gwiazdy zgasły

Tak jak Konrad Łapiński, który karierę zarządzającego zaczął w 2002 roku, na samym początku hossy zakończonej dopiero pięć lat później. W pierwszym roku pracy ze wszystkimi trzema powierzonymi mu funduszami osiągnął najlepsze wyniki w poszczególnych kategoriach, w kolejnych latach również najczęściej plasował się w czołówce zarządzających. Dzięki temu mógł otworzyć własny fundusz, z oryginalną i ryzykowną strategią, nakierowaną na osiąganie ponadprzeciętnych stóp zwrotu. Znów był we właściwym miejscu i właściwym czasie – w 2008 roku dołożył Optopolowi brakujące pieniądze na budowę fabryki, a inwestycja zwróciła się 20-krotnie. Kiedy produkującą sprzęt diagnostyczny dla okulistyki firmę w 2009 roku przejął japoński Canon, związani z firmą ludzie trafili do funduszu Łapińskiego. Total FIZ skoncentrował się na spółkach medycznych, w portfelu miał jedynie kilka inwestycji. W ciągu czterech lat Łapiński zarobił 130 proc., aktywa funduszu na koniec 2012 roku skoczyły do 0,4 mld złotych.

– Koncentracja na kilku inwestycjach w stylu private equity była błędem. Chodzi o ograniczoną płynność i o sposób zarządzania tego typu portfelem. Trzeba być wymagającym, twardym nadzorcą. Nie mam odpowiednich cech charakteru, żeby wcielić się w taką rolę – przyznaje dziś Łapiński.

W Cormayu założyciele firmy wydali Łapińskiemu wojnę, a sama spółka znalazła się na granicy bankructwa. Lubliński Bio-Med miał uruchomić w Polsce frakcjonowanie osocza krwi, ale nie podołał zadaniu organizacyjnie i dziś toczy postępowanie układowe z wierzycielami. To były dwie sztandarowe inwestycje Total FIZ, wycena certyfikatu spadła o 44 proc. w ciągu trzech lat. Inwestorzy wypłacili z funduszu 100 mln złotych, na początku 2016 roku wartość aktywów obniżyła się do 140 mln złotych.

– Ta sytuacja nauczyła mnie pokory, ale nie postrzegam tego jako klęski mojego funduszu. Mam w nim ulokowane ponad 90 proc. moich oszczędności. Ich zalążkiem było 2 tys. dolarów, które w 1993 roku przywiozłem z wakacyjnej pracy w USA i zainwestowałem na GPW – mówi Łapiński.

Menedżerowie Total FIZ zwrócili do funduszu 4,5 mln złotych, które trzymali jako success fee za dobre wyniki z lat 2011–2012. Fundusz skorygował strategię na dostosowaną do predyspozycji Łapińskiego – jej podstawą są trwające kilka miesięcy, kilka kwartałów inwestycje w płynne spółki, oparte na identyfikacji trendów przez zarządzającego. Z dwóch emisji certyfikatów udało się pozyskać 12 mln złotych, ale budowanie pozycji skutecznego zarządzającego Łapiński zaczyna dziś właściwie od nowa.

Dostarczanie inwestorom regularnie dodatnich stóp zwrotu według autorskich strategii inwestycyjnych to zadanie, z którym krajowi zarządzający radzą sobie dość przeciętnie. Większość działających na rynku funduszy deklarujących zyski bez względu na koniunkturę nie jest w stanie wywiązać się ze składanych deklaracji. Nawet jeśli składają je zarządzający z wieloletnim doświadczeniem, w przeszłości osiągający ponadprzeciętne wyniki. Tacy jak Robert Nejman, który wypromował się jeszcze pod koniec lat 90., zarządzając funduszami DWS. Swój autorski fundusz Nejman zamknął w zeszłym roku – z wynikiem minus trzech procent w ciągu sześciu lat. Spektakularną klęskę ze swoim flagowym funduszem poniosła Opera TFI, pierwsze na rynku niezależne TFI.

