Banki już są OK

Rynek akcji zaakceptował wyższą rentowność obligacji i słabszego złotego i jest blisko szczytu z początku października. Po kilkunastu sesjach konsolidacji WIG20 wzrósł w mijającym tygodniu o 5% i znalazł się w krótkoterminowym trendzie wzrostowym.

Od dołka z 20 sierpnia rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wzrosła o 110 punktów bazowych i ponownie przekroczyła 5%. To największy ruch w górę na wykresie rentowności od lipca 2004 roku. Analiza techniczna sugeruje, że zmiana trendu ma istotny charakter. Sposób, w jaki przebiegał zwrot, jest lustrzanym odbiciem zmiany tendencji, do której doszło w drugiej połowie 2004 roku, kiedy dochodowość krajowych papierów zaczynała spadać. Na przełomie września i października mieliśmy naruszenie wsparcia, później zbudowana została formacja podwójnego dna i jednocześnie wykres powrócił ponad poprzedni długoterminowy dołek, z czerwca 2003 roku. Przecena obligacji zapoczątkowana przed ponad dwoma laty miała znamiona paniki i spowodowała wzrost rentowności z 5 do 7,4% w ciągu pięciu miesięcy. To, że tym razem ruch rozpoczął się z bardzo podobnego poziomu, nie znaczy wcale, że będzie miał takie same rozmiary. Niemniej zachowanie rynku w piątek nie pozwala wykluczyć takiej możliwości. Warto zwrócić uwagę, że również ze zbliżonej wartości, jak przed dwoma laty, wzrost rozpoczął spread między obligacjami polskimi i niemieckimi, który przekroczył 200 pb. Można to interpretować jako reakcję rynku na dojście do władzy PiS, partii postrzeganej jako umiarkowana zwolenniczka wejścia do strefy euro. Inwestorzy ocenili, że przyjęcie wspólnej waluty opóźni się i tym samym zażądali wyższej premii za ryzyko.

Margines bezpieczeństwa

Rentowność obligacji jest najwyższa od sześciu miesięcy, co nie jest korzystne dla rynku akcji. Te dwa segmenty rynku finansowego - akcje i obligacje - bardzo często porównuje się przy pomocy stopy zysku, czyli odwrotności wskaźnika C/Z i rentowności. Dla spółek z WIG20 stopa zysku wynosi 7,7%, dla firm z MIDWIG 6,3%. Rentowność 10-letnich obligacji kształtuje się na poziomie 5,6%. Premia za ryzyko, którą uzyskać powinni inwestorzy na rynku akcji, jest już nieduża.

Biorąc pod uwagę, że istotny wpływ na rentowność krajowych obligacji ma dochodowość papierów dłużnych na rynkach bazowych (w USA i Niemczech), osiągnięcie przez 10-letnie papiery amerykańskie w czwartek poziomu 4,64%, najwyższego od 52 tygodni, określić można jako wydarzenie skrajnie niekorzystne. Pewien margines bezpieczeństwa dla polskich obligacji stanowi istotna różnica w rentowności realnej. Po uwzględnieniu inflacji dochodowość obligacji amerykańskich oscyluje wokół zera, dla niemieckich nieznacznie przekracza 1%, dla polskich wynosi 3,7%. Nie jest zatem przesądzone, w jakim stopniu wzrost rentowności papierów amerykańskich i niemieckich (załóżmy, że taki nastąpi) będzie przekładał się na polski dług.

Złoty osłabił się

Drugim ważnym ogniwem krajowego systemu finansowego, który pośrednio wpływa na notowania akcji, jest poziom notowań złotego. Wzmocnienie złotego, które miało miejsce w zeszłym roku i - po krótkiej korekcie - także w tym, sprawiło, że stopy zwrotu z polskich akcji wyrażone w walutach obcych były wyższe, niż wynikałoby to ze zmiany kursów na giełdzie. Teraz tego ważnego elementu zaczyna brakować. Pod koniec października kurs euro wzrósł do 3,99 zł i był najwyższy od niemal dwóch miesięcy, natomiast amerykański dolar kosztował nawet 3,35 zł, najwięcej od końca lipca. Do 52-tygodniowego maksimum (3,44 zł) zabrakło w tym momencie mniej niż 10 groszy. Krajowej walucie nie sprzyja sytuacja na rynku globalnym, gdzie kurs EUR/USD przebił kluczowe wsparcie na 1,19. Słabsze od oczekiwań dane z amerykańskiego rynku pracy uratowały tę barierę tylko na kilka godzin. Umacniający się dolar nie jest dla rynków wschodzących korzystny.

Sprzedawali, teraz kupują

Wzrost rentowności obligacji na rynkach bazowych, umocnienie dolara, które z dużym prawdopodobieństwem pociągnie za sobą spadek cen surowców, to nie są czynniki sprzyjające rynkom wschodzącym. W tym również notowanym na nich akcjom. Dlatego w tej chwili wydaje się mało prawdopodobne, żeby rozpoczęta przed sześcioma sesjami fala wzrostowa miała wynieść WIG20 istotnie ponad szczyt z 3 października. Na razie tak naprawdę nie zapadła jeszcze "techniczna" decyzja, czy wierzchołek ten będzie testowany. W piątek WIG20 osiągnął 62-proc. zniesienie ostatniej fali spadkowej. Z tego poziomu wciąż jeszcze możliwy jest zwrot na północ, który zabierze bykom cały zdobyty w ostatnich dniach teren.

Zachowanie akcji banków pokazuje, że inwestorzy są skłonni podejmować skrajne decyzje. W październiku to właśnie ta branża, obok firm petrochemicznych, najmocniej ucierpiała w wyniku pogorszenia koniunktury. WIG20 stracił w poprzednim miesiącu 7,1%, a jedynym indeksem branżowym, który spadł mocniej od najważniejszego warszawskiego wskaźnika, był WIG Banki (-9,2%). W pierwszym tygodniu listopada nastawienie do banków zmieniło się o 180 stopni - indeks branżowy zyskał aż 7,1%, a akcje Pekao po raz pierwszy od trzech lat wzrosły w jednym tygodniu więcej niż 10%. Obok banków motorem napędowym zwyżki okazał się odrabiający straty Orlen, ale jedyną liczącą się spółką z WIG20, która zanotowała nowe maksimum kursu w tym trendzie wzrostowym, okazał się KGHM. Kurs walorów zbliżył się w piątek na 90 groszy do psychologicznej bariery 50 zł. Z kolei cena miedzi na londyńskiej giełdzie metali (LME) zmaga się z barierą 4 tys. USD za tonę. Ten podwójny test psychologiczny zaliczyłbym do głównych czynników ryzyka na pierwszych sesjach nowego tygodnia.