Coraz bliżej wielkiej fuzji PZU i Pekao? Co może czekać akcjonariuszy?

Ważą się losy holdingu bankowo-ubezpieczeniowego, który ma połączyć siły PZU i Pekao. Jeśli uda się pokonać polityczne przeszkody, a prezydent podpisze odpowiednie ustawy, być może ruszy proces wycofywania PZU z obrotu giełdowego.

Akcjonariusze Pekao z niecierpliwością czekają na czwartkowe walne zgromadzenie. Jednym z kluczowych punktów obrad ma być informacja o postępach w reorganizacji grupy kapitałowej PZU i Pekao, czyli najważniejszej od lat transakcji na krajowym rynku finansowym.

Co oznacza reorganizacja PZU i Pekao

Memorandum w tej kwestii zostało ogłoszone 2 czerwca. Zgodnie z nim grupa PZU i Pekao ma zostać przekształcona w holding bankowo-ubezpieczeniowy, na czele którego stać ma Bank Pekao. PZU ma zostać wycofany z giełdy, a akcjonariaty obu spółek mają zostać połączone.

Dzięki tej operacji uwolnionych ma zostać od 15 mld do 20 mld zł nadwyżek kapitałowych (w porównaniu z sytuacją bez zmian i rosnącymi wymogami kapitałowymi od 2027 r.). Te środki mają wzmocnić rozwój zarówno banku, jak i ubezpieczyciela.

Cały proces zakończyć się ma, jak ocenił ostatnio prezes Pekao Cezary Stypułkowski, w III kwartale 2026 r. Na razie można więc mówić raczej o wstępnych etapach, ale pełnych różnych wybojów. W ciągu ostatnich pięciu miesięcy zmienili się główni architekci pomysłu reorganizacji, a nowy minister aktywów państwowych, czyli Wojciech Balczun, oraz nowy prezes grupy PZU Bogdan Benczak musieli przyjrzeć się sprawie i wyrobić sobie własne zdanie na ten temat.

Polityczne napięcia wokół PZU i Pekao

Największym wyzwaniem okazuje się dziś nie ekonomia, lecz polityka. Choć eksperci przyznają, że reorganizacja ma solidne podstawy finansowe, to politycy Prawa i Sprawiedliwości sprzeciwiają się jej kierunkowi. Według nich ta transakcja oznacza „uwłaszczenia się obecnej władzy na majątku państwowym” i „rozproszenie własności państwa w dwóch kluczowych instytucjach finansowych w kraju”. PiS zapowiada mobilizację opinii publicznej przeciwko działaniom gabinetu Donalda Tuska, licząc, że prezydent Karol Nawrocki nie podpisze ustaw umożliwiających przekształcenie.

Pytanie, czy rzeczywiście istnieje ryzyko, że państwo utraci kontrolę nad PZU i Pekao? Obecnie Skarb Państwa ma 34 proc. udziałów w PZU SA, co zapewnia mu pozycję głównego akcjonariusza. Z kolei w Pekao państwo nie ma bezpośrednich udziałów, ale poprzez PZU (20 proc. akcji) i Polski Fundusz Rozwoju (13 proc.) również jest rozdającym karty. Po przekształceniu powstanie konglomerat jako jedna spółka giełdowa, w której Skarb Państwa ma mieć 27 proc. akcji.

Czy Skarb Państwa straci wpływy? Eksperci uspokajają

– To rzeczywiście o kilka punktów procentowych mniej niż obecnie, ale nie oznacza to utraty kontroli – tłumaczy Michał Sobolewski, analityk DM BOŚ. Przecież obecnie ani w PZU, ani w Pekao, rząd nie ma większościowego pakietu (powyżej 50 proc.), co dawałoby mu niepodzielną władzę, a jednak formalnie ją sprawuje. Podobnie w największym banku w Polsce – PKO BP (udział SP to niecałe 30 proc.).

Prezes Stypułkowski w wywiadzie dla „Rzeczpospolitej” i „Parkietu” zapewniał, że Skarb Państwa będzie miał większe uprawnienia w nowym konglomeracie niż w PKO BP, a PZU i Pekao zostały wpisane na listę podmiotów o strategicznym znaczeniu dla kraju.

– Można wskazać wiele mechanizmów, które zabezpieczają interesy państwa nawet przy mniejszościowym pakiecie. Problem w tym, że argumenty merytoryczne niekoniecznie przekonają przeciwników reorganizacji – komentuje Łukasz Jańczak, analityk Erste Securities. – Pytanie, co dalej, jeśli prezydent nie podpisze ustaw? Czy istnieje plan B? – dodaje ekspert.

Jak ma wyglądać połączenie PZU i Pekao? Mechanizm wymiany akcji

Jeśli zmiany w prawie jednak wejdą w życie, kolejnym krokiem będzie połączenie akcjonariatu – najbardziej techniczny i jednocześnie newralgiczny etap całego procesu. Jak to może wyglądać?

– Wszystkie akcje PZU zostaną wymienione na akcje Pekao z nowej emisji w określonym parytecie – wyjaśnia Kamil Stolarski, analityk Santander BM. – Parytet wymiany zostanie ustalony przez zewnętrzne firmy doradcze, co samo w sobie jest ciekawym procesem, w którym trzeba zrównoważyć interesy obu stron. Następnie decyzję muszą zatwierdzić wszyscy akcjonariusze: i PZU, i Pekao – opisuje.

Wymiana obejmie 863,5 mln akcji PZU i zostanie przeprowadzona automatycznie, bez wezwania. Jeśli chodzi o akcjonariuszy Pekao, którzy posiadają 262,5 mln papierów, w zasadzie nic się nie zmieni. Przy czym ciekawy jest tu przypadek samej spółki PZU, która ma 52,5 mln akcji Pekao. Po reorganizacji ubezpieczyciel przestanie być głównym udziałowcem w banku i nie może zachować tak dużego pakietu. Plan jest więc taki, że to, co obecnie posiada PZU, zostanie rozdzielone między wszystkich akcjonariuszy PZU, w tym Skarb Państwa.

Czy akcjonariusze Pekao stracą? Eksperci: wręcz przeciwnie

Po operacji wymiany akcji PZU na te Pekao w obrocie giełdowym będzie znacznie więcej papierów banku niż obecnie (a ich nominalna cena z tytułu samej wymiany powinna pozostać bez zmian)). A skoro tak, to czy obecni posiadacze tych kuponów mogą mieć przykre poczucie udziałów w mocno „rozwodnionym” akcjonariacie, gdzie pojedyncza akcja oznacza mniejszy udział, a przez to ma mniejszą wartość?

Zdaniem analityków, takie wrażenie może się pojawić, ale realnie papiery Pekao nie stracą na wartości. – Liczba akcji będzie rzeczywiście większa, ale też wartość nowej grupy znacząco wzrośnie – zaznacza Kamil Stolarski. Obecnie kapitalizacja Pekao wynosi ok. 50 mld zł, a PZU – 51,6 mld zł; nowa grupa, po reorganizacji nowy holding może być więc wyceniany na ponad 100 mld zł!

– Można to sobie wyobrazić na praktycznym przykładzie dwóch mieszkań, posiadanych przez dwóch właścicieli, które łączymy w jeden większy apartament. Po połączeniu jeden z właścicieli ma „tylko” połowę udziałów, ale za to w dwa razy większej i cenniejszej nieruchomości – wyjaśnia Łukasz Jańczak.