Energetyka szuka dna i katalizatora zwyżek

CEZ, Energa i Polenergia to dziś dobre wybory inwestycyjne w tym sektorze – wskazują analitycy i zarządzający funduszami.

Z miesiąca na miesiąc topnieje liczba pozytywnych rekomendacji dla największych spółek energetycznych w Polsce. W listopadzie ich odsetek sięgał zaledwie 16,7 proc., podczas gdy w czerwcu był on dwukrotnie wyższy.

Po Nowym Roku dobrych zaleceń inwestorskich może jeszcze ubyć. Do aktualizacji rekomendacji w najbliższym czasie szykują bowiem co najmniej trzy biura maklerskie.

Wysyp negatywnych (38,9 proc.) i neutralnych (44 proc.) rekomendacji w listopadzie jest zaskoczeniem. Wiszące od miesięcy nad tym sektorem elementy ryzyka politycznego po kolei się ziszczają – dołując notowania i obniżając wyceny w zaleceniach dla kupujących.

W efekcie kurs Energi spadł w ciągu roku o 22,7 proc. (w czwartek na zamknięciu za jedną akcję płacono 8,92 zł), kapitalizacja PGE zmniejszyła się o 17,7 proc. (9,7 zł), a Enei o 11 proc. (9,55 zł). Z kolei Tauron zaczął odrabiać straty – w rok zyskał 5,49 proc. (2,69 zł).

Spółki z potencjałem

Tak niskie notowania powinny zachęcać inwestorów. Zwłaszcza że na początku grudnia wraz z całym rynkiem energetyka zyskiwała.

Jarosław Niedzielewski, dyrektor zarządzający Investors TFI, tłumaczy tę odwilż zmianą nastawienia do naszego rynku inwestorów zagranicznych. Ci po modyfikacji oceny ratingowej przez agencję S&P Global Ratings zaczęli kupować papiery największych i najbardziej płynnych spółek z WIG20. – Na tych indeksowych transakcjach najbardziej skorzystały banki, PZU i PKN Orlen, ale co nieco skapnęło też mocno niedoważonym ostatnio sektorom, w tym energetyce – zauważa Niedzielewski.

Intencjonalnego wkładania do portfeli akcji spółek energetycznych w większości przypadków analitycy jednak nie zalecają. Wyjątkiem są kontrolowany przez rząd w Pradze CEZ, a także Energa. Analitycy DM BZ WBK nagrodzili gdański koncern zaleceniem „kupuj" i wyższą o 1 zł ceną docelową (teraz 10,2 zł). Sugerują zajęcie długiej pozycji na akcjach Energi ze względu na jej relatywnie niską na tle innych spółek sektora wycenę i najmniejszą ekspozycję na segment wytwarzania. Trzeba jednak zauważyć, że realizacja inwestycji w elektrowni w Ostrołęce znacząco tę przewagę gdańskiego koncernu zniweluje.

Z kolei DM mBank zmienił wcześniejsze „kupuj" na „akumuluj" dla Energi oraz Tauronu. Nadal jednak obie spółki wskazuje wśród faworytów inwestycyjnych, jeśli chodzi o polską energetykę. Zmiana rekomendacji wynika zaś z ostatnich zwyżek ich kursów giełdowych. Analitycy mBanku nadal zalecają kupowanie akcji czeskiego giganta. Nowe ceny docelowe dla energetycznych firm sugerują jednak, że specjaliści widzą potencjał zarobku na wzroście notowań w przypadku niemal każdej z nich – poza Eneą. W jej przypadku zwracają uwagę na potencjalne straty rzędu 0,5–0,6 mld zł po przejęciu i skonsolidowaniu Elektrowni Połaniec (spółka ma wyłączność negocjacyjną udzieloną do końca roku przez Engie), a także strategię inwestycyjną znacząco obciążającą bilans (średnioroczne wydatki inwestycyjne w perspektywie do 2030 r. mają sięgać 2,9 mld zł przy osiągalnym poziomie EBITDA, czyli wyniku operacyjnego powiększonego o amortyzację, rzędu 3 mld zł). A to sugeruje, że w najbliższej dekadzie trudno będzie w Enei o pozytywne przepływy pieniężne.