W Polsce trudno o fundusz absolutnej stopy zwrotu z prawdziwego zdarzenia, gdyż obecne u nas rozwiązania trudno porównywać chociażby z funduszami hedgingowymi z rynków rozwiniętych. W przypadku większości rodzimych produktów tego typu deklarowane jest co prawda nastawienie na osiąganie dodatnich stóp zwrotu bez względu na warunki rynkowe, jednak ich polityka inwestycyjna ma często charakter aktywnej alokacji, tylko z niewielkim udziałem instrumentów opartych na inżynierii finansowej – mówi Paweł Gruber, analityk firmy Analizy Online.

A do tego, żeby zrobić karierę w stylu Griffina czy Paulsona, potrzeba zakładane dodatnie stopy zwrotu kilkukrotnie przemnożyć, stosując wysoką dźwignię finansową. Czyli podjąć ponadstandardowe ryzyko.

Bez ryzykownych strategii

– Polska branża zarządzania aktywami nie jest innowacyjna. Nauka, jaką zarządzający odbierają w instytucjach finansowych, jest prosta – rób tak samo jak wszyscy, staraj się być co najwyżej trochę lepszy, ale nie podejmuj nadmiernego ryzyka. W Polsce żyje się z aktywów, niekoniecznie z wyników – mówi Grzegorz Zalewski.

Jedyną podjętą na polskim rynku w ostatnich latach inicjatywą rodem ze świata inwestycji alternatywnych był fundusz Eurogeddon stworzony w 2012 roku przez Krzysztofa Rybińskiego, byłego wiceprezesa NBP. Miał zbić fortunę na rozpadzie strefy euro, ale w ciągu roku od uruchomienia stracił 30 proc. wartości. Przy czym ze względu na swoją konstrukcję i pasywny sposób zarządzania był w istocie zakładem bukmacherskim, który miał niewielkie szanse powodzenia. Choć z pewnością wielokrotnie wyższe niż 5000 do 1, jak osiem miesięcy temu oceniano szanse na zdobycie mistrzostwa Anglii w piłce nożnej przez drużynę Leicester.

Według Piotra Osieckiego, głównego akcjonariusza Altus TFI, które zarządza aktywami przekraczającymi 2 mld dolarów, na polskim rynku profil klientów jest zupełnie inny niż w Stanach Zjednoczonych i na fundusze stosujące alternatywne strategie nie ma popytu.

– Nasza strategia działania jest zupełnie inna. Opiera się na systematyczności i powtarzalności wyników. Nie planujemy próbować swoich sił w strategiach typu hedge. Uważam też, że skuteczne posługiwanie się instrumentami finansowymi dostępnymi na rynku amerykańskim, które potencjalnie mogą przynieść ponadprzeciętne zyski, jest z poziomu Polski bardzo trudne – mówi Osiecki.

Altus wyceniany jest na giełdzie na 800 mln złotych. Jeśli w dobrze funkcjonującym mechanizmie nic nie zazgrzyta – flagowy fundusz towarzystwa, Altus Absolutnej Stopy Zwrotu Rynku Polskiego, przez ponad sześć lat zarobił dla inwestorów 130 proc., nie notując po drodze praktycznie żadnych obsunięć kapitału – to Osiecki, który posiada 40 proc. akcji Altusa, w najbliższych latach znajdzie się wśród 100 najbogatszych Polaków.

– Zebranie miliarda dolarów na rynku amerykańskim to dla dobrego zarządzającego żaden problem. A zebranie miliarda złotych w Polsce, żeby stworzyć porządny fundusz i spróbować wdrożyć jakieś ryzykowne strategie, jest niemożliwe, także dla mnie – mówi Sebastian Buczek.

Wygląda na to, że na polskiego Johna Paulsona jeszcze przyjdzie nam poczekać.

[email protected]