Na papierach dłużnych nadal trudno będzie zarabiać

Wysoka inflacja wzmaga oczekiwanie na podwyżki stóp procentowych w naszym kraju. A to przyczynia się do wzrostu rentowności obligacji skarbowych i przeceny jednostek większości funduszy dłużnych.

Jeszcze na początku 2021 r. wielu zarządzających funduszami inwestycyjnymi było przekonanych, że w kolejnych miesiącach podwyższona inflacja nam nie grozi, a fundusze dłużne przyniosą zyski, choć oczywiście niższe niż w 2020 r. Wielu klientów zdecydowało się w pierwszych miesiącach tego roku wpłacić oszczędności do funduszy obligacji. Łącznie w styczniu i lutym wpłynęło tam aż 6 mld zł.

Tymczasem tempo wzrostu cen według najświeższych danych jest najwyższe od 20 lat. A to wzmaga oczekiwanie na podwyżkę stóp procentowych i powoduje m.in. przecenę papierów dłużnych (wzrost ich rentowności). Dlatego zdecydowana większość funduszy dłużnych od początku roku ma ujemne wyniki. Co nie zmienia faktu, że obligacje są koniecznym elementem zdywersyfikowanego portfela.

Topniejące oszczędności

Realne straty inwestujących w fundusze dłużne są oczywiście wyższe od nominalnych właśnie ze względu na inflację.

– Inflacja ma wpływ na realną stopę zwrotu, ponieważ wynik funduszu należy pomniejszyć o wskaźnik wzrostu cen. W środowisku podwyższonej inflacji (w Polsce przekracza już 5 proc.) nawet przy dodatnich wynikach funduszu może się okazać, że nasze oszczędności stopniały, a dokładnie zmalała ich siła nabywcza, czyli wartość dóbr, które możemy kupić – komentuje Karol Paczuski, zarządzający w Uniqa TFI.

GG Parkiet

– Inflacja to pokłosie polityki banków centralnych. Zerowe bądź ujemne stopy procentowe, skupowanie aktywów (i zwiększanie podaży czy ilości pieniądza w obiegu) sprawiają, że są one coraz mniej pożądane – mówi Grzegorz Dobek, zarządzający w BNP Paribas TFI.

Jak dodaje, osoba trzymająca gotówkę czy mająca depozyt bankowy dziś de facto godzi się na dodatkowy, ukryty podatek inflacyjny. W Polsce w bankach „leży" ponad 1 bln zł, co z perspektywy rynku funduszy jest dobrą informacją.

Instytucją odpowiedzialną w naszym kraju za utrzymywanie inflacji w bezpiecznym przedziale jest NBP. Ustala on właściwy dla gospodarki cel inflacyjny (jest to teraz 2,5 proc. z możliwym odchyleniem o 1 pkt proc. w górę lub w dół).

– Bank centralny wpływa na inflację m.in. poprzez ustalanie poziomu stóp procentowych. Przyjmuje się, że wraz ze wzrostem stóp następuje schłodzenie aktywności gospodarczej, a w wyniku tego słabnie także inflacja. Oczekiwania dotyczące wysokości stóp w przyszłości mają kluczowe znaczenie dla decyzji podejmowanych przez zarządzających funduszami dłużnymi – twierdzi Karol Paczuski. – Ceny obligacji skarbowych o stałym oprocentowaniu rosną w środowisku spadających stóp procentowych, natomiast spadają, gdy przeważa pogląd o podnoszeniu stóp.

– Jeśli oczekujemy, że wysoka inflacja się utrzyma, co na pewno w którymś momencie skłoni bank centralny do podwyżki stóp, powinniśmy raczej unikać funduszy z dużym udziałem obligacji skarbowych o długim terminie wykupu, gdyż podwyżki stóp raczej nie sprzyjają takim funduszom. Rentowność ich portfela jest stała i nie rośnie wraz z podwyżkami stóp, natomiast koszt kapitału wzrośnie – wyjaśnia Grzegorz Dobek.

Wycena przyszłości

Należy jednak zaznaczyć, że rynki finansowe co do zasady wyceniają przyszłość. – Dziś w wycenach obligacji skarbowych jest uwzględnione, że na koniec 2023 r. główna stopa NBP będzie na poziomie 1,5 proc. Oczekując wzrostu stóp, powinniśmy wybierać fundusze, które inwestują głównie w obligacje o zmiennym oprocentowaniu i z krótkim terminem wykupu. Podwyżka stóp sprawi, że rentowność portfeli takich funduszy w naturalny sposób wzrośnie i dostosuje się do wzrostu stóp – podpowiada ekspert BNP Paribas TFI.