Paweł Puchalski z DM BZ WBK potencjał wzrostu wartości akcji widzi nie tylko w Enerdze, ale także w Polenergii. Uważa, że ta ostatnia może silnie zyskać, jeśli Brukseli oficjalnie nie spodoba się polski pomysł na „rozwój" odnawialnych źródeł (hamujący przyrost mocy wiatrowych na lądzie i obniżający opłacalność takich elektrowni), a energetyka wiatrowa na morzu znajdzie swoje miejsce w planach rozwoju wicepremiera Mateusza Morawieckiego. Stąd dla Polenergii rekomendacja „kupuj" i cena docelowa 18,4 zł (przy niespełna 11 zł na rynku).

Wszystkie ryzyka w wycenie?

W tym roku WIG-Energia stracił około 15 proc. i obok WIG-Chemia jest najsłabszym indeksem sektorowym na GPW. Eksperci podzieleni są co do tego, czy notowania energetyki już znalazły dno.

– Dla niektórych inwestorów niskie wyceny to wystarczający argument do zajęcia długiej pozycji. Jest to jednak podejście dość spekulacyjne. Zwłaszcza że trudno uchwycić moment dołka – tłumaczy Mateusz Namysł z Raiffeisen Banku. – W przypadku energetyki mówi się o nim od kilku miesięcy, a wyceny ciągle spadają – zauważa analityk.

Niedzielewski ocenia z kolei, że czynniki ryzyka ciążące nad sektorem energetycznym są już w większości uwzględnione w notowaniach poszczególnych spółek. Nie pojawiają się też nowe negatywne informacje w tym zakresie. – Dlatego można przypuszczać, że potencjał spadkowy albo już został wyczerpany, albo ma się ku końcowi – uważa dyrektor zarządzający Investors TFI. Jednocześnie podkreśla, że jest jeszcze zbyt wcześnie, by budować długotrwałe scenariusze poprawy wycen dla tego sektora. To dlatego, że na razie nie ma na horyzoncie wyraźnego czynnika mogącego wywołać zwyżki, które zaowocowałyby powrotem kursów do poziomów ubiegłorocznych.

Z tezą o całym ryzyku już wliczonym w wycenę spółek energetycznych nie zgadza się Puchalski. Ostatni wzrost kursów ocenia zaś jako chwilowe odbicie po silnych spadkach. – Trend główny pozostaje niezmieniony. Tylko w grudniu pojawiły się dwa kolejne czynniki ryzyka. Pierwszym jest potencjalne przejęcie przez spółki z branży kontroli nad Polimeksem-Mostostalem, czyli inwestycja w segment budowlany, a drugim możliwość ogłoszenia znaczących opóźnień i wyższych wydatków na wszystkie projekty inwestycyjne w sektorze (po komunikacie Rafako) – wskazuje analityk DM BZ WBK.

To z kolei oznacza, że pozytywne przepływy finansowe z nowych mocy węglowych niekoniecznie pojawią się w zakładanym w modelach analitycznych momencie.

W ocenie Puchalskiego nadal pod dużą presją jest Tauron. Katowicki koncern jako pierwszy straci na dystrybucji i wytwarzaniu w przypadku spowolnienia polskiej gospodarki, a jeden słaby kwartał może zachwiać stabilnością finansową spółki. – Nie zapominajmy też o Jaworznie, które nie wiadomo kiedy zostanie ukończone i w ramach jakiego dodatkowego budżetu – przypomina Puchalski.

Potrzebna zachęta do kupna

– Pomimo że akcje firm całego sektora nie są już drogie, to do trwałego odbicia potrzebny jest katalizator – podkreśla Andrzej Domański, członek zarządu Eques Investment TFI.

Czynnikiem wspierającym kursy w jego ocenie mogą być np. napływy do funduszy akcji inwestujących na rynkach wschodzących. Jeśli wystąpią, to polska energetyka będzie wśród beneficjentów.

– Rynek czeka na nowy impuls, by zacząć kupować te wyjątkowo tanie dziś papiery – wtóruje Niedzielewski. Według niego w sektorze energetycznym mogą to być np. zmniejszające się koszty w efekcie optymalizacji, czynniki regulacyjne wpływające na potencjalny wzrost cen energii, wprowadzenie rynku mocy (dopłaty dla wytwórców energii) czy zmiana zasad prowadzenia inwestycji w energetyce. – Na razie jednak jesteśmy w momencie przejściowym, bo rynek ociera łzy po utraconych energetycznych dywidendach. Potrzeba czasu, by zmienić nastawienie inwestorów do tego sektora – zaznacza zarządzający w Investors TFI.

