Weekendowa Analiza Futures

Marek Pryzmont

To był wyjątkowo nudny tydzień na warszawskiej giełdzie. Trudno było jednak

oczekiwać jakiś fajerwerków, gdy w środku tygodnia mamy dzień bez sesji, a

dodatkowo uwagę inwestorów od rynku wtórnego odciągają między innymi ogromne

oferty pierwotne, czy wyczekiwanie na francuskie referendum. Mieliśmy więc

trzy arcynudne sesje i dopiero w piątek sektor bankowy mocno pociągnął

rynek.

Co do tego piątku, to ja zawsze powtarzam, że na takie międzyświąteczne

sesje należy zawsze patrzeć z przymrużeniem oka. Niepisaną regułą jest, że

najwięksi gracze w takie dni akcji zbyt agresywnie nie sprzedają i starsi

inwestorzy zapewne pamiętają, jak często nasz rynek był oazą spokoju przy

przecenie w Eurolandzie, lub oglądaliśmy sztuczne podciąganie indeksów na

koniec sesji. Tym bardziej w obliczu poniedziałkowego święta w USA (Memorial

Day) dobrze było zrobić takie przygotowanie pod window dressing we wtorek.

Ale nie dezawuuje w pełni tego wzrostu. Trzeba obiektywnie zauważyć, że

obroty sięgnęły 490 mln, były wyraźnie większe od ostatnich trzech sesji. W

ostatnim miesiącu większa aktywność (556 mln w momencie wybicia w górę z

konsolidacji przy dołkach) była tylko 18 maja. Biorąc pod uwagę, że

wyszliśmy w ten sposób na nowe szczyty, a kontrakty odbiły się w końcu od

linii trendu spadkowego Kontrakty_intra.gif Indeks_intra.gif, to nasuwa się

wniosek, że piątkowe maksy będą jeszcze poprawione.

Trzeba też zauważyć, że tym razem powodem wzrostu nie były koszyki akcji,

wyciąganie naszego rynku przez zagraniczne parkiety, czy np. amerykańskie

dane makro, na które nasz rynek czasem przesadnie reaguje. Reakcja wprawdzie

była przesadna, ale wszelkie fuzje i przejęcia zawsze rozbudzają silne

emocje wśród giełdowych inwestorów, a u nas szczególnie w sektorze bankowym,

gdyż ma największy udział w WIG20 (prawie 40%) . Prasa szeroko opisuje

możliwą fuzję UniCredito z HVB, a co za tym idzie PEO z BPH, więc nie będę

wchodzić w szczegóły, ale zwrócę uwagę tylko na dwie sprawy. Po pierwsze

sytuacja o tyle śmieszna, że już któryś raz plotki o tej fuzji rozgrzewają

rynek. Można przewrotnie powiedzieć, że im dłużej będą trwały te rozmowy,

tym lepiej dla giełdowych inwestorów. Po drugie o fuzji pisały w czwartek

włoskie gazety, a reakcją był jedynie wzrost kursu akcji HVB we Frankfurcie.

Dopiero gdy w piątek informacje podał Dow Jones i Wall Street Journal, to

reakcja przeniosła się na większość banków, dla których ta fuzja będzie

miała znaczenie na lokalnym rynku. W Polsce oczywiście w czwartek reakcji

być nie mogło, ale zachowanie na pozostałych rynkach wyraźnie pokazuje, że

ta spóźniona reakcja to trochę odruch stadny i wydaje się, że lekko

przesadzony. Tym bardziej, że zawarcie umowy między Unicredito a HVB "to

kwestia co najmniej tygodni ... (choć) ... rozmowy nie są w fazie końcowej",

a to nie wskazuje, że transakcja na pewno dojdzie do skutku. No i w końcu

najważniejsza sprawa dla PEO i BPH. UOKiK może nie wyrazić zgody na takie

połączenie. Powstałby wtedy bank (aktywa odpowiednio 5,93 mld i 5,38 mld)

wyraźnie większy nawet od PKO BP (aktywa 8,74 mld). Czwarty w tej

konkurencji jest ING z aktywami 3,5 mld. Na razie wszyscy oceniają tylko

potencjalne korzyści z połączenia. Ale gdy kurz po tych spekulacjach

opadnie, to zacznie się rozważanie nad faktycznymi możliwościami

przeprowadzenia takiej fuzji bez ograniczeń, które jej sens ekonomiczny

poddawałyby by w wątpliwość.