W ubiegłym roku w obliczu mocnego hamowania aktywności gospodarczej mieliśmy do czynienia ze zdecydowaną reakcją banku centralnego, który w ciągu kilku miesięcy obniżył stopy procentowe z 1,5 do 0,1 proc. Po odmrożeniu aktywności gospodarczej nasiliły się oczekiwania na „normalizację" polityki monetarnej.

– Choć wypowiedzi członków RPP, a zwłaszcza przewodniczącego nie wskazują na rychłą podwyżkę kosztu pieniądza, to ceny obligacji skarbowych wciąż spadają – zauważa ekspert Uniqa TFI.

Grzegorz Zatryb, dyrektor departamentu zarządzania w Skarbcu TFI, przyznaje, że fundusze oparte na instrumentach dłużnych są wrażliwe na czynniki makro, wśród których inflacja ma kluczowe znaczenie.

– Inflacja wpływa na poziom realnych stóp procentowych, a poprzez działania banków centralnych i reakcje rynków – także na poziom stóp nominalnych. Wysoka inflacja i perspektywa podwyżek stóp to nie są dobre wiadomości dla funduszy dłużnych – mówi Grzegorz Zatryb.

I zwraca uwagę na ciekawe zjawisko, które może wydawać się paradoksalne. Otóż brak reakcji banków centralnych na inflację może prowadzić do wzrostu rentowności obligacji o dłuższym terminie wykupu. Inwestorzy będą bowiem oczekiwać wyższej inflacji w przyszłości, wywołanej niewłaściwą odpowiedzią władz monetarnych.

Słabsze papiery skarbowe

Obecnie stopy procentowe w Polsce są rekordowo niskie. Część ekspertów oczekuje, że do podwyżek stóp dojdzie w listopadzie, inni spodziewają się tego najwcześniej w pierwszym kwartale przyszłego roku. Prezes NBP twierdzi, że wiele zależy od kolejnej projekcji inflacji oraz rozwoju pandemii. Jak zachowają się fundusze dłużne, jeśli dojdzie do podwyżek stóp?

– Taki scenariusz może oznaczać dalszy spadek cen obligacji skarbowych o stałym oprocentowaniu, co przełoży się na słabsze wyniki funduszy papierów skarbowych. Lepsze wyniki w takich warunkach powinny osiągać fundusze dłużne inwestujące w obligacje o zmiennym oprocentowaniu, zarówno skarbowe, jak i korporacyjne – wyjaśnia Karol Paczuski. – Ciekawym rozwiązaniem dla inwestorów są zagraniczne fundusze dłużne inwestujące w obligacje wysokodochodowe (tzw. high yield) oraz obligacje krajów rozwijających się (tzw. emerging markets). Nie są one skorelowane z cenami obligacji skarbowych, przez co mogą dawać dobre wyniki inwestycyjne nawet w otoczeniu rosnących stóp procentowych.

Na tle funduszy dłużnych pozytywnie wyróżniają się fundusze inwestujące w papiery korporacyjne. – Z jednej strony inflacja sprawia, że przychody wielu spółek rosną. A z drugiej strony przy obecnych stopach procentowych koszty finansowania są niskie, co powoduje, że mocno działa dźwignia finansowa i zyski przedsiębiorstw rosną dużo szybciej niż ich przychody – zauważa Grzegorz Dobek.

Jego zdaniem można powiedzieć, że w środowisku inflacyjnym następuje przepływ kapitału z aktywów mało ryzykownych (depozyt, gotówka) do zdecydowanie bardziej ryzykownych (akcje, obligacje firm).

Konieczny element portfela

Podwyższona inflacja, której towarzyszy wysoki wzrost gospodarczy, może sprzyjać funduszom akcji. – W takim otoczeniu spółki giełdowe mogą się pochwalić bardzo dobrymi wynikami inwestycyjnymi, a w ślad za tym rosną ceny ich akcji – mówi Karol Paczuski.

