Zyski spadły o połowę

Pod wpływem wysokich cen surowców i mocnego złotego w ciągu roku łączny zysk operacyjny branży chemicznej, z wyłączeniem Orlenu, obniżył się o jedną trzecią, zysk netto - o połowę. Spadek tempa, w jakim zniżkują kursy, to za mało, żeby oczekiwać zwrotu. Warunki, w jakich działają firmy chemiczne, wciąż są trudne - ropa naftowa jest droga, złoty mocny, a tempo wzrostu gospodarczego pozostawia wiele do życzenia.

Do zeszłego tygodnia żadne negatywne czynniki nie miały wpływu na notowania PKN Orlen. Płocki koncern korzysta na rosnących cenach ropy i jej pochodnych, które inwestorzy przekładają na wyższe zyski spółki. W zeszłym tygodniu trwało szacowanie strat po tragicznym huraganie Katrina, który wstrzymał pracę wielu rafinerii na południu Stanów Zjednoczonych. To podbiło notowania benzyny na świecie. Ropa zakończyła już wzrost w trakcie notowań we wtorek, 30 sierpnia, osiągając ponad 70 USD za baryłkę na giełdzie w Nowym Jorku (gatunek Light) i 68,9 USD za baryłkę (gatunek Brent) w Londynie.

Spadek notowań ropy

Dla dużej części firm chemicznych droga ropa oznacza wyższe koszty. Jednocześnie nie wszystkie spółki mogą sobie pozwolić na przełożenie w całości wyższych cen surowców na ceny produktów. Jednym ze skrajnych przypadków w giełdowej branży chemicznej jest produkujący opakowania z tworzyw sztucznych Plast-Box. Jego przychody spadły w ciągu roku o 19% (liczone za cztery kwartały narastająco), natomiast koszty sprzedanych produktów, towarów i materiałów utrzymały się na tym samym poziomie. Orlenowi wysokie ceny ropy naftowej sprzyjają, ponieważ może pozwolić sobie na naliczanie wyższych marż rafineryjnych. Przynajmniej dopóki droga ropa (i inne surowce energetyczne) nie zaczyna negatywnie wpływać na tempo wzrostu gospodarczego. Cena tego surowca jest zatem jednym z kluczowych czynników, mających wpływ na wyniki finansowe i tym samym poziom notowań w branży chemicznej.

Dlatego warto przyjrzeć się bliżej spadkowi notowań ropy w ostatnich dniach. Na giełdzie w Londynie cena surowca obniżyła się z 67,7 USD za baryłkę na zamknięcie sesji 1 września, do 64,3 USD 7 września. Tym samym wykres na kilka dni wybił się ponad wierzchołek z 12 sierpnia (66,45 USD), po czym wrócił poniżej jego poziomu. W ten sposób - fałszywym wybiciem ponad poprzednie maksimum - rozpoczynają się często sezonowe spadki ceny ropy pod koniec roku. W pięciu poprzednich latach zbijały cenę surowca od 20 do 40%. Potwierdzeniem, że podobny scenariusz realizuje się również teraz, będzie zniżka kursu poniżej 62,4 USD i zbudowanie na wykresie notowań podwójnego szczytu.

Jaki będzie wpływ takiego scenariusza na kurs Orlenu i pozostałych firm chemicznych? Po tym jak w ostatni piątek notowania płockiej spółki najpierw poszybowały do 63,5 zł, a później spadły do 60,9 zł przy wolumenie przekraczającym 4 mln akcji, kurs jest bardzo czuły na wszelkie informacje. Wystarczyła notatka agencji ratingowej Fitch o wątpliwych korzyściach z przejęcia tureckiej rafinerii Tupras, o którą walczy Orlen, żeby kurs spadł w środę o 2,9%, najwięcej od 4 maja. Próbując odpowiedzieć na pytanie, czy hossa na wykresie PKN mogła się już zakończyć, warto zwrócić uwagę na wydawane przez analityków rekomendacje dla spółki. Choć wyceny akcji gonią notowania, to jednak nie są przesadnie optymistyczne. Na rynku nie pokazały się szacunki, które znacząco odbiegałyby w górę od bieżącego kursu - taki nieuzasadniony hurraoptymizm, jaskrawo widoczny w trakcie hossy internetowej, jest często dobrym sygnałem końca długoterminowego trendu wzrostowego. Z drugiej strony analitycy, po tym jak przesadzone wyceny z 2000 roku zakończyły się wypłatą wysokich odszkodowań (w USA), są raczej skłonni niedoszacowywać wartości akcji, niż popadać w nadmierny optymizm.

Złoty mocniejszy, ale...

Głównym rynkiem eksportowym branży chemicznej jest strefa euro. Dlatego umocnienie złotego względem wspólnej waluty odbija się negatywnie na wynikach praktycznie wszystkich firm chemicznych. Uwaga ta dotyczy także grupy PKN Orlen, w przypadku której jedną czwartą przychodów wypracowuje firma Orlen Deutschland.