Trzeba słowem wspomnieć o ofertach publicznych. Lotos zadebiutuje 10

czerwca, 3 dni później zaczną się zapisy na PGNiG, a zapewne zaraz (oferta

przesunięta) poznamy widełki Opoczna i nowy harmonogram wpasowujący się

między odaży z już notowanych spółek. Na co zwracać uwagę przy tych

ofertach ? Nastroje na kolejne oferty praktycznie ustawione będą po dwóch

wydarzeniach. Pierwsze to ogłoszenie ceny Lotosu - Reuters w tym tygodniu

podał ankietę analityków i zarządzających, którzy prognozują cenę w ofercie

Lotosu. Najniższa z 16 prognoz to 26,0, najwyższa 31,0. Średnia z prognoz to

27,9, mediana 27,0. Oferta na pewno będzie "udana", bo jak wieść gminna

niesie, w biurach maklerskich drobni inwestorzy dopisują, a wsparci

kredytami doprowadzą do sporej redukcji zleceń. Oczywiście cenę ustalą

fundusze, a te jak widać po ankiecie będą bardzo bardzo ostrożne. Ja w

poprzedniej Weekendowej pisałem, że cena powinna być w realnym przedziale

27,5-32,5 zł (jest 26-35,5). Po najniższej cenie akcje na pewno byłyby

sprzedane. Przy tak szerokich widełkach nawet te 27,5 zł stoi teraz pod

znakiem zapytania. Moim zdaniem ustalenie ceny między 26-26,9 bardzo

negatywnie odbije się na giełdowych nastrojach i rozpocznie dyskusję o

szansach na powodzenie kolejnych ofert. Drugi istotny moment związany z

rynkiem pierwotnym to sam debiut akcji Lotosu. Niby wszyscy wiedzą, że jest

bardzo duża ilość akcji pracowniczych. Aż 11,55 mln czyli 130% tego co teraz

dostaną indywidualni inwestorzy. Oczywiście pozostaje jeszcze pytanie ile z

tego zostanie faktycznie zaksięgowane na rachunkach, ale bardzo realny

scenariusz to drastyczna przecena akcji w czasie debiutu. Wszyscy wtedy

wytłumaczą to podażą od pracowników, sprzedających akcje w myśl zasady

"łatwo przyszło, łatwo poszło", bez oglądania się na fundamenty spółki. Ale

mimo "wytłumaczenia" tego spadku, to także miałoby bardzo negatywny wpływ na

szeroki rynek. Dla zachowania obiektywizmu dodam, że cena powyżej 28 pln i

udany debiut, byczo rozgrzeją rynek przed kolejnymi ofertami.

Ale trochę wybiegam w przyszłość. Na ten tydzień nie to będzie

najważniejsze. Media i analitycy jako najważniejsze wykreowali teraz

referendum we Francji. Skoro większość tak uważnie na to patrzy, to trudno

to wydarzenie ignorować. Ja jednak wcale nie przywiązuje do tego tak dużej

wagi i uważam, że reakcja ograniczy się tylko do jakiegoś emocjonalnego

wyskoku/spadku na początku tygodnia - kierunek nadawać będą waluty regionu,

a dopiero za nimi pójdą indeksy (umocnienie złotego to plus dla akcji).

Dlaczego ? W przypadku francuskiego "NIE" wszyscy powiedzą, że rynki tą

informację już zdyskontowały i obecnie ma ona wymiar bardziej polityczny,

niż ekonomiczny. Tym bardziej, że zaczną pojawiać się głosy o możliwości

kolejnego referendum, pomimo wcześniejszego przekreślenia takiego

scenariusza przez Chiraca (musiał tak powiedzieć). Oczywiście co innego,

gdyby np. jeszcze Holandia 1 czerwca odrzuciła traktat (dość prawdopodobne).

Wtedy Francja jako wyjątek może nie podejmować próby kolejnego ośmieszania

się w oczach światowej opinii publicznej, mimo że ratyfikować konstytucję

trzeba tak naprawdę do listopada 2006 roku. Co wtedy ? Wtedy to politycy

mają problem, ale do strefy euro wchodzimy tą samą ścieżką i perturbacje na

rynku walutowym mimo wszystko będą bardzo krótkie (umocnienie dolara wobec

euro, czyli negatywny wpływ na złotego i GPW). A co w przypadku "TAK" ?

