Fundusze zamknięte i emitowane przez nie certyfikaty inwestycyjne stanowią stosunkowo nową formę inwestowania. 6 października ruszyła sprzedaż certyfikatów kolejnego z nich o nazwie Kujawiak N+.

Fundusze inwestycyjneW roku 1999 na świecie działało blisko 40 tysięcy funduszy inwestycyjnych, a w wielu krajach środki w nich ulokowane przewyższają te, które ludność zgromadziła na kontach bankowych. Swoją popularność zawdzięczają one przede wszystkim powszechnej dostępności dla przeciętnego obywatela. Z ich usług korzystają głownie ci, którzy ze względu na brak wiedzy lub czasu na prowadzenie własnych analiz nie są w stanie samodzielnie inwestować. Innym powodem korzystania z usług funduszy jest brak dostępu drobnych inwestorów do niektórych instrumentów (np. bony skarbowe), metod inwestowania (odpowiednia dywersyfikacja portfela) bądź rynków (giełdy zagraniczne).Przyrost wartości środków pieniężnych, którymi zarządza fundusz, zależy od rodzaju dokonywanych inwestycji oraz od czasu, na jaki uczestnik powierza mu swoje pieniądze. Istnieją liczne odmiany funduszy różniące się poziomem ryzyka i celami inwestycyjnymi: fundusze agresywnego wzrostu, zrównoważone, stabilnego wzrostu, indeksowe, fundusze prywatyzacji.Inny podział funduszy inwestycyjnych wynika z ich konstrukcji prawnych:1. Fundusze otwarte (powiernicze),2. Fundusze otwarte specjalistyczne,3. Fundusze zamknięte,4. Fundusze mieszane.Pierwsze dwa typy sprzedają jednostki uczestnictwa, natomiast kolejne ? certyfikaty inwestycyjne.Jednostki uczestnictwa sprzedawane przez fundusze inwestycyjne otwarte lub specjalistyczne fundusze otwarte są obecne na polskim rynku już od kilku lat (wcześniej pod nazwą fundusze powiernicze). Fundusz otwarty ma obowiązek sprzedania jednostek uczestnictwa każdemu, kto dokona na nie wpłaty. Zobowiązany jest także do odkupienia jednostek uczestnictwa od każdego uczestnika funduszu, który tego zażąda. Jednostka taka jest umarzana i nie może być powtórnie sprzedana. Zgodnie z obowiązującym prawem, jednostka uczestnictwa w otwartym funduszu inwestycyjnym nie jest papierem wartościowym, dlatego nie może być przedmiotem obrotu na giełdzie.Inaczej jest w przypadku certyfikatów inwestycyjnych, emitowanych przez zamknięte lub mieszane fundusze inwestycyjne. Certyfikaty są papierami wartościowymi na okaziciela, dlatego mogą być notowane na giełdzie. Tak jak inne papiery wartościowe notowane na giełdzie podlegają codziennej wycenie rynkowej na sesjach giełdowych. Niezależnie od tego emitent dokonuje własnej wyceny na podstawie wartości aktywów netto przypadających na jeden certyfikat (częstotliwość tej wyceny określa statut, lecz nie może być ona przeprowadzana rzadziej niż raz na 6 miesięcy). Możliwości inwestycyjne funduszy zamkniętych są zdecydowanie większe niż funduszy otwartych. Paleta instrumentów finansowych pozostających do dyspozycji zarządzających powiększona jest m.in. o transakcje terminowe, instrumenty pochodne, waluty, a nawet udziały w spółkach z o.o., a więc lokaty niedostępne z mocy prawa dla funduszy otwartych. Stwarza to funduszom zamkniętym znacznie większe możliwości tworzenia zróżnicowanych strategii inwestycyjnych.Kolejną istotną cechą różniącą fundusze zamknięte i otwarte jest czas trwania. Zamknięty fundusz inwestycyjny może być utworzony na określony czas. Trwanie funduszu kończy postępowanie likwidacyjne polegające na umorzeniu certyfikatów inwestycyjnych i wypłacie jego uczestnikom kwot odpowiadających liczbie i końcowej wycenie certyfikatów posiadanych przez poszczególnych uczestników.Polityka inwestycyjna funduszuZałożeniem polityki inwestycyjnej Kujawiaka N+ jest maksymalizacja zysków przy zagwarantowaniu bezpieczeństwa ulokowanych