Hossa na rynkach wschodzących jeszcze potrwa

Gościem #PROSTOzPARKIETU był Szymon Juszczyk, doradca inwestycyjny w RDM Wealth Management.

Obserwując wykresy par walutowych z dolarem można dojść do wniosku, że kilkumiesięczny okres deprecjacji amerykańskiej waluty właśnie się kończy. Co to oznacza dla aktywów notowanych na rynkach wschodzących, do których zalicza się Polska?

Ja bym się pod tym sformułowaniem nie podpisał. O ile faktycznie obserwujemy wyhamowanie deprecjacji dolara do euro, o tyle w porównaniu z walutami emerging markets dolar wcale nie zaczął się umacniać, możemy co najwyżej mówić o korekcie w trendzie spadkowym. Jeżeli do tego weźmiemy pod uwagę skalę wcześniejszego osłabienia walut rynków wschodzących, dojdziemy do wniosku, że rupia indyjska, meksykańskie peso, rand południowoafrykański czy nawet rubel, wciąż mają sporo miejsca do aprecjacji.

Napięcie na linii USA - Korea Północna pomaga jednak dolarowi. Nie myśli pan, że w nadchodzących miesiącach będzie się ono tlić, podsycając dalsze zwyżki "zielonego"?

Na fali ostrej wymiany zdań pomiędzy Waszyngtonem a Pjongjangiem, w zeszłym tygodniu rzeczywiście mieliśmy do czynienia ze wzrostem awersji do ryzyka. Umocnił się nie tylko dolar, ale i złoto, frank szwajcarski i jen. Do tego doszły spadki na rynkach akcji, zarówno tych dojrzałych , jak i rozwijających się. Teraz można mieć nadzieję na fazę uspokojenia i przejście wymiany zdań ze sfery publicznej - zwłaszcza z Twittera - do sfery dyplomatycznej, a co za tym idzie - powrót apetytu na ryzyko inwestycyjne.

Od przyszłego roku Fed ma zacząć redukować bilans - dolar nie zacznie dyskontować tego procesu w najbliższych miesiącach, umacniając się do walut emerging markets?

Zauważmy, że informacje o tym, jak będzie przebiegać redukcja sumy bilansowej, zostały podane w czerwcu. Od tego czasu EURUSD wyraźnie powędrował w górę, nie przejmując się tymi zapowiedziami. Ponadto warto podkreślić, że rozpoczęcie redukowania sumy bilansowej powinno przedłużyć podnoszenie stóp procentowych. W tej chwili amerykańskiej gospodarce daleko bowiem do rozgrzania - jednoczesne korzystanie z obu narzędzi zacieśniania polityki pieniężnej mogłoby - w skrajnym scenariuszu - doprowadzić nawet do recesji. Wydaję mi się, że uruchomienie programu redukcji bilansu z odłożeniem dalszych podwyżek stóp procentowych może na dolara działać osłabiająco. Tym bardziej, że suma bilansowa będzie redukowana bardzo powoli - w przypadku obligacji skarbowych przez pierwsze trzy miesiące będzie to tylko 6 mld USD, a w przypadku MBS (papierów wartościowych zabezpieczonych hipoteką) 4 mld USD.

No właśnie, na czym będzie polegała ta operacja?

W tej chwili bank centralny USA reinwestuje kupony wypłacane przez obligacje, które ma w bilansie. Redukcja sumy bilansowej w pierwszej kolejności będzie polegała na tym, że Fed przestanie te kupony reinwestować. To nawet nie będzie sprzedaż papierów, przynajmniej na początku.

Przyjmijmy w takim razie, że w perspektywie kilku nadchodzących miesięcy rynkom wschodzącym nie powinno grozić ryzyko ze strony dolara. Co to oznacza dla WIG20? Czy hossa powróci z siłą obserwowaną pod koniec ubiegłego i na początku tego roku?

Nasz indeks rzeczywiście był lepszy niż cały "koszyk" emerging markets, można powiedzieć, że nadrabiał to, co wcześniej stracił. Nie wykluczam, że w dalszym ciągu będzie się wyróżniał relatywną siłą - PKB Polski w II kw. prawdopodobnie wzrósł bardziej niż oczekiwali ekonomiści, mamy bardzo komfortową sytuację budżetową, m.in. ze względu na wyższe wpływy z podatków, znakomitą sytuację na rynku pracy. Obraz gospodarczy Polski jest naprawdę atrakcyjny. Choć trzeba podkreślić, że nie jesteśmy wyjątkiem na tle pozostałych emerging markets.

Na przykład jakich?

Indii. Od 1 lipca zaczęła się tam rewolucja podatkowa - wprowadzono daninę analogiczną do naszego VAT, co tak naprawdę zunifikowało ten rynek. Do tej pory każdy ze stanów indyjskich samodzielnie nakładał tego typu podatki, co sprawiało, że produkty podróżujące z jednego stanu do drugiego były opodatkowane podwójnie. To na tyle duża zmiana, że tempo wzrostu indyjskiego PKB z 6 proc. rocznie, może wzrosnąć do 8 proc.

A bliższa nam geograficznie Turcja?

Z makroekonomicznego punktu widzenia również wygląda atrakcyjnie, ale trzeba pamiętać, że turecki wzrost gospodarczy jest w dużej mierze pompowany rządowymi pieniędzmi. Kluczem do opłacalności inwestowania na tym rynku będzie siła liry tureckiej. Jej umocnienie przyciągnęłoby kapitał zagraniczny, dzięki któremu być może zaczęłaby spadać inflacja. To z kolei mogłoby skłonić bank centralny do obniżki stóp procentowych i napędzić koło cyklu gospodarczego przyspieszając wzrost gospodarczy.

Rynki wschodzące wciąż dzieli spory dystans do rynków rozwiniętych, jeżeli porównamy notowania indeksów giełdowych w hossie trwającej od 2009 r. Czy emerging markets zdążą te straty nadrobić, zanim zacznie się cykliczna bessa?

Wyceny akcji z rynków wschodzących co do zasady uwzględniają dyskonto wobec dojrzałych gospodarek. Średnio rzecz biorąc, w ostatnich 10 latach było to ok. 15 pkt proc. Teraz mamy ok. 25 pkt proc. różnicy. Z jednej strony, do średniej wciąż zostało dużo do nadrobienia. Z drugiej jednak, przed nami ostatnia faza hossy, podczas której banki centralne zaczynają podnosić stopy procentowe. To ta część cyklu, której towarzyszą dynamiczne zwyżki na giełdach emerging markets i rynkach surowcowych. Tymczasem dynamika wzrostów obserwowana na rynkach wschodzących od ubiegłego roku wciąż jest zbyt niska, żeby można było ją uznać za zwiastującą zmianę trendu. Biorąc pod uwagę to, co powiedziałem wcześniej o dolarze, widzę szanse na kontynuację hossy na giełdach emerging markets, w tym również na GPW.