Szczególnie reakcja rynków (walutowych i akcji) w naszym regionie mogłaby

być bardzo pozytywna, choć bardzo dziwi mnie fakt, że nikt nie zwraca uwagi

na to, że jeśli Francja nie "rozwiąże" (mówiąc NIE) problemu ratyfikacji, to

wtedy Polskę czeka trudny test w końcówce roku. Prezydent z marszałkiem

ogłoszą zapewne referendum wraz z pierwszą turą prezydenckich wyborów, czyli

do podwójnej kampanii wyborczej dojdzie jeszcze niepewność analogiczna, a

myślę wręcz, że zdecydowanie większa, niż przy fjest w Polsce zwolenników, więc mój głos jest odosobniony, ale

radziłbym o tym pamiętać w dłuższym terminie, decydując się na zakupy po

ewentualnym francuskim "TAK".

Zaczniemy więc tydzień od emocjonalnej reakcji na referendum we Francji, a

potem uwaga skieruje się w stronę danych makro napływających z rynku

amerykańskiego. Kluczowy raport dostaniemy w piątek, gdy poznamy dane z

rynku pracy. Ogromnie dużo wątpliwości budzą ostatnie dane makro i nie za

bardzo wiadomo, czy rację ma rynek obligacji pokazujący nie tylko brak

zagrożeń inflacyjnych, ale także oczekiwanie na spowolnienie gospodarki, czy

też rację ma odzyskujący siłę rynek akcji. W ostatnim tygodniu przełomem

miało się okazać sprawozdanie z ostatniego posiedzenia Fed z 3 maja, ale

niewiele wniosło nowego - "W ostatnich miesiącach zauważalny wzrost

odnotowano w krótko- a do pewnego stopnia także długookresowych

oczekiwaniach inflacyjnych" .... Część członków Fed uważa, że wzrosło

zarówno ryzyko inflacji jak i spowolnienia wzrostu gospodarczego, ale

komisja zgodziła się, że ryzyko inflacji jest generalnie równe ryzyku

spowolnienia. (Reuters). Uwaga inwestorów przesuwa się więc w kierunku

piątkowych danych o bezrobociu oraz środowej publikacji indeksu ISM. Indeks

systematycznie spada od początku 2004 roku i pojawiły się pierwsze głosy

mówiące o tym, że w maju/czerwcu możemy zobaczyć spadek pod kluczowy poziom

50 pkt, który jest granicą rozwoju sektora. Taki spadek miałby ogromne

konsekwencje z punktu widzenia prognoz polityki Fed. Otóż nigdy, za czasów

kadencji Greenspana, Fed nie podnósł stóp procentowych w momencie gdy

następował spadek ISM pod 50 pkt. Wręcz stopy były obniżane. Wydarzeniem bez

precedensu, byłby więc bardzo niski odczyt ISM i kolejna nieuchronna (jak

się rynkom wydaje) podwyżka stóp. Brak podwyżki, to wyższa inflacja.

Podwyżka, to niższy wzrost gospodarczy. ISM może być więc gwiazdą tego

tygodnia.

Sytuację tym bardziej komplikuje rynek nieruchomości. Ostatnio w Weekendowej

o tym pisałem, a w tym tygodniu znowu dostaliśmy trochę szokujące dane.

Sprzedaż domów na rynku wtórnym wzrosła w kwietniu o 4,5% do rekordowych

poziomów 7,18 mln (uwzględniając sezonowość). Analitycy oczekiwali danych na

poziomie z poprzedniego miesiąca. Jak widać, po równie kosmicznych danych z

rynku pierwotnego, szaleństwo zakupów nie ominęło rynku wtórnego. Wszystko

jest oczywiście zasługą równie kosmicznie tanich kredytów hipotecznych,

które podobnie jak rynek długu, w ograniczonym zakresie reagują na politykę

Fed. Według raportu Freddie Mac, za ostatni tydzień średnie oprocentowanie

30letniego kredytu hipotecznego spadło z 5,71% do 5,65% czyli poziomu

najniższego od połowy lutego (po podwyżkach stóp !). Najciekawsze przy tych

ostatnich danych z rynku nieruchomości są ich ceny. Okazuje się, że w

kwietniu ceny domów na rynku wtórnym wzrosły o 15,1% rok do roku, czyli

dynamika nie widziana od ćwierćwiecza. Żeby było jeszcze ciekawiej, warto

zerknąć na sezonowość cen na rynku nieruchomości w USA. Kwiecień jest

miesiącem, w którym występuje największe negatywne odchylenie od mediany cen

z całego roku (najniższe ceny). Ceny za to najdynamiczniej rosną przez cały

okres wakacyjny (czerwiec - sierpień). Oczywiście większość analityków

doskonale z tego faktu zdaje sobie sprawę. Nikt jednak głośno nie powie, że

"władza kłamie", a koszyk inflacyjny powinien inaczej wyglądać. Ale Fed o

tym wie i dlatego musi podwyższać stopy mimo wyraźniej słabnącej w ostatnich

kwartałach gospodarki.