Na przełomie sierpnia i września notowania euro spadły poniżej 4 zł i zbliżają się do kilkuletniego minimum w okolicach 3,9 zł, ukształtowanego na początku marca. Średni kurs EUR/PLN jest w trzecim kwartale 2005 roku na razie o 8% niższy niż rok wcześniej. To oznacza, że presja na wyniki eksporterów utrzyma się, ale nie będzie się raczej powiększać. Sytuację mogłoby istotnie pogorszyć przełamanie dołka w okolicach 3,9 zł, ale na razie trend spadkowy zmniejszył dynamikę.

Wzrost zbyt wolny

Utrzymujące się negatywne czynniki nie pozwalają oczekiwać zbyt wiele po wynikach finansowych branży chemicznej w drugim półroczu. Niektóre spółki wycofały się z prognoz wyników na 2005 r. (Plast-Box) bądź znacząco je zredukowały (Boryszew). Inne takiego działania nie wykluczyły w przyszłości. W komentarzu do raportu za II kwartał Dwory napisały, że "opublikowana w listopadzie 2004 r. prognoza przychodów, zysku netto, zysku operacyjnego i EBITDA grupy kapitałowej Dwory na rok 2005 została wykonana przy założeniach makroekonomicznych zgodnych z ówczesnymi przewidywaniami uznanych ośrodków analitycznych. W rzeczywistości gospodarka krajowa w I połowie 2005 r. zwolniła w sposób znaczący, co wpłynęło na obniżenie prognoz wzrostu PKB. Równocześnie nastąpiło wzmocnienie polskiej waluty w stosunku do euro. Czynniki te miały negatywny wpływ na wyniki spółki, szczególnie w II kwartale. Obecnie obserwowane ożywienie i powrót tendencji wzrostowych pozwalają przypuszczać, iż szczególnie popyt krajowy ulegnie odbudowaniu, nie wiadomo jednak, czy w stopniu wystarczającym do realizacji prognoz (...). Wobec dużej zmienności otoczenia i dalszej niepewności odnośnie do rozwoju koniunktury w Polsce, Europie Zachodniej i na świecie zarząd zachowuje stanowisko ostrożne co do stopnia zrealizowania prognoz (...) przedstawionych na rok 2005".

Uwagi te odnieść można praktycznie do wszystkich firm chemicznych. Asekuracyjne podejście do prognoz w tym roku to nie jest rzecz charakterystyczna dla Dworów. Także inne zarządy wypowiadają się bardzo ostrożnie o przyszłości - władze tylko 5 z 16 spółek chemicznych mają aktualne prognozy zysku netto na 2005 r. Analitycy wypowiadają się o sześciu firmach.

Co zrobi Dębica?

Jedną z ważniejszych spółek w branży jest Dębica. Spółka działa w sektorze czułym na wahania koniunktury gospodarczej, jednocześnie jest znaczącym eksporterem. O wynikach firmy w istotnym stopniu decyduje kurs euro względem złotego. Notowania akcji zaczęły rosnąć już w drugiej połowie 2001 r., a więc długo przed rozpoczęciem hossy średniaków i wcześniej niż inne firmy w branży. Dębica wyprzedziła także o trzy miesiące szczyt na wykresie indeksu Przemysł Chemiczny. Maksimum kursu wypadło już w lipcu 2004 r. Spadek notowań zabrał już prawie 62% trwającej niemal trzy lata hossy. Wiosną br. na wysokości 74,5 zł zbudowane zostało wsparcie, które teraz ponownie jest testowane. Dynamika spadku w ostatnich tygodniach obniżyła się, co daje pewną szansę na zwrot. Zachowanie walorów Dębicy można interpretować jako swoisty wskaźnik wyprzedzający, pokazujący, jak inwestorzy zapatrują się na wzrost gospodarczy i zyski eksporterów w najbliższych kwartałach. Dlatego skuteczna obrona wsparcia w strefie 70-74,5 zł (niższą wartość wyznacza 62-proc. zniesienie hossy) jest tak istotna. Jej pokonanie będzie zapowiedzią kontynuacji bessy.

Taką możliwość sugeruje zachowanie kursu Stomilu Sanok, spółki w przypadku której wpływ na wyniki finansowe mają podobne czynniki. Wprawdzie notowania od pół roku rosną, ale tempo zwyżki i sposób, w jaki zakończył się spadek, przekonują, że to tylko wzrostowa korekta. Ponowny test minimum na 103,5 zł jest bardzo prawdopodobny.

Wnioski płynące z wykresu indeksu branżowego nie są jednoznaczne, ponieważ od początku roku znajduje się on w trendzie horyzontalnym.