O tym, że insider trading oraz manipulacja kursami instrumentów finansowych jest zjawiskiem negatywnym, nie trzeba nikogo przekonywać. Wpływ i obecność tego zjawiska na rynku kapitałowym powinna być minimalizowana i neutralizowana za pomocą dostępnych środków przewidzianych prawem, w tym w drodze stosowania przewidzianych prawem zakazów i ograniczeń oraz sankcji za ich naruszenie.
Niniejszy artykuł zawiera odpowiedzi na trzy ważne pytania związane z tym zjawiskiem.
Czy spółka powinna reagować na plotki rynkowe i fałszywe informacje?
O jakości rynku kapitałowego świadczy również to, w jaki sposób rynek radzi sobie z nieprawdziwymi i wprowadzającymi w błąd informacjami, czyli w jaki sposób zabezpiecza uczestników rynku przed podejmowaniem decyzji inwestycyjnych w oparciu o plotki i fałszywe informacje.
Portale internetowe oraz inne fora, na których publikuje się komentarze dotyczące spółek publicznych, bywają wykorzystywane również do dezinformacji rynkowej. Znaczenie plotki rynkowej przy podejmowaniu decyzji inwestycyjnych bywa istotne, ponieważ wielu inwestorów i aktywnych uczestników rynku kapitałowego podejmuje decyzje inwestycyjne pod wpływem emocji, często nie czekając na właściwą analizę sytuacji.
Obowiązujące przepisy i praktyka rynkowa dają odpowiedź na pytanie, czy spółka powinna reagować na plotki i fałszywe informacje i w jaki sposób powinna to robić. Rozporządzenie MAR stanowi, że w sytuacji, w której spółka publiczna opóźniła publikację informacji poufnych w oparciu o obowiązujące przepisy, a na rynku pojawiły się plotki i informacje na temat, którego dotyczą nieopublikowane dotąd informacje poufne, wówczas dalsze opóźnianie publikacji takich informacji wydaje się nieuzasadnione. Poufność takich informacji nie jest już dłużej zapewniona. Dlatego w sytuacji, w której plotki rynkowe zaczynają żyć swoim życiem, właściwą reakcją spółki będzie publikacja informacji poufnych. Takie wskazanie zdaje się jasno wynikać z MAR, który stanowi, że: „Podanie do wiadomości publicznej informacji poufnych przez emitenta jest konieczne do zapobiegania wykorzystywaniu informacji poufnych oraz do zapewnienia niewprowadzania inwestorów w błąd. Należy więc wymagać od emitentów, aby jak najszybciej podawali oni do wiadomości publicznej informacje poufne".
Najwłaściwszą i najbardziej skuteczną reakcją spółki na plotkę oraz szerzenie dezinformacji powinna być odpowiednia komunikacja z rynkiem, w tym wykorzystanie internetu jako kanału informacyjnego. Wcale nierzadkie przypadki, w których spółki publiczne dokonywały dementi w internecie po pojawieniu się plotki, stanowią potwierdzenie tego, że publikacja prawdziwych i rzetelnie przygotowanych informacji neutralizuje plotki i fałszywe informacje rynkowe.
Nie bez znaczenia jest również reakcja nadzorcy rynku kapitałowego, jakim jest KNF. Komisja powinna równie aktywnie włączać się w zwalczanie dezinformacji rynkowej, publikując stosowne oświadczenia.
Kiedy mamy do czynienia z naturalna reakcją kursu akcji, a kiedy mowa o manipulacji?
Manipulować instrumentami finansowymi można poprzez niezgodne z prawem działania wpływające na kurs lub obroty lub niezgodne z prawem rozpowszechnianie informacji o spółce. Rozporządzenie MAR stanowi, że manipulacja lub usiłowanie manipulacji instrumentami finansowymi może polegać na rozpowszechnianiu fałszywych lub wprowadzających w błąd informacji. Działanie takie może mieć istotny wpływ na ceny instrumentów finansowych w stosunkowo krótkim okresie. Może ono obejmować tworzenie ewidentnie fałszywych informacji, ale również umyślne pomijanie istotnych faktów, a także świadomie niedokładne podawanie informacji. Ten rodzaj manipulacji na rynku jest szczególnie szkodliwy dla inwestorów, ponieważ powoduje, że opierają oni swoje decyzje inwestycyjne na nieprawdziwych lub nierzetelnych informacjach. Jest to szkodliwe także dla emitentów, ponieważ ogranicza zaufanie wobec dostępnych na ich temat informacji.
