Przepływ gotówki w spółce ważniejszy od zysków na papierze

Rachunek przepływów pieniężnych często bywa pomijany przez inwestorów. Tymczasem z jego analizy można wyciągnąć kluczowe informacje pozwalające ocenić kondycję finansową spółki.

Główną przewagą rachunku przepływów środków pieniężnych jest, że w odróżnieniu od informacji zawartych w rachunku zysków i strat będących jedynie zapisem księgowym, przedstawia faktyczne wpływy i wydatki firmy. Analiza tej części sprawozdania finansowego spółki polega na ocenie przepływów gotówkowych z poszczególnych rodzajów działalności – operacyjnej, inwestycyjnej i finansowej. W analizie wagę przywiązuje się do tego, czy saldo przepływów z danej działalności jest ujemne czy dodatnie. Dokonując tej oceny, bierze się pod uwagę specyfikę przedsiębiorstwa oraz branżę, w której funkcjonuje.

Plus czy minus

Z punktu widzenia inwestora najważniejszym kryterium oceny jest saldo przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej. Są one ściśle związane z podstawową działalnością firmy, na której z założenia powinna zarabiać, czyli generować nadwyżkę wpływów nad wydatkami. – Strumień przepływów operacyjnych jest kluczowym wskaźnikiem zdolności spółki do generowania środków na obsługę zadłużenia, utrzymanie potencjału operacyjnego, zdolności do wypłaty dywidend lub na dokonywanie nowych inwestycji bez ubiegania się o zewnętrzne finansowanie działalności, np. emisje nowych akcji lub kredyty bankowe – wskazuje Michał Krajczewski, analityk BM BGŻ BNP Paribas. Dlatego w dobrze funkcjonującej spółce saldo przepływów gotówki z działalności operacyjnej powinno być dodatnie. Natomiast utrzymywanie się przez dłuższy okres ujemnych przepływów może świadczyć o przejściowych lub trwałych kłopotach finansowych spółki.

Zestawienie przepływów z działalności inwestycyjnej obrazuje przepływ gotówki wynikający ze sprzedaży lub nabycia aktywów, np. maszyn lub nieruchomości. W przypadku działalności inwestycyjnej ujemne saldo z reguły jest pozytywnym sygnałem, gdyż wynika ze zwiększenia majątku trwałego i na ogół świadczy to o tym, że firma rozwija swój biznes. Natomiast jeśli mamy do czynienia z sytuacją, że saldo przepływów z działalności operacyjnej jest ujemne, a z działalności inwestycyjnej dodatnie, może to oznaczać, że firma próbuje utrzymać płynność, posiłkując się wyprzedażą majątku trwałego.

Z kolei przepływy z działalności finansowej wynikają z obrotu kapitałem. Od strony wpływów mogą być związane z pozyskiwaniem finansowania zewnętrznego w postaci kredytów czy emisji akcji. Z kolei po stronie wydatków występować mogą w postaci spłaty kredytów. Z tego względu saldo przepływów z działalności finansowej może być zarówno dodatnie, jak i ujemne. Dodatnie najczęściej oznacza, że firma pozyskuje kapitał na finansowanie rozwoju.

Za bardzo komfortową sytuację można uznać, gdy saldo przepływów z działalności operacyjnej przewyższa wypływ gotówki wynikający z działalności inwestycyjnej i finansowej. W takim przypadku można powiedzieć, że spółka zarabia na podstawowej działalności, generując zysk w ujęciu gotówkowym. Dla inwestorów jest to informacja, że spółka ma zdolność do wypłaty dywidendy lub na dokonywanie nowych inwestycji bez korzystania z zewnętrznych źródeł finansowania. Z kolei negatywnie należy ocenić sytuację, gdy saldo wszystkich rodzajów przepływów jest ujemne, co może skończyć się szybkim wyczerpaniem zapasów zgromadzonej przez spółkę gotówki i w konsekwencji bankructwem.

Najważniejsza gotówka

Idealną sytuacją jest, gdy spółka wypracowuje zysk netto i jednocześnie generuje dodatnie przepływy z działalności operacyjnej. Często jednak zdarza się tak, że raportowane zyski lub straty nie pokrywają się z przepływami. W takiej sytuacji wątpliwości powinny rozwiać informacje zawarte w rachunku przepływów pieniężnych. – W odróżnieniu od bilansu lub rachunku wyników ta część sprawozdania spółki jest najmniej podatna na manipulacje księgowe, ponieważ jest oparta na fizycznym ruchu gotówki w związku z prowadzonym przez spółkę biznesem. Inwestorzy pozytywnie oceniają więc spółki, które w długim terminie generują zbliżone wartości w rachunku przepływów operacyjnych oraz w rachunku zysków i strat – wyjaśnia Michał Krajczewski.