Jeden z analityków, proszący o zachowanie anonimowości, przekonuje wręcz, że za rok inwestorzy inaczej będą patrzeć na ten sektor. – Skoro z większości spółek energetycznych nie będzie istotnych dywidend, to na znaczeniu zyskają spółki ze stabilnymi wynikami. Rynek doceni firmy, w przypadku których ryzyko polityczne i regulacyjne jest najmniejsze – zaznacza.

Dystrybucja i „czysta" produkcja w cenie

Jeśli chodzi o perspektywy dla wyników, nie wyglądają one zbyt zachęcająco.

Znów widać tu przewagę koncernów posiadających mocny biznes dystrybucyjny. W tej części rzeczywiście oczekiwane są porównywalne do tegorocznych rezultaty finansowe. Jeśli jednak chodzi o wytwarzanie, to może wystąpić niewielka presja na wyniki. – Może się okazać, że energetyka zakontraktowała węgiel drożej niż w tym roku, biorąc na siebie ponownie ciężar dofinansowania kopalń – argumentuje Tomasz Krukowski z DM Deutsche Banku. W listopadowej rekomendacji dał więc zalecenie „sprzedaj" dla PGE i ściął cenę docelową akcji największego producenta energii i ciepła aż o 39 proc. (do 8,9 zł). W przypadku Energi, Enei i Tauronu utrzymał rekomendację „trzymaj", ale wyceny też poleciały odpowiednio o 38 proc. (do 7,8 zł), 21 proc. (do 9,5 zł) oraz 10 proc. (do 2,7 zł). – Poza PGE spółki energetyczne pokazują dobre, a czasem – jak Enea – bardzo dobre wyniki. Jednak nie chodzi o same rezultaty, tylko o to, co się z wypracowanymi zyskami dzieje – zauważa Krukowski

Zdaniem Puchalskiego na istotną poprawę wycen naszych największych koncernów mógłby dziś wpłynąć jedynie silny spadek cen uprawnień do emisji CO2. To zmniejszyłoby koszty produkcji energii z węgla i przełożyło się pozytywnie na przyszłe wyniki wytwórców.

Także według Namysła unijne regulacje są dość istotnym czynnikiem ryzyka dla naszej energetyki. Niekoniecznie muszą one bowiem sprzyjać polskim elektrowniom. – W tym kontekście najbezpieczniej byłoby dziś kupować papiery czeskiego CEZ – rekomenduje analityk Raiffeisen Banku. Czeski koncern w swojej strukturze wytwarzania ma co prawda elektrociepłownie węglowe, ale jest także właścicielem zeroemisyjnych elektrowni jądrowych, hydroelektrowni, źródeł słonecznych i wiatrowych. Posiada też rozbudowany biznes dystrybucyjny.

– Jeśli chodzi o polskie spółki, zagrożeniem nadal pozostaje możliwe podniesienie wartości nominalnej ich akcji w przyszłości, co mogłoby skutkować kontynuacją przeceny – dodaje Namysł. Do tej pory testowe przesunięcie w kapitałach, skutkujące obowiązkiem zapłacenia podatku, przeprowadzono jedynie w PGE. Przedstawiciele rządu zapowiadają jednak kontynuację takiego wyciągania pieniędzy ze spółek kontrolowanych przez Skarb Państwa. W sektorze energetycznym znów może paść na PGE, ale zagrożona jest także Energa.

Może dlatego wielu analityków pytanych o to, czy można liczyć na zarobek na energetycznych akcjach, odpowiada, że owszem, okresowe zwyżki mogą się zdarzać, ale kupowanie papierów na dłuższy termin z myślą na przykład o dywidendach to czysta spekulacja.

[email protected]

Chociaż Energa zupełnie zmieniła profil inwestycyjny, zwracając się mocniej w kierunku wytwarzania, to analitycy nadal doceniają „zdrową" strukturę wyników spółki, gdzie przeważa regulowany biznes dystrybucyjny.

Tauron zyskuje po publikacji strategii skupiającej się na poprawie sytuacji finansowej. I choć nadal wiszą nad nim ryzyka, to inwestorom podoba się cięcie wydatków i kosztów. Zadłużona spółka jest też najmniej narażona na ryzyko polityczne. Na przeciwnym biegunie znajduje się PGE, ze stosunkowo silnym na tle innych spółek sektora bilansem. Obok niej jest Enea z bardzo ambitnym planem inwestycyjnym i kolejnymi zadaniami wyznaczonymi przez ministra energii.