A indeksy amerykańskie nie mają żadnych wątpliwości i ostatnie tygodnie

zgodnie rosną. Pisałem kilka tygodnie temu, że moim zdaniem jesteśmy już NIE

w trendzie spspokaja trochę Mark Hulbert, obliczający od 25 lat swój indeks nastroju na

podstawie analizy 160 biuletynów, na który to indeks czasami się tutaj od

dawna powołuję i który jest jednym z bardziej skutecznych (nie idealny -

takich nie ma). Według najnowszej analizy biuletynów obecny poziom Hulbert

Stock Newsletter Sentiment Index wynosi 21,8% (na poniedziałkowe

zamknięcie). To jeszcze nie ekstremalny optymizm (najwyższy odczyt 79,7%),

ale wzrosty na rynku akcji powinny wzbudzić niepokój kontarian z dwóch

powodów. Po pierwsze zaledwie przed miesiącem (20 kwietnia) indeks

wynosił -28,3% i taka zmiana nastawienia zarządzających/analityków w okresie

1 miesiąca jest bardzo gwałtowną zmianą nastrojów. Rynek lubi wspinać się po

ścianie strachu, a nie lubi gdy argumenty za wzrostem stają się zbyt

powszechne. Drugi powód wątpliwej trwałości wzrostów to fakt, że dokładnie

na tych samych poziomach Dow Jones znajdował się w drugim tygodniu kwietnia

i wtedy odczyt indeksu wynosił -1,6% (teraz 21,8%). Ten kontrast dobrze

rynkowi nie wróży, tym bardziej, jak odwrócimy sytuację i spojrzymy, kiedy

wcześniej indeks nastroju był na zbliżonym poziomie co teraz. Okazuje się,

że w połowie marca, a wtedy Dow Jones wchodził w miesięczny korkociąg w

czasie którego stracił około 500 pkt. Dow.gif

Podsumowując, leniwie posłużę się cytatem z Kamila Weekendowej sprzed

tygodnia, bo zdecydowanie ten pogląd podzielam - " ... nie przypuszczam, by

teraz ceny miały dynamicznie rosnąć. Wydaje się, że w tej chwili rynek nie

jest na to gotów. Odbicie w okolicach wsparcia jest sygnałem pozytywnym, ale

jeszcze nie rodzi nowego trendu. W tej chwili skłaniałbym się bardziej do

oczekiwania na nieco dłuższy ruch boczny. Od dołu ograniczać go będzie

poziom 1800 pkt, a od góry opór na 1930 pkt. Nie można nawet wykluczyć

scenariusza, że w ciągu najbliższego miesiąca będziemy obserwować próbę

podniesienia cen do okolic 2000 pkt. Jeśli nawet miałoby się to zrealizować,

to nie w najbliższym czasie. Tu 1930 pkt wydaje się wystarczające...". Nic

dodać nic ująć. No może poza faktem, że warto zwrócić uwagę iż wspomniany

poziom 1930 pkt. jest "pierwszym" (38,2%) zniesieniem trendu spadkowego

(jednoczesnie sporo luk bessy) Zniesienie.gif Ewentualne zatrzymanie

wzrostu już na tym poziomie mogłoby stwarzać realne niebezpieczeństwo

powstania formacji głowy z ramionami RGR.gif W takim przypadku zejście pod

majowe dołki dałoby sygnał sprzedaży i docelowy zasięg spadku przynajmniej

na zeszłoroczne dołki. Na dzisiaj nie widzę możliwości takiej przeceny, ale

polityczna wyobraźnia i nieodpowiedzialność rodzimych polityków daje w roku

wyborczym nieograniczone pole do popisu giełdowym niedźwiedziom. Zwrot w tym

tygodniu i spadek do wyborów byłby klasycznym giełdowym "Sell in May and go

away".

[email protected]