Jak podkreślają eksperci, kluczowe w analizie rachunku przepływów pieniężnych jest wyjaśnienie różnic między przepływami z działalności operacyjnej a zyskami zawartymi w rachunku wyników. – Niestety, rachunek przepływów pieniężnych cechuje się dużą zmiennością wynikającą m.in. z wahań wartości należności i zobowiązań. Dlatego często posługujemy się prostym, bardziej stabilnym zamiennikiem – EBITDA. Docelowo jednak wartość przepływów operacyjnych powinna się zbliżać do wielkości EBITDA. Jeśli tak nie jest, zapalają się lampki ostrzegawcze i należy zbadać przyczynę odchyleń poprzez analizę rachunku przepływów – zauważa Seweryn Masalski, zarządzający w MM Prime TFI. – Niska generacja gotówki może wynikać z problemów z egzekwowaniem płatności lub upłynnianiem zapasów albo być wynikiem sztuczek księgowych zawyżających zyski. Często jednak przyczyną niezgodności jest rozwój spółki, dokonywanie inwestycji. Przygotowanie do większej sprzedaży wymaga zwiększenia zapasów, zaś wysokie przychody oznaczają wysokie należności handlowe. Są to sytuacje pozytywne z punktu widzenia budowania wartości spółki. Możemy zaobserwować to często w sprawozdaniach deweloperów rozpoczynających nowe budowy (szczególnie komercyjnych) lub windykatorów kupujących nowe pakiety wierzytelności – wskazuje ekspert.

[email protected]

WARIANT 1. Spółka pozyskuje środki ze wszystkich trzech rodzajów działalności. Rzadko spotykany wariant odpowiadający firmom o wysokiej płynności finansowej, co może mieć związek z przygotowaniem nowych inwestycji lub przejęciem innych podmiotów.

WARIANT 2. Spółka środkami wypracowanymi z działalności operacyjnej finansuje całą działalność. Charakteryzuje przedsiębiorstwa o wysokiej rentowności, gdyż prowadzone inwestycje oraz spłata zobowiązań finansowych pokrywane są z zysku wypracowanego przez działalność operacyjną.

WARIANT 3. Występowanie dodatnich przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej i inwestycyjnej, co może świadczyć o restrukturyzacji spółki. Byłaby to sytuacja pozytywna. Z drugiej strony utrzymująca się dłuższy czas zależność może dotyczyć sytuacji, w której wpływy z bieżącej działalności nie wystarczają na spłatę zobowiązań finansowych.

WARIANT 4. Spółka uzyskuje środki z działalności operacyjnej i działalności finansowej. Z tych środków finansowana jest działalność inwestycyjna. Spółka osiąga również w ten sposób duże nadwyżki gotówki. Jest to zdrowa sytuacja umożliwiająca spółce dynamiczny rozwój.

WARIANT 5. Dotyczy firm mających tymczasowe kłopoty. Spółka nie osiąga dodatnich przepływów z działalności operacyjnej i posiłkuje się sprzedażą części majątku. Jednocześnie posiada jeszcze zdolność do finansowania z zewnętrznych źródeł. W optymistycznym scenariuszu przechodzi obecnie restrukturyzację.

WARIANT 6. Spółka nie uzyskuje dodatnich przepływów z działalności operacyjnej, jednak stara się prowadzić odpowiednią działalność w zakresie inwestycji, w tym celu pozyskując środki finansowe z zewnątrz. Sytuację tę można uznać za neutralną, jeśli utrzymuje się jedynie w krótkim terminie. Może bowiem charakteryzować spółkę w początkowej fazie rozwoju lub po głębokiej restrukturyzacji.

WARIANT 7. Oznacza bardzo trudną sytuację finansową spółki. Do ujemnych przepływów z działalności operacyjnej dołącza ujemne saldo przepływów finansowych. Aktualne potrzeby finansowane są poprzez sprzedaż majątku.

WARIANT 8. Dotyczy spółek, które wcześniej zgromadziły duże zasoby finansowe, z których obecnie realizują swoje wydatki inwestycyjne. Jeżeli sytuacja ta utrzyma się dłuższy czas, doprowadzi do utraty płynności i bankructwa spółki.

Opinia

Zbigniew Obara, menedżer zespołu analiz i doradztwa BM Alior Banku

Częstym błędem analitycznym jest nierozróżnianie kwestii memoriału od kasowości. Rachunek zysków i strat jest sporządzany na podstawie transakcji formalnie dokonanych, ale nierozliczonych, natomiast dla firmy ostatecznie liczy się kasa. Jej przepływ na każdym z istotnych poziomów działalności (operacyjnym, inwestycyjnym i finansowym) obrazuje rachunek przepływów pieniężnych. Jest cała masa spółek, których zysk operacyjny nie znajduje pokrycia w operacyjnych przepływach pieniężnych, co przejściowo może być uzasadnione np. wzrostem skali działalności i koniecznością zaangażowania większego kapitału obrotowego w zatowarowanie sklepów etc. Kiedy jednak ujemne lub bardzo niskie przepływy operacyjne utrzymują się przez dłuższy okres (kilka kwartałów lub lat), bez dodatkowych źródeł finansowania spółka nie ma na inwestycje, nie mówiąc już o wypłacie dywidendy, a przecież ostatecznym celem działalności każdej rynkowo działającej spółki powinien być zwrot kapitału do akcjonariuszy czy to w formie wykupu akcji własnych, czy dywidendy.