Składanie zleceń lub zawieranie transakcji wprowadzających lub mogących wprowadzić w błąd co do rzeczywistego popytu, podaży lub ceny akcji albo powodujących nienaturalne lub sztuczne ustalenie się ceny stanowi manipulację kursem akcji. Jedną z najczęściej stosowanych technik manipulacji kursowej jest zawieranie porozumień pomiędzy inwestorami, w ramach których inwestorzy podejmują działania zmierzające do sztucznego zawyżenia kursu akcji. Inwestorzy zobowiązują się między sobą do sprzedaży akcji po wysokim kursie i informacja na ten temat zostaje rozpowszechniona w oczekiwaniu na reakcję rynku. W rzeczywistości uczestnicy takiego porozumienia nie wykonują go, tj. nie sprzedają akcji, do sprzedaży których zobowiązali się w ramach zawartego porozumienia, lub sprzedają je między sobą, bez udziału niezależnych stron. Zjawisko to określane jest jako wash trading.
Niekiedy odróżnienie naturalnej reakcji kursu na publikowane informacje od manipulacji kursem bywa trudne. Regulacja MAR zawiera bardzo pomocne wskazówki, jak odróżniać manipulację kursową. Załącznik I do rozporządzenia MAR zawiera opis szeregu okoliczności mogących wskazywać na to, że mamy do czynienia z manipulacją („Okoliczności wskazujące na zachowania manipulacyjne związane z wprowadzaniem w błąd oraz utrzymaniem cen"; „Okoliczności wskazujące na zachowania manipulacyjne związane ze stosowaniem fikcyjnych narzędzi lub innych form wprowadzania w błąd lub podstępu").
Jak ograniczyć ryzyko nieintencjonalnego wykorzystania informacji poufnej?
Rozwiązaniem, które pozwala na ograniczenie ryzyka nieintencjonalnego wykorzystania informacji poufnej jest publikacja informacji i zapewnienie szerokiego do niej dostępu. Wówczas taka informacja może stanowić podstawę świadomych reakcji i decyzji inwestycyjnych inwestorów oraz uczestników rynku kapitałowego.
Zgodnie z obowiązującymi przepisami prawa, jeżeli spółka jest w posiadaniu informacji poufnej, ma obowiązek ujawnić ją w ciągu 24 godzin w formie raportu bieżącego. Możliwość opóźnienia publikacji wiąże się z koniecznością jego uzasadnienia i przekazania informacji o nim do KNF. Opóźnienie jest możliwe, jeżeli natychmiastowe podanie informacji do publicznej wiadomości mogłoby naruszyć słuszny interes spółki.
Niestety konsekwencją opóźnienia publikacji informacji poufnej może być jej wykorzystanie przez insider traderów, którzy, mając do niej dostęp, mogą podejmować decyzje inwestycyjne lub wpływać na ich podjęcie w sposób nieuprawniony.
Oczywiście obowiązujące przepisy prawa przewidują mechanizmy ochronne, które mają na celu ograniczenie zjawiska insider tradingu w sytuacji opóźnienia publikacji informacji poufnej. Takim mechanizmem jest tzw. okres zamknięty, czyli okres od dnia, w którym osoba uzyskała dostęp do informacji poufnych, do dnia, w którym informacja została podana do publicznej wiadomości. W okresie zamkniętym obowiązuje zakaz zbywania i nabywania akcji przez osoby objęte takim ograniczeniem. Okresy zamknięte obowiązują w określonym czasie przed publikacją raportów rocznych spółek, a więc przed opublikowaniem istotnych dla podejmowania decyzji inwestycyjnych informacji i danych finansowych.
Mechanizmem służącym ograniczeniu ryzyka nieintencjonalnego wykorzystania informacji poufnej jest obowiązkowe prowadzenie przez spółkę publiczną listy osób mających dostęp do informacji poufnych. Rozporządzenie MAR stanowi, że emitenci lub osoby działające w ich imieniu lub na ich rzecz:
a) sporządzają listę wszystkich osób mających dostęp do informacji poufnych i pracujących dla nich na podstawie umowy o pracę lub na innej podstawie, wykonujących zadania, w ramach których mają dostęp do informacji poufnych, takich jak doradcy, księgowi lub agencje ratingowe (lista osób mających dostęp do informacji poufnych);
b) niezwłocznie aktualizują listę osób mających dostęp do informacji poufnych oraz
c) przedstawiają listę osób mających dostęp do informacji poufnych właściwemu organowi na jego żądanie w możliwie najkrótszym terminie.
Opisane wyżej zagadnienia mają istotne znaczenie praktyczne. Dlatego winna być im poświęcona szczególna uwaga zarówno ze strony spółek oraz inwestorów, jak i ze strony regulatora i nadzorcy rynku kapitałowego. Pomimo że opisane w niniejszym artykule przypadki manipulacji kursowej, nieuprawnionego wykorzystywania informacji poufnych i dezinformacji mają miejsce, należy zauważyć, że sytuacje te stanowią rzadkość i nie rzutują na ogólną ocenę rynku kapitałowego w Polsce.
