Weekendowa Analiza Futures

Marek Pryzmont

Na wstępie przyznam, że pisanie "Weekendowej" w obecnej sytuacji nie należy

do najprostszych i najprzyjemniejszych zadań. Naiwnością byłoby bowiem

sądzić, że przy takim poziomie obrotów i emocji na rynku można prognozować

zachowanie rynku w perspektywie odleglejszej niż "z sesji na sesję". Taki

tekst na pewno część inwestorów mocno irytuje, ale sprowadzanie analizy

rynku do stwierdzenia wzrośnie/spadnie jest tak naprawdę sporym

uproszczeniem. Zawsze potrzebne jest jeszcze przy tym szacowanie ryzyka

(pewności) takiej prognozy. W dwóch skrajnych przypadkach powiedziałbym tak:

Do niektórych prognoz należy podchodzić bardzo odważnie, a wszelkie błędne

określenie rynkowego ruchu jest bez wątpienia winą danego analityka. Ale są

i momenty, gdy wręcz nie powinno być żadnej prognozy, bo rynek balansuje na

cienkiej granicy między euforią, a wyprzedażą. O pomyłkę wtedy bardzo łatwo,

jest ona szczególnie bolesna, a nie do końca zależy ona tylko od

umiejętności analizowania rynku. Bez wątpienia, w obecnym euforycznym

wzroście mamy do czynienia z tą drugą sytuacją. I proszę nie traktować tego

jako moje uciekanie od odpowiedzialności przed prognozą, ale jedynie jako

przestrogę przez określaniem "oczywistości" dalszego zachowania GPW.

Przykład ? Proszę bardzo. Daleko nie trzeba szukać. Wystarczy spojrzeć na

styczeń. Mieliśmy wtedy prawie 200 pkt. przecenę, która momentami wyglądała

naprawdę dramatycznie i przeradzała się w małą panikę. Powód ? Oczywiście

było ich dziesiątki, ale głównie chodziło o brak zagranicznego kapitału,

który miał napłynąć na GPW. Oczekiwania ku temu były bardzo słuszne, bo

przecież rynki naszego regionu przyniosły w zeszłym roku jedne z najwyższych

stóp zwrotu - wyrażane w euro czy dolarach, a tylko to interesuje

zagranicznych inwestorów. Bycie liderem zawsze przyciąga dodatkowy kapitał i

zwiększa zainteresowanie funduszy, co sam też przytaczałem jako

optymistyczny argument. Ale ten proces rozpoczął się dopiero w drugiej

połowie stycznia, a szturm zagranicy oglądamy tak naprawdę dopiero w lutym

(co wyraźnie potwierdzają raporty o przepływach kapitału). Czy błędem więc

były oczekiwania optymistów z przełomu roku, że wleje się do nas

spekulacyjny zagraniczny kapitał ? Czy może błędem była styczniowa przecena

wynikająca z rozczarowania brakiem kapitału zagranicznych funduszy ? Jak dla

mnie, to ani jedno, ani drugie. Normalna gra rynkowa, a takie zachowanie

rynku dobrze obrazuje fakt, że przy napływie zagranicznego kapitału mamy na

GPW euforię, a wystarczy wstrzymanie zakupów i rynek wchodzi w spiralę

spadków (OFE też mają pełne portfele i nie ma komu bronić rynku). Granica

między tymi dwoma scenariuszami jest bardzo cienka i raz jeszcze powtórzę,

że proszę to traktować jako przestrogę, a nie jako ucieczkę przed

prognozowaniem zachowania rynku, szczególnie że koniunkturę oceniamy na

bieżąco w codziennych komentarzach.

Jeśli komuś mało przykładów, to przytaczam niżej dwa cytaty z tej samej wiadomości Reutera, podane po piątkowej sesji .... "Inwestorzy, którzy kupują dziś nie mają pojęcia co robią. Ten rynek jest już przeszacowany i zdrowa korekta, może nawet w wysokości 20 procent zbliża się" - powiedział Harry Gallob, zarządzający aktywami w Erste Sparinvest w Wiedniu. Dalsze wzrosty akcji spółek mogą też wynikać z dobrych perspektyw

ich wyników finansowych. Roger Monson, strateg w CA IB w Londynie uważa, że

polskie i węgierskie akcje mają jeszcze 10-15 procentowe miejsce do dalszych

zwyżek..... Gwarantuję, że każdy z tych Panów ma bardzo rzetelne argumenty

przemawiające za swoją tezą i większości inwestorów zdecydowanie ciężko

byłoby je równie rzetelnie podważyć.