Zdaniem Grzegorza Zatryba funduszy dłużnych nie sposób jednak wykluczyć ze zdywersyfikowanego portfela. – Zawsze istnieje ryzyko, że sytuacja gwałtownie się zmieni i 2-proc. strata funduszy dłużnych poprawi wynik całego portfela, gdy fundusze akcyjne zanotują 20-proc. stratę. Tradycyjnie za dobre aktywo w warunkach inflacji uważane są surowce, ale nie mogą one stanowić trzonu portfela. Dla minimalizujących ryzyko są fundusze pieniężne – mówi ekspert Skarbca TFI.

Lepsze perspektywy dla funduszy inwestujących w akcje niż w obligacje

Odreagowanie gospodarki po lockdownach oraz wysoka inflacja przybliżają nas do rozpoczęcia cyklu podwyżek stóp procentowych; być może rozpocznie się w pierwszym kwartale przyszłego roku. Nie jest to dobra wiadomość dla inwestujących w fundusze dłużne, zwłaszcza takie, które mają w portfelach dużo obligacji o stałym oprocentowaniu (ich ceny spadają). Podwyższona inflacja, której towarzyszy wysoki wzrost gospodarczy, może natomiast sprzyjać funduszom akcji. Wiele spółek poprawia wyniki finansowe, a to przyczynia się do wzrostu notowań ich akcji na giełdzie.

 

_opinia

Bogusław Stefaniak, szef rynku obligacji, Ipopema TFI

Wzrost inflacji i przekonanie, że w przyszłości jej poziom będzie wysoki, przekładają się na oczekiwania odnośnie do wyższego poziomu stóp procentowych. Wpływa to negatywnie na wycenę obligacji o stałym oprocentowaniu, a to z kolei negatywnie przekłada się na wycenę jednostek uczestnictwa funduszy inwestujących właśnie w takie papiery. Jesteśmy już blisko początku cyklu podwyżek stóp procentowych. Co prawda po ostatnim posiedzeniu RPP perspektywa pierwszej podwyżki przesuwa się na początek przyszłego roku, ale na rynku już teraz wyceniana jest większa część całego cyklu. A to oznacza, że (o ile nie będziemy dalej zaskakiwani odczytami inflacji, lecz nastąpi jej stabilizacja, a następnie spadek) zbliżamy się powoli do punktu, w którym rentowność obligacji powinna przestać tak silnie rosnąć. Z punktu widzenia inwestora obecnie rentowność jest zdecydowanie bardziej atrakcyjna niż kilka miesięcy temu. Jest to dość dobry moment na rozpoczęcie długoterminowej inwestycji w obligacje, pod warunkiem że rozłożymy ją w czasie. Ale najlepszy moment może być jeszcze przed nami. W okresie wysokiej inflacji najlepiej powinny sobie radzić fundusze mające w portfelach papiery o zmiennym oprocentowaniu, czyli np. inwestujące w obligacje korporacyjne oraz tzw. fundusze konserwatywne. PAAN

 

_opinia

Arkadiusz Balcerowski, analityk, Noble Funds TFI

Inflacja odgrywa ważną rolę w procesie inwestycyjnym, a dobre rozpoznanie trendów cenowych może istotnie zwiększyć szanse na efektywny dobór instrumentów finansowych do portfela. Na pierwszy rzut oka widać, że rosnąca inflacja nie jest korzystna dla funduszy dłużnych, gdyż wtedy rośnie prawdopodobieństwo podwyżek stóp procentowych. Jeśli zatem inwestor oczekuje, że w przyszłości będzie w stanie zainwestować oszczędności po wyższej stopie procentowej, siłą rzeczy już wyemitowane papiery dłużne muszą zostać przecenione. Z drugiej strony, wraz ze wzrostem stóp procentowych możliwa jest reinwestycja środków z zakończonych inwestycji po wyższej stopie procentowej, co zwiększa atrakcyjność funduszy dłużnych. Widać więc, że duże znaczenie ma moment dokonywania inwestycji. Warto też nadmienić, że dobrym zabezpieczeniem przed wyższą inflacją mogą być fundusze akcji, a także te z ekspozycją na surowce. Obecnie można postawić tezę, że najgorsze – jeśli chodzi o fundusze dłużne – jest za nami. Uczestnicy rynku już teraz działają w środowisku podwyższonych oczekiwań inflacyjnych, a ryzyko związane z inflacją jest dobrze znane. Początek cyklu zacieśniania polityki pieniężnej da szansę na atrakcyjniejsze oprocentowanie kolejnych obligacji. PAAN