w nim kapitałów. Do 80% aktywów funduszu zostanie ulokowanych w dłużnych papierach wartościowych emitowanych przez Skarb Państwa, Narodowy Bank Polski oraz państwa należące do OECD. Pozostałe środki zostaną zainwestowane w instrumenty pochodne ? opcje kupna typu azjatyckiego. Instrumentami bazowymi opcji będą 2?3 indeksy akcji największych giełd światowych: DJGT 50 (Dow Jones Global Titans Index), DAX 30 (Deutscher Aktienindex DAX), Nikkei 225 (Nihon Keizai Shimbun Inc).Opcje są instrumentem pozwalającym uzyskiwać znaczny dochód (przy odpowiednich zmianach cen instrumentu bazowego) przy ograniczeniu straty do kwoty zapłaconej za opcję. Przykładowo proste opcje typu azjatyckiego są stosunkowo bezpieczne, gdyż cena wykonania jest średnią arytmetyczną cen instrumentu bazowego w całym okresie ?życia? opcji i przez to jest mniej wrażliwa na ewentualne wahnięcia cen instrumentu bazowego w dniu wygaśnięcia opcji. Zarządzający funduszem Kujawiak N+ mogą zdecydować się na kupno opcji azjatyckich typu drabinowego. Instrument ten charakteryzuje się trzema podstawowymi własnościami:? cena rozliczeniowa równa jest najwyższej wartości z określonych poziomów szczebli, które osiągnął indeks (instrument bazowy) w ciągu całego ?cyklu życia opcji?,? szczyty (maksima) wartości indeksu w ciągu życia opcji wyznaczają jej zysk (wartość rozliczeniową),? spadki wartości indeksu nie mają wpływu na uzyskany zysk z opcji, o ile indeks osiągnął choćby najniższy ze szczebli.Trzeba jednak zdawać sobie sprawę, iż za korzyści związane z posiadaniem tego typu opcji (potencjalny zysk przy ograniczonej stracie) należy odpowiednio zapłacić. Koszt zakupu opcji azjatyckiej typu drabinowego wynosi ok. 20?25% wartości instrumentu bazowego.Instrumenty takie nie podlegają standaryzacji (tworzone są na potrzeby konkretnego klienta) i dlatego nie prowadzony jest ich obrót na rynku wtórnym. Zarządzający funduszem Kujawiak N+ zamierzają zabezpieczyć się przed brakiem płynności odpowiednią umową pozwalającą zbyć posiadane opcje.Instrumentami bazowymi dla zakupionych opcji będą 3 indeksy:? Dow Jones Global Titans 50 (DJGT),? NIKKEI 225,? DAX 30.W skład indeksu DJGT 50 wchodzi 50 spółek najwyżej sklasyfikowanych według: kapitalizacji, aktywów, wartości księgowej, przychodów, przychodów na rynkach zagranicznych z 34 krajów. Są to więc blue chipy z obszaru całego świata, np. Allianz, Citigroup, Coca-Cola, General Motors, Hewlett-Packard, ING, IBM, Philip Morris, Toyota, Siemens czy Walt Disney.Indeks NIKKEI 225 jest uznawany za barometr gospodarki japońskiej, gdyż w jego skład wchodzi 225 najbardziej płynnych spółek notowanych na parkiecie podstawowym tokijskiej giełdy papierów wartościowych zapewniających dodatkowo odpowiednią reprezentacje sektorową. Z najbardziej znanych firm należy wymienić Suzuki, Nissana, TDK, NEC, Toshibę, Mazdę, Toyotę, Hitachi, Yamahę, Konica, Sony, Casio, Nomurę czy Fuji.Z kolei indeks DAX 30 jest uważany za jeden z najważniejszych indeksów europejskich, jako że opisuje zachowanie 30 największych i najbardziej płynnych spółek notowanych na frankfurckiej giełdzie ? największym rynku na kontynencie. Do największych firm wchodzących w skład indeksu DAX należy zaliczyć Siemensa, Allianz, Deutsche Telekom oraz Daimler Chrysler.Fundusz Kujawiak N+ będzie dążyć do wzrostu wartości aktywów w celu uzyskania takiej wartości umorzeniowej po upływie okresu, na jaki został utworzony, która będzie równa co najmniej 102 zł.W zależności od średniej wartości instrumentów bazowych dla opcji w dniu jej wygaśnięcia dochód końcowy właściciela certyfikatu przedstawiał się będzie następująco:Założenia:1. Referencyjna (gwarantowana) kwota zwrotu: 102 zł,2. Alokacja aktywów: 80% papiery dłużne, 20% opcje kupna,3. Średnia stopa procentowa papierów dłużnych w okresie dwóch lat: 13,75%,4. Koszt zakupu opcji: 20%,5. Współczynnik aprecjacjj: 125% = 1,25 (zakładany wzrost kursu waluty, w której wystawiona jest opcja, w stosunku do złotego),6. Początkowa wartość indeksu: 1000 pkt,7. Wynagrodzenie: stałe i zmienne na poziomie określonym w prospekcie emisyjnym.Certyfikaty inwestycyjne funduszu zostaną wprowadzone do obrotu na GPW, co zapewni płynność inwestycji ich uczestnikom.Czas trwania funduszu i zasady wyceny aktywówFundusz Kujawiak N+ został utworzony na okres dwóch lat i po jego upływie, tj. po 4 listopada 2002 r. zostanie zlikwidowany, a certyfikaty inwestycyjne umorzone. Wówczas ich wartość ? czyli 102% nominału powiększonego o potencjalne zyski wynikające z inwestycji w derywaty wypracowane przez zarządzających ? zostanie wypłacona uczestnikom.Aktywa funduszu będą wyceniane w każdym ostatnim dniu kończącym kwartał kalendarzowy, w którym odbywa się obrót na rynku regulowanym. Wartość jednego certyfikatu będzie równa wartości aktywów netto funduszu w dniu wyceny, podzielonej przez liczbę wszystkich certyfikatów inwestycyjnych.Wynagrodzenie towarzystwaWynagrodzenie TFI jest przede wszystkim uzależnione od efektów zarządzania i składa się z 3 części: wynagrodzenia stałego, zmiennego oraz za organizację i obsługę zapisów na certyfikaty. Wynagrodzenie stałe będzie równe 1,5% wartości aktywów netto funduszu w skali roku. Wynagrodzenie zmienne przysługuje towarzystwu jedynie w przypadku osiągnięcia 25-procentowego wzrostu wartości aktywów w stosunku do wartości emisji certyfikatów za cały okres trwania funduszu. Wyniesie ono wówczas 20% wartości od kwoty zysku ponad wymagane 25% wartości aktywów. Wynagrodzenie za organizację i obsługę jest równe sumie uzyskanych opłat za zbycie.Inwestorzy, do których kierowana jest oferta funduszuOferta funduszu adresowana jest przede wszystkim do inwestorów, którzy:? pragną osiągać wysokie dochody charakterystyczne dla rynku akcji, lecz obawiają się utraty zainwestowanego kapitału,? chcą uzyskać dostęp do zagranicznych rynków akcji w celu uzyskania lepszej dywersyfikacji lokat oraz wykorzystania wysokich stóp zwrotu charakterystycznych dla rynków zagranicznych,? oczekują pozytywnej koniunktury na globalnym rynku akcji i chcą wykorzystać mechanizm dźwigni finansowej.Fundusze zarządzane przez Towarzystwo Funduszy Inwestycyjnych PZU SATowarzystwo Funduszy Inwestycyjnych PZU SA oferuje od października 1999 r. jednostki uczestnictwa funduszy inwestycyjnych otwartych. Łączna wartość aktywów netto 69,3 mln zł (dane z 30.07.2000 r.):1. fundusz akcji PZU Krakowiak (10,2 mln zł),2. fundusz stabilnego wzrostu PZU Mazurek (7,9 mln zł),3. fundusz obligacji PZU Polonez (51,2 mln zł).Pomimo stosunkowo krótkiej historii, funduszom PZU udało się zająć silną pozycję na rynku otwartych funduszy inwestycyjnych. Pod względem wartości aktywów netto fundusz papierów dłużnych zajmuje piątą pozycję (na 17 funduszy) z 5,5-proc. udziałem w łącznej wartości aktywów zgromadzonych w tego typu funduszach, natomiast fundusz stabilnego wzrostu trzecią (na 8), z 6,5-proc udziałem.Wartość początkowa jednostek uczestnictwa trzech otwartych funduszy inwestycyjnych wynosiła 50 zł. Stopa zwrotu w okresie ostatnich 11 miesięcy (od uruchomienia funduszy) wyniosła 12% dla funduszu obligacyjnego, 21% dla funduszu zrównoważonego oraz 17% dla funduszu agresywnego. W tym samym okresie WIG wzrósł o 22%.Polski rynek funduszy zamkniętychFundusze zamknięte i emitowane przez nie certyfikaty inwestycyjne stanowią stosunkowo nową formę inwestowania. Jako pierwsze na rynku pojawiły się certyfikaty inwestycyjne wyemitowane przez fundusz zamknięty SEZAM (zarządzany przez TFI Skarbiec). Zadebiutowały one na rynku pozagiełdowym CeTO 18 listopada 1999 r. Wysoka cena emisyjna certyfikatów, wynosząca 10 tys. zł, ograniczyła znacznie krąg inwestorów zainteresowanych tą formą inwestowania. W obrocie pozagiełdowym sporadycznie dochodzi do transakcji, przez co płynność tych papierów jest bardzo niska. Określenie wartości certyfikatów możliwe jest dzięki dokonywanej raz w miesiącu wycenie wartości aktywów funduszu. Obecna wartość certyfikatów funduszu Sezam wynosi 24 057 zł, tak więc 11-miesięczna stopa zwrotu uzyskana przez inwestorów wyniosła 141% (od 1.10.1999 do 31.08.2000 roku).Pierwszymi certyfikatami inwestycyjnymi notowanymi na GPW były papiery wyemitowane przez fundusz Skarbiec-Gwarancja 2002 w lutym br. Cena emisyjna wyniosła 102,5 zł (100 zł wartości nominalnej certyfikatu plus 2,5 zł opłaty manipulacyjnej). Pierwsze ich notowanie odbyło się 25 maja 2000 r. W przeciwieństwie do funduszu Sezam, Skarbiec-Gwarancja 2002 został utworzony na określony czas ? do października 2002 r. Gdy upłynie ten termin, certyfikaty zostaną od uczestników odkupione po cenie z ostatniego dnia wyceny. Dodatkowo towarzystwo gwarantuje minimalną kwotę, jaką otrzyma posiadacz papieru w ostatnim dniu wyceny ? 100 zł. Portfel inwestycyjny zbudowany jest z dwóch części: ok. 60% zgromadzonych środków mają stanowić inwestycje w polskie papiery wierzycielskie (obligacje i bony skarbowe), natomiast do 40% aktywów może zostać zainwestowane w instrumenty pochodne (oparte na indeksie Dow Jones Eurostoxx 50). W ten sposób wykorzystany zostanie ?przywilej? funduszy zamkniętych, pozwalający im inwestować w wysoce dochodowe (choć bardzo ryzykowne) instrumenty pochodne w celu lepszej dywersyfikacji portfela. Tak jak w przypadku pierwszego funduszu Skarbca, wycena wartości aktywów netto przypadających na 1 certyfikat dokonywana jest raz w miesiącu. Ostatniej wyceny dokonano 31.08.2000 i wówczas wartość certyfikatów SG2002 wynosiła 105,64 zł (przez 4 miesiące wzrost wyniósł 3%).Certyfikaty inwestycyjne funduszu SG2002 charakteryzują się znacznie wyższą płynnością niż certyfikaty funduszu Sezam. Oprócz zdecydowanie niższej wartości papierów (ok. 100 zł) sprzyja temu z pewnością notowanie na GPW w systemie ciągłym.Fundusz zamknięty Kujawiak N+ jest trzecim funduszem tego typu na polskim rynku. Polityka inwestycyjna jest podobna do strategii realizowanej przez fundusz Skarbiec-Gwarancja 2002 (inwestowanie na rynkach zagranicznych, podział portfela na część bezpieczną ? obligacyjną ? oraz agresywną ? instrumenty pochodne). Także emitowane przez niego certyfikaty inwestycyjne są zbliżone konstrukcją do funduszu Skarbiec-Gwarancja 2002 (jednakowe ceny emisyjne, gwarantowana minimalna cena wykupu). Został też utworzony na czas określony, a certyfikaty będą notowane na GPW.Poniższa tabela przedstawia charakterystykę trzech zamkniętych funduszy inwestycyjnych, działających na polskim rynku, oraz wyemitowanych przez nie certyfikatów.

Zalety i wady zamkniętego funduszu inwestycyjnego Kujawiak N+Zalety:+ duży potencjał wzrostu związany z inwestowaniem w instrumenty pochodne (opcje),+ brak ryzyka nominalnej straty dzięki gwarantowanej cenie wykupu certyfikatów na poziomie 102 zł,+ dostęp do zagranicznych rynków kapitałowych,+ niższe koszty operacyjne w porównaniu z innymi funduszami rynków zagranicznych,+ płynność certyfikatów dzięki notowaniu na GPW w systemie ciągłym.Wady:? gwarantowana jedynie nominalna wartość inwestycji,? stosunkowo długi okres inwestycji, co w przypadku braku płynności na rynku wtórnym może oznaczać trudności ze zbyciem certyfikatu przed upływem dwóch lat.

Michał SztablerAnalityk DI BRE Bank SA