Ubiegły tydtów (przy okazji

ciekawie wygląda indeks cen towarów CRB, który obronił linię trendu

CRB.gif ) . Dwa tygodnie temu pisałem, że moim zdaniem szczyty w USA zostaną

jeszcze poprawione i dzisiaj te same argumenty są jeszcze wyraźniejsze (o

czym niżej), ale po wtorkowym spadku Dow Jones największym od maja 2003 r.

sytuacja na zachodnich parkietach wyraźnie zmroziła nasz i węgierski rynek.

Jeśli zachód ruszy do mocniejszej przeceny, to my zrobimy to z opóźnieniem,

a siła spadków na parkietach naszego regionu może być znacznie bardziej

dynamiczna. Jest co oddawać. Ale to jeszcze nie teraz. W następnych dniach w

USA zabrakło kontynuacji przeceny i gdy tylko zniknęło to zagrożenie,

rozpoczął się ponowny szturm na rynki wschodzące.

Kontynuację zakupów sugerowało zachowanie rynku walutowego, gdzie złoty

znowu umocnił się na rekordowe poziomy. Ale zawsze tutaj powtarzam, że

umacniający się złoty jest bardzo często elementem, który towarzyszy

rozpoczęciu kolejnej fali wzrostów na GPW, a nie sam w sobie taką hossę

wywołuje. Inaczej jest w przypadku dziwnego zachowania kontraktów, co

oglądaliśmy w końcówce czwartkowej sesji. Kto dłużej jest na rynku ten

bardzo dobrze wie, że zlecenia kupna kładzione "setkami" na kontraktach nie

są nawet na tym płynnym rynku czymś normalnym. Szczególnie na tak wysokich

poziomach i przy konsolidacji na rynku kasowym. Zwracaliśmy na to uwagę po

raz kolejny, bo po pierwsze to z reguły zapowiedź kolejnego ataku

spekulacyjnego kapitału, a po drugie zawsze budzi to mocne podejrzenia o

mało etyczne zachowanie. Tajemnicą poliszynela jest bowiem fakt, że nie

zawsze to fundusze (instytucje) osiągają dodatkowe korzyści na rynku

terminowym zajmując pozycję przed rozpoczęciem agresywnych zakupów. Często

rzekomo robią to maklerzy (znający już duże zlecenia funduszy), lub inne

osoby mające wiedzę o takim planowanym kolejnym szturmie popytu. Dla

niektórych brzmi to jak spiskowa teoria dziejów (a ja znowu narażam się

"środowisku"), ale przez wiele lat funkcjonowania na rynku wielokrotnie

pokazywałem już takie dziwne zachowania kontraktów potwierdzane dopiero

potem przez rynek kasowy. A kulisy takich zagrań znam też od zwerbowanych

"TW". Oczywiście nikt nikogo za rękę nie złapał, ale mimo wszystko sprawa

warta tutaj wzmianki, niech będzie że choćby tylko dla faktu, że takie

dziwne zachowanie kontraktów pozwala oczekiwać mocniejszego ruchu na rynku

kasowym. Tak jak w tym tygodniu.

No dobrze, wróćmy do spraw czysto rynkowych. Najpierw rzut oka na USA, gdzie

w poprzedniej Weekendowej opisywałem niemal rekordowy napływ środków do

funduszy akcji, oraz towarzyszący zbliżaniu się do szczytów tylko

umiarkowany optymizm. Atak na szczyty nie był prosty, ale te same dane z

ostatnich tygodni sugerują, że powinien się jednak powieść. Dalej nie ma

bowiem jakiegoś ekstremalnego optymizmu. Liczba byków w porównaniu do

badania Investors Intelligence sprzed 2 tygodni spadła wręcz z 54,6% do

54,1%. Po raz kolejny też mamy dodatnie saldo przepływu kapitałów do

funduszy akcji. Po poprzednim +4,3 mld i +4,5 mld (analogicznie do świetnego

listopada) ostatnie dwa tygodnie to +2,7 mld i +1,9 mld. Ktoś powie, że

wyraźnie napływ gotówki zwalnia, ale ta ostatnia wartość uwzględnia tylko

wtorek i środę ostatniego tygodnia, gdyż w poniedziałek było święto. Jeśli w

czasie (i po) wtorkowej przeceny inwestorzy dalej wpłacają środki do

funduszy akcji, to dla rynku to naprawdę spore wsparcie. Wsparciem są też

zagraniczni inwestorzy w USA, którzy na rynku obligacji kupili w zeszłym

tygodniu obligacje za 20,3 mld dolarów, co jest wartością imponującą i

najwyższą od kwietnia 2004 r. To trochę spowalnia perspektywę braku

finansowanes) przy szczytach znowu może odegrać ważną rolę dla naszego

rynku. Wyjście wyżej znowu da nam pełną niezależność, tak jak to było w

poprzednich tygodniach (co nie musi automatycznie oznaczać wzrostów, bo to

USA goni Europę, a nie na odwrót). Natomiast odbicie od szczytów i odwrót

analogiczny do ostatniego wtorku natychmiast odetnie zagraniczny popyt na

GPW. Ja jak wspomniałem oczekuję poprawienia szczytów. Dane zaczną spływać

na rynek już w poniedziałek i nie ma sensu teraz wszystkich wymieniać.

Najważniejszy będzie wtorkowy ISM, środowe wystąpienie Greenspana przed

komisją budżetową Kongresu (choć raczej nic nowego nie powie - ... dalsze

decyzje w sprawie stóp procentowych "będą zależały od napływających

danych"), oraz piątkowa matka wszystkich danych makro, czyli raport z rynku

pracy. Ten ostatni wzbudzić może dużo kontrowersji, bo dane są dość

sprzeczne. Dla przykładu wystarczy przytoczyć tylko ostatnie dane z ankiet

Challengera, które były wyraźnie powyżej historycznych średnich

(uwzględniając sezonowość) i porównać to do świetnych ostatnich danych o

liczbie wniosków od nowozarejestrowanych bezrobotnych, których liczba była

już bliska zejściu pod 300k. Takich sprzeczności jest więcej, a oczekiwania

225k są bardzo wysokie. W mojej ocenie łatwo będzie o niższą wartość, ale z

drugiej strony choćby tylko niewielkie przekroczenie bardzo mocno rynek

przestraszy.

A co na naszym rynku ? U nas nikt na Polskie dane makro patrzeć nie będzie.

Najważniejsze już były, a poniedziałkowy bilans płatniczy za grudzień

tradycyjnie nikogo nie wzruszy, bo to niewiarygodne dane (duże rewizje).

Teraz kluczowe dla polskiego rynku akcji są inne czynniki, z których głównym

jest zachowanie rynku walutowego. Każde umocnienie złotego jest w tej chwili

bardzo korzystne dla rynku akcji i wręcz prowokuje zachodni kapitał do

kolejnego ataku na GPW. Taka sytuacja ma miejsce na wszystkich rynkach

naszego regionu (odnoszę się tutaj i do walut i do giełdowych indeksów).

Ostatni tydzień w kwestii umocnienia PLN przyniósł dość istotne wydarzenie.

Mowa o RPP, która bardzo bardzo słusznie zmieniła zaskakująco nastawienie na

neutralne. Czemu więc zaskakująco ? Stało to w jawnej sprzeczności z

wcześniejszymi działaniami RPP i publicznymi wypowiedziami jej członków.

Widać RPP dla dobra prowadzonej polityki wolała przełknąć tą żabę i nie

bawić się w polityczną poprawność, ale w słuszność decyzji. W szerszą

analizę tej oceny wchodzić nie będę, zastanówmy się raczej jakie może mieć

to znaczenia dla rynku akcji. Oczywiście sama zmiana nastawienia na łagodne

nie zatrzyma napływu kapitału do Polski. Zmieniły się oczekiwania rynku co

do terminu obniżki stóp, ale same stopy jeszcze nie zostały obniżone.

Dopiero cięcie stóp o przynajmniej 50-75 pb zatrzymałoby umocnienie złotego.

Taka obniżka jest realna, choć oczywiście nie na marcowym posiedzeniu. W

marcu rynek będzie miał dylemat, czy w ogóle do obniżki dojdzie, a więcej

niż 50 pb. na pewno być nie może. W mojej ocenie już "pewne jest" że będzie

to przynajmniej 25 pb. Dla mnie byłaby to kuriozalna decyzja RPP, by teraz

zmienić tak gwałtownie nastawienie, a na następnym posiedzeniu nie obniżyć

stóp procentowych. Słowa Niekciarza dają jednak nadzieję, że może będzie to

wręcz 50 pb. Jakie słowa ? Zapytany czy RPP uwzględniła styczniową inflację

odpowiedział ... "To nie jest pod wpływem stycznia. Ten bilans ryzyk wahał

się od listopada-grudnia.". Styczeń tym bardziej przemawia za obniżkami.

Jeśli w lutym nie będzie niespodzianki, to na posiedzeniu 29-30 III RPP ma

otwartą drogę do obniżki 50 pb. Jak to wszystko ma się do rynku akcji ?

Dopiero tylko taka agresywna obniżka (lub jej perspektywa po kolejnych

dayć napływ kapitału zagranicznego do

Polski i umocnić zarówno PLN, jak i podnieść indeksy giełdowe jeszcze wyżej.

Czy tak będzie ? Patrz pierwsze akapity.... Wniosek tylko z tego taki, że do

końca marca zagraniczne fundusze mogą hulać po naszym rynku do woli. W

kwietniu już takiej sielanki nie będzie, tym bardziej, że zacznie się

rozgrywka (obawy) związane z 5 maja, czyli głosowaniem nad samorozwiązaniem

Sejmu. Proszę tylko mi nie mówić, że przecież byłaby to dobra informacja dla

Polski :) Jeśli faktycznie dojdzie do czerwcowych wyborów (w co ja nie

wierzę), to dla rynku akcji i złotego (osłabi się) zapewne kończy to wzrosty

do kolejnego korzystnego dla akcji okresu - do maja trwa historycznie

korzystny dla akcji okres ("sell in may and go away"), od maja kolejne

niemal pół roku jest dla akcji "gorsze".

Na ten tydzień z wydarzeń na naszym rynku warto zwrócić uwagę na jeszcze

jedno wydarzenie. We wtorek po sesji mamy publikację wyników PKN Orlen. To

spółka która w ostatnich tygodniach wielokrotnie dawała rynkowi impuls.

Proszę oczywiście nie sądzić, że w tej chwili jakiekolwiek fundamenty mają

znaczenie. Powtórzę - nie przy tych emocjach i nie przy tych obrotach

generowanych przez zagranicznych inwestorów. Niemniej jednak znowu może się

okazać, że ewentualne mocniejsze odchylenie od prognoz będzie dla rynku

ważną wskazówką. PKN był bowiem liderem hossy, podobnie jak spółki paliwowe

całego regionu. Jeśli wyniki to potwierdzą, to jeden PKN pociągnąć może

znowu cały region (Węgry i Czechy). A rozczarowanie ? To dopiero będzie

prawdziwy test dla rynku. Silny rynek ignoruje złe informacje w czasie

hossy. Paradoksalnie więc i to może być ważna wskazówka rozkładu rynkowych

sił. Warto więc w środę pilnie patrzeć na zlecenia kładzione na PKN.

Analitycy oczekują, że zysk wyniesie 700 mln (IV kw.) Najniższa prognoza 584

mln, najwyższa 777 mln.

No to czas to jakoś podsumować. Tak jak powiedziałem na początku tekstu,

granica między wprowadzeniem rynku w euforię, a rozpoczęciem realizacji

zysków, jest bardzo bardzo cienka. Ale wiadomo, im większe ryzyko, tym

większy zysk. Na razie w mojej ocenie decyzja RPP i zachowanie parkietów

światowych sprzyja temu, by zagraniczne fundusze bezkarnie mogły prowadzić

rynek wyżej. Wiem, że szczyty historycznie najczęściej wypadały w marcu.

Wiem, że była trzecia luka wyczerpania. Wiem, że indeks cenowy nie

potwierdza nowych szczytów Cenowy.gif Wiem, że część spółek jest

przewartościowanych, a jedynym argumentem za ich kupnem jest ... płynność.

Ale równie dobrze podobne argumenty można przedstawiać co tydzień, a rynek

dalej bardzo dynamicznie rośnie. Sytuacja może wyglądałaby nieco bardziej na

korzyść byków gdyby wzrost odbywał się na przekór światowym rynkom. Ale

wystarczy spojrzeć na "rynki wschodzące", by dojść do wniosku, że szczyt

tego trendu złapią tylko szczęściarze i hazardziści - Wegry.gif Czechy.gif

czy choćby tak egzotyczne dla nas (ale nie dla globalnych funduszy akcji,

które też patrzą na Polskę/Węgry/Czechy przez pryzmat tych rynków) jak

Argentyna.gif Brazylia.gif O nadchodzącej słabości GPW alarmować będzie

dopiero wyraźny zwrot na tych (lub amerykańskich) rynkach, lub zejście WIG20

pod minima ostatniej konsolidacji, czyli pod 2028 pkt.